全球排名第三、亚洲位列第一的益生菌生产公司微康益生菌 ( 苏州 ) 股份有限公司（下称 " 微康益生菌 "）赴港 IPO。

传统意义上，益生菌更多用于改善肠道健康；而微康益生菌试图讲述一个 " 功能性益生菌 " 的新故事，在其产品体系中，益生菌已经被延伸至减肥、抗衰老、女性私处微生态、血糖调节、运动营养、情绪健康，甚至儿童多动症等多个领域。

从婴幼儿，到女性，再到中老年人，几乎每个年龄层都能在微康的菌株库里找到对应产品。

但在 " 功能神话 " 之外，这家国产益生菌龙头，也正面临利润承压、价格下滑、产能闲置以及 IPO 时间窗口逼近等现实问题。

从女性护理到减肥，" 功能益生菌 " 边界不断扩大

过去，消费者对益生菌的认知，更多停留在 " 调理肠胃 "。

但微康益生菌已经把这门生意，做成了一个覆盖全年龄、全场景的功能性健康市场。

2025 年央视 315 晚会曝光卫生巾行业乱象后，百亚股份旗下 " 自由点 " 卫生巾产品受到关注。而有报道提及微康益生菌的专利菌株 LA88 被第三方企业百亚股份用于旗下 " 自由点 " 品牌卫生巾产品，宣称可 " 平衡私处微生态 "。

百亚股份 2025 年报重点介绍益生菌系列主产品，称该产品添加可改善女性私处环境的专利 LA88 益生菌可平衡私处微生态，并且促生私处有益菌、抑制私处有害菌。

添加微康益生菌专利菌株的卫生巾，溢价约 200%。市场价显示，自由点卫生巾益生菌款约 1.5 元 / 片，普通款约 0.5 元 / 片。

不过，对于 " 卫生巾 + 益生菌 " 的真实效果，医学界一直存在争议。

武汉一家医院妇科主任医师表示，益生菌确实对妇科疾病有一定的治疗作用，但外用益生菌的效果十分有限，" 菌群的存活对温度、湿度还有环境都有很高要求，即便卫生巾上真的添加了益生菌，但我对益生菌的活性表示怀疑 "。

而微康与百亚股份之间，并不仅是供应关系。

2023 年 12 月，百亚股份旗下重庆百亚以 988 万元认购微康益生菌 38 万股股份，IPO 前持股约 0.36%。

近日，" 守护女性经期健康行动 " 启动会在清华大学举行，" 自由点经期微生态健康科研团 " 亮相，微康益生菌研究人员也参与其中。

" 科研 "" 微生态 "" 女性健康 " ——正在成为消费品新的溢价标签。

LA88 益生菌只是微康益生菌研发的菌株之一。

公司核心菌株之一——动物双歧杆菌乳亚种 BLa80，被定位成一款 " 全龄型菌株 "。

在招股书及公开宣传中，BLa80 不仅适用于三岁以下婴幼儿食品，帮助婴幼儿免疫及肠道发育；同时还被延伸至血糖调节、代谢健康、抗衰老、舒压助眠等方向，甚至包括改善儿童多动症等功能。

另一款明星产品，则是被称为 " 瘦子菌 " 的 Akk11。

近年来，减肥赛道持续火热。从早年的奥利司他，到如今司美格鲁肽等 GLP-1 类减重药物，体重管理市场始终是保健品与医药行业竞争最激烈的领域之一。微康益生菌则试图用益生菌切入这一市场。

公司在官方微博称，Ak11 为 " 瘦子菌 "，在超重人群体型管理及食欲抑制方面具备作用，其引用 Ak11 相关专利称，Akk11 显著降低超重和肥胖人群的腰臀比，改善超重和肥胖人群的代谢水平，并且有效改善中心型肥胖和代谢健康。

不过，招股书披露的 Akk11 相关专利中，主要涉及高尿酸、高血压、血糖血脂调节及阿尔茨海默病等方向，未直接披露与体重管理相关的专利内容。

从抗衰老到减肥，再到慢病管理，益生菌的功能边界正在被不断拉宽。

博士创业，亚洲第一的益生菌公司增收不增利

微康益生菌的创始人方曙光，拥有典型的 " 科研创业 " 背景。

2007 年，方曙光取得华东理工大学生物化工博士学位。2013 年 7 月在江苏苏州吴江创办微康益生菌的前身——江苏微康生物科技有限公司，2020 年 11 月改制为股份有限公司。据公开报道 , 他早年曾历经一次创业曲折，后在苏州科创园从小规模实验室重新起步。截至 2025 年底，公司全职员工接近 800 人，在苏州、漯河建有三个生产基地。

公司主要从事益生菌菌种的研发、生产及销售。自主研发的 WecLac ® 核心菌株系列包括动物双歧杆菌乳亚种 BLa80、鼠李糖乳酪杆菌 LRa05、凝结魏茨曼氏菌 BC99、长双歧杆菌长亚种 BL21 及嗜黏蛋白阿克曼氏菌 Akk11 等。

微康益生菌的核心是益生菌菌种的高密度发酵与原菌粉规模化生产。截至最后实际可行日期，公司菌株资源库超过 40000 株，具备明确功能特性、已完成工业化可行性评估的候选菌株超过 100 株。超过 20 种菌株活菌数突破 1 万亿 CFU/g，常温 24 个月储存后活细胞存活率仍保持 60% 以上。

根据咨询机构弗若斯特沙利文的资料，2025 年按益生菌原菌粉产量计，微康益生菌在全球排名第三，并在亚洲位列第一。在国际巨头丹麦科汉森合并后的杜邦与美国 IFF 长期主导全球大部分益生菌原料份额的市场上，国产企业能够在这一市场突围，本身已经不容易。

收入结构上，人体健康 ( 膳食补充剂、功能食品 ) 是绝对主力，2025 年贡献 92.2%。其中益生菌原菌粉占 50.2%, 益生菌制剂占 42%。乳制品、农业合计不到 4%。

不过，微康益生菌的财务表现，并没有行业地位看起来那么强势。

2023 年— 2025 年三年间，微康益生菌的营业收入分别为 4.96 亿元、5.44 亿元和 7.01 亿元，相应的净利润分别为 2543 万元、7961 万元和 6521 万元。可以看出 2025 年微康益生菌增收不增利。同期，微康益生菌毛利率分别为 49.7%、48.7%、47.5%，两年下滑约 2.2 个百分点。

2025 年，公司实现营业收入 7.01 亿元，招股书原文称 " 实现了 28.9% 的快速增长 "。同年，年度溢利由 2024 年的 7961 万元降至 6521 万元——收入加快两成多，利润反而少了 1440 万元。经调整 EBITDA 利润率从 2023 年的 33.5% 连续滑至 2025 年的 31.3%。

剪刀差从哪来 ? 答案在产能过剩与折旧。

招股书产能利用率表显示，2025 年益生菌原菌粉年产能 700 吨、实际产量 328 吨——利用率仅 65.6%。这意味着约三分之一的产能处于闲置状态。同期，公司物业、厂房及设备账面值从 2023 年的 6.05 亿元飙升至 2025 年的 9.08 亿元；折旧及摊销从 5117 万元升至 8925 万元。

这账不难算。建产能要花钱，花完了，每年超 8900 万元的折旧就是刚性支出，不管产线开多少。

产能充足的同时，微康益生菌的 IPO 募资项目又用来扩建产能。招股书显示，募集资金主要用于未来扩大 600 吨益生菌原菌粉产能，加强研发能力，支持海外业务发展包括提升国际品牌知名度以及扩大全球营销网络，扩展益生菌乳制品、生物药等应用，以及补充营运资金及一般企业用途。

而行业竞争又迫使公司降价抢市场。

2024 年苏州生产基地投产后 , 行业价格博弈加剧——招股书原文写的是 " 为了获取新市场份额而采取的战略性定价调整 "。

销量数据给出第一个信号 :2023 到 2025 年，益生菌菌粉销量从 197 吨增至 348 吨，累计增长约 77%，看似强劲。但同期平均售价从 111 万元 / 吨降至 101 万元 / 吨，累计下跌 8.9%。销量增长，并未阻止行业价格下行。

此外，公司坏账风险也开始上升。

2025 年公司预期信贷亏损模型项下减值亏损 990 万元。2024 年这个数字是 12 万元——两年间从 12 万元跳升至近 990 万元，招股书未明说原因。微康益生菌下游客户以膳食补充剂及功能食品企业为主，中小品牌众多，行业更迭速度快，应收账款风险也开始暴露。

微康益生菌此次赴港 IPO，背后还存在一道隐形 " 倒计时 "。

2026 年 2 月 5 日，在距离递表仅剩 84 天的时点上，公司全体当时股东签了一份补充协议。协议内容很直接 : 豁免 2019 年 3 月增资协议项下的全部违约责任、赔偿责任或其他责任。

这份 2019 年的旧协议有什么 ? 招股书的财务资料附注 29、37、42 给出答案——条款规定，若公司未能按约定时间表完成上市，需按投资额 30% 补偿。具体计提 " 应付股东补偿 " 约 1920 万元。这笔 1920 万元在 2023、2024、2025 三个报告期的资产负债表里，一直挂在那里。直到递表前 84 天，被一笔豁免协议清账。

豁免不等于结清。

招股书同时披露：若公司在递表后 24 个月内未完成上市，或上市申请被拒绝，投资人的赎回权将自动恢复。

此前，微康益生菌计划登陆 A 股那条路，其走了五年又四个月。2020 年 12 月 8 日 , 公司与国泰君安证券 ( 后更名国泰海通 ) 签订 A 股上市辅导协议，最终 2026 年 4 月 7 日，辅导终止。

A 股未果后，公司迅速转战港股。对于微康益生菌而言，这场 IPO 不仅是融资，更像是一场不能拖延太久的资本时间赛跑。