瑞财经 严明会  近日，广州新济医药股份有限公司（以下简称：新济医药）更新招股书，拟港交所主板上市，国泰君安国际为独家保荐人。

自 2016 年天使轮融资开始，新济医药累计完成了六轮融资，合计募资约 2.91 亿元，估值从 1880 万元增至 15.3 亿元。

2021 年 12 月，公司获得越秀丹麓的 4000 万元投资，A 轮融资落地，投后估值 3.9 亿元，较五年前天使轮融资后的估值增长了 19.74 倍。

瑞财经注意到，越秀丹麓的有限合伙人包括红杉资本旗下基金、汤臣倍健（300146.SZ）等，而吴传斌曾于 2013 年 7 月 15 日 -2016 年 1 月 25 日担任过汤臣倍健的独立非执行董事。

越秀丹麓的普通合伙人背后是陆勤超、苏震波，前者曾在强生（中国）理康公司任销售代表；后者同样曾在强生工作过，且是中山大学法学硕士。可以说，这家战投方积攒了吴传斌从国外到国内的多条人脉。

2022 年 4 月，扬州药融圈以 1200 万元认购新济医药 334,850 元新增注册资本，完成 A 轮融资，公司估值增至 5.02 亿元。据了解，扬州药融圈的普通合伙人为南京安鸿汇盛基金管理有限公司，由华阳制药董事长汤怀松实控。

2023 年 10 月，吴传斌作为普通合伙人的百济投资以 1673.33 万元参与 A 轮融资——而这家持股平台的有限合伙人除了潘昕，还有吴传斌的私人朋友 Yang Tianrun。值得注意的是，这笔资金直到 2025 年 12 月 9 日才正式交付到账——股权提前锁定，出资却延迟了两年。

真正的估值跳跃发生在 B 轮到 C 轮之间。2024 年 7 月至 2025 年 8 月，公司完成 B 轮融资，投资方包括多只国资参投的基金——新诚新医药、连金现代、珠海基金三期、浙江创投、广药创投、岳阳有限合伙，以及个人投资者——褚先富、潘璐，公司投后估值达到 6.92 亿元。

短短三个月后，C 轮融资完成，首建投管理的基金——韶关有限合伙以 3000 万元认购 39.9067 万元注册资本，投后估值跃升至 15.3 亿元，翻了一倍还多。招股书将估值跳涨归因于两款核心产品相继取得临床进展：DHMP 儿童适应症完成 I 期进入 IIa 期、成人适应症获准进入 II 期，XJN010 也完成 I 期进入 II 期。

然而，伴随着估值的飞升，新济医药拿到的每一笔融资都附带着条件。

最核心的是赎回权。若触发以下任一情形，A 轮、A 轮、B 轮等系列股份的持有人有权要求公司回购：公司未能在约定时限内完成合格 IPO 或合格整体出售（A 轮投资人的截止日期是 2027 年 11 月 10 日，A 轮是 2027 年 12 月 31 日，B 轮则可以等到 2029 年 12 月 31 日）；公司未能提供合格的审计报告；公司未能在 2026 年 12 月 31 日前让至少一款高端新药进入 II 期临床试验。

2025 年 11 月 25 日，各方又做了一轮精密的约定：赎回权在公司向联交所递表的前一日自动终止，其他特殊权利在上市前一日终止。但如果上市申请被拒、撤回，或审查遭终止，或公司未能在补充协议签署后 24 个月内完成上市，所有特殊权利全部恢复。

这些特殊权利在新济医药的资产负债表上留下了清晰的痕迹。截至 2024 年末、2025 年末、2026 年 5 月末，系列股份金融负债从 3.35 亿元增至 5.05 亿元，再增至 6.67 亿元。

公司估值持续上涨，但未来可能出现的回购压力也越来越大，反映在利润表里，是持续的账面亏损。报告期各期，这部分金融负债的公允值造成亏损 1.2 亿元、0.3 亿元、1.62 亿元。

递表前的外部股东阵营中，越秀丹麓以 11.37% 的持股比例位居首；广东省实体——珠海基金三期、广药创投各持 4.25%，韶关有限合伙持 1.96%，合计 10.46%；浙江创投、新诚新医药各持 4.25%，岳阳有限合伙持 5.67%。