来源：金吾财讯

金吾财讯 | 交银国际研报指，泡泡玛特 ( 09992 ) 1H26 业绩低于预期，全年预期下修。1H26 公司实现收入 171.7 亿元 ( 人民币，下同 ) ，同比增 23.8%；毛利率同比降 0.6 个百分点至 69.7%，主要受到高毛利率海外业务收入占比下降及原材料成本上涨影响。全球门店扩张带来的相关投入增加亦对盈利形成拖累，最终上半年经调整净利润同比增长 9.5% 至 51.6 亿元，慢于收入增速，经调整净利率同比降 3.9 个百分点至 30.0%。值得关注的是，管理层表示当前经营压力高于年初预期，下半年压力大于上半年，全年收入或无法实现此前约 20% 的增长目标。

该机构指，1H26 海外收入同比降约 11.1%，主要受到去年同期爆发式增长形成的高基数影响，管理层预计 2026 年海外市场的经营利润率将同比下降。该机构认为，公司更加注重门店质量、库存效率及本地化运营的策略有利于长期全球化发展，但短期看，经营效率改善和利润率恢复需要时间。积极的一面是，中国市场上半年收入同比增长约 47.3%，线下、电商等核心渠道表现稳健，显示出中国市场的需求韧性。

该机构仍然认可公司作为 IP 平台的长期竞争力。中国业务韧性及多 IP 矩阵持续扩张，叠加未来 6 个月计划实施 20-50 亿元人民币股份回购，均有望对中长期股价形成一定支撑。但从短期来看，海外市场仍处于调整阶段，且 3 季度开始进入更高同比基数，同时海外经营去杠杆、库存消化及组织体系调整仍将阶段性延后利润释放。更重要的是，公司将 2026 年定位为调整年，经营重点转向提升组织、供应链及运营质量，或意味着短期盈利增长路径较此前更加平缓。因此基于更加审慎的收入和利润率预期，该机构下调了 2026-28 年盈利预测 21-23%，仍基于 20 倍市盈率不变，下调目标价至 174.80 港元。下调至中性评级。