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作者 | 张贝贝

编辑 | 丁萍

头图 | 视觉中国

9 月 9 日，市场消息称，DeepSeek 已聘请中信证券为其科创板 IPO 进行筹备工作。

真正值得关注的，并不只是 DeepSeek 要上市，还有它选择的并非是智谱、Minimax 已经完整上市验证的港股市场，而是科创板市场。

而 A 股市场还没有纯通用大模型企业上市。

这意味着，DeepSeek 一旦在科创板闯关成功，将在 A 股为通用大模型建立一套独立的、本土化的定价基准。甚至可能成为智谱、Minimax 回 A 要参照的估值锚。

它的收入规模、商业化能力、模型竞争力，以及市场最终愿意给出的估值倍数，都可能成为此后 A 股大模型公司的重要参照。

甚至未来智谱、MiniMax 等企业如果回归 A 股，DeepSeek 也可能成为绕不开的估值锚。

所以，DeepSeek 这次真正要抢的，可能不只是 "A 股大模型第一股 "，还有A 股通用大模型的定价权。

科创板卡位战

DeepSeek 选择当下冲刺科创板，有多重因素驱动。

首先，科创板刚好打开了大模型的上市通道的红利窗口。

2026 年 6 月 17 日，上交所发布《人工智能大模型企业适用科创板第五套上市标准审核指引》，首次将此前主要服务于创新药等企业的第五套标准扩围至 AI 大模型。

对于尚未形成成熟盈利模式、但已经具备技术优势和商业化潜力的大模型企业，科创板给出了更明确的上市路径，包括产品上线、规模化应用、技术优势以及商业化安排等要求。

对 DeepSeek 而言，这个窗口来得正是时候。

它的产品已经形成庞大用户基础，模型能力处于国内头部，商业化也开始从免费和低价 API 向更精细的价格体系过渡。8 月以来的 API 调价，就是其商业化探索进一步深入的信号。

与其等待大模型行业形成一套成熟的上市范式，不如抢在第一批企业中申报。

其次，A 股还未有通用大模型上市。

港股已经有智谱、MiniMax，那是通用大模型在公开市场的第一组定价参照，但 A 股还没有。

如果 DeepSeek 率先登陆科创板，它就可能成为 A 股第一家真正意义上的通用大模型上市公司，更可能是 A 股市场第一把大模型估值尺。这也是它没有简单复制港股路径，而选择科创板的关键意义。

还有用户认可和资本追捧。

DeepSeek 能够在此时冲刺 IPO，还有一个重要前提是，它已经拥有足够的筹码。

一是用户规模。据 QuestMobile 数据，2026 年 6 月 DeepSeek 月活跃用户约 1.3 亿，稳居国内 AI 原生应用前三。对于一家基础模型公司而言，庞大的用户规模意味着模型迭代、品牌影响力和商业化转化都有了基本盘。

二是资本认可。

今年 4 月，公司开启首轮外部融资，6 月完成交割，融资金额 500 亿元，投后估值超过 3500 亿元。首轮融资由创始人梁文锋个人出资 200 亿元，腾讯出资 100 亿元，宁德时代出资 50 亿元，网易、京东、IDG 资本等机构参与。

7 月第二轮融资投前估值飙至 5000 亿元，第二轮还在进行中，也是募资 500 亿元左右。若融资顺利完成，公司两轮累计募资总额将突破 1000 亿元。

这意味着，DeepSeek 已经获得了足够强的资本支持，也拥有了继续投入算力、研发和人才的资金基础。

但随着国内大模型竞争进入深水区，核心人才越来越成为稀缺资源。过去依靠技术理想和组织气质吸引人才的方式，正在面对更激烈的市场竞争。

对于核心科研人员而言，薪酬只是一个变量，股权、期权预期以及未来退出通道同样重要。

与此同时，随着外部融资规模不断扩大，早期股东和战略投资者也拥有了更明确的资本回报预期，IPO 自然成为重要的流动性出口之一。

制度窗口已经打开，A 股又恰好没有自己的大模型定价样本，而 DeepSeek 本身也已经积累了足够的用户、资本和技术筹码。

所以，为什么是科创板，以及为什么是现在，答案其实已经比较清楚。

但如果 DeepSeek 真的成为 A 股第一家通用大模型公司，它改变的就不只是自己的融资路径，它还可能重新给整个大模型行业定价。

谁会被重新定价？

一场 IPO 的意义，从来不止于一家公司的命运。

过去，大模型公司的估值主要发生在一级市场。投资人根据模型能力、用户规模、技术团队、未来市场空间以及商业化预期，给出一个价格。但上市之后，逻辑会发生变化。DeepSeek 的估值不再是 " 谈 " 出来的，而是每天被交易出来的。

这意味着，届时 DeepSeek 会天然成为其他大模型公司的比较基准。

首当其冲的，很可能就是据传同样在推进上市的 Kimi。

从模型能力、开源属性以及 API 商业模式来看，DeepSeek 与 Kimi 存在较强可比性。两家公司目前的一级市场估值也已经处于相近区间。据市场信息，DeepSeek 第二轮融资投前估值约 5000 亿元（750 亿美元）；Kimi 所在母公司月之暗面最新一轮估值约 500 亿美元。

但如果 DeepSeek 率先登陆科创板，那么未来 Kimi 进行 IPO 路演时，投资人很可能会提出，DeepSeek 市值是 X，你凭什么定价是 Y？

因此，DeepSeek 上市后的表现，将成为 Kimi 以及其他排队 IPO 的大模型公司无法回避的比较基准。

当然，上市首日的价格未必具有代表性。真正值得观察的，是上市后 6 至 12 个月形成的估值中枢。因为那时候，情绪、炒作和稀缺性溢价逐渐退潮，市场才会开始真正比较公司的收入、增长和盈利能力。

对排队中的 Kimi 而言，DeepSeek 是未来 IPO 的定价参照。但对已在港股上市的智谱和 MiniMax，影响已经体现在当前的估值差异之中。

据市场数据，DeepSeek 2026 年前七个月实现营收约 4.75 亿元，以此为基础预计 2026 年全年营收约 8.14 亿元。以 5000 亿元的一级市场投前估值计算，对应市销率约 614 倍。

而智谱 2026 年上半年实现营收 9.54 亿元，以此推算全年营收约 19 亿元。9 月 9 日收盘市值约 3676 亿元，对应市销率约 193 倍。MiniMax2026 年上半年营收约 7.94 亿元，以此推算全年营收约 16 亿元，9 月 9 日收盘市值约 968 亿元，对应市销率约 61 倍。

需要注意的是，这里比较的是不同口径下的估值水平，不能简单据此判断谁便宜或贵，因为三家公司的收入结构、商业模式和增长预期并不完全相同。

但这个数字至少说明，市场已经在用不同的方式给不同的大模型公司定价。

所以，DeepSeek IPO 真正重要的地方，是让市场开始回答一个更具体的问题：什么样的大模型，更值钱？

相较 MiniMax 的 "API+C 端应用 " 业务模式，智谱随着模型开源且 MaaS 平台 API 收入占比提升至 2026 年上半年的 86.5%，其业务模式与 DeepSeek 存在较强相似性（高度依赖 API 调用）情况下，市场可能会开始拆解两家公司收入的增长速度、客户留存、API 调用量、毛利率以及单位经济模型，估值受到的影响会更直接。

DeepSeek 不需要在每一项指标上都超过同行。只要开始交易，可比数据就产生，每个差异都会转化为估值剪刀差。

以上说的都是 DeepSeek 对行业的影响。但成为估值锚之后，DeepSeek 也面临财报考验。

DeepSeek 自己，也要重定价

IPO 解决的是融资问题，却没有解决商业模式问题。

上市之后，投资者不仅看模型跑分，更看真金白银的财务指标。核心其实是两个问题：

第一，能不能持续增长？DeepSeek 虽然有庞大用户基础，但如何把生态转化成稳定收入，却是另一回事。尤其是 API 业务，用户可以低成本迁移到其他模型，价格、性能和稳定性都会影响调用量。The Information 数据显示，2026 年前七个月营收约 4.75 亿元，为 2025 年营收的 10 倍。2026 全年收入能否继续保持高速增长，尚需观察。

第二，能不能赚钱？2026 年前七个月净亏损 7.15 亿元，如果按照当前投入强度计算，全年亏损规模可能进一步扩大。

大模型行业正从 " 训练驱动 " 转向 " 推理驱动 "，Agent、长上下文等以及实时交互等新应用不断出现，模型被调用得越多，推理端的算力消耗也越大。公司已经在乌兰察布建设数据中心，推进国产芯片替代，降低长期成本。但在数据中心真正形成产能之前，仍需要持续投入。

与此同时，8 月 17 日 DeepSeek 正式调整 API 价格，但今日宣布 9 月 10 日 12 时起，flash 系列 API 又将调整价格，输入侧继续降低价格，输出价格维持不变（空闲时段输入回调至 0.02 元 / 缓存未命中 1 元，输出维持 4 元）。从价格结构看，更像是 " 输入降价保生态、输出守住利润 " 的策略。

但这套分层定价能否真正跑通，如降价之后调用量能增长多少，涨价之后客户还会不会留下，还需要后续数据验证。

要注意的是，二级市场不会等它慢慢探索。

每三个月一份财报，每个季度一次业绩说明会。如果连续几个季度的数据显示收入增速放缓、亏损扩大、毛利率下行，那么即便模型能力依然领先，5000 亿元的一级市场投前估值可能面临重新校准。

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