在交出自 2014 年以来的 11 年最差年报后，泸州老窖在资本市场正经历着新的价值重估。

截至 2026 年 5 月 13 日，泸州老窖盘中股价一度触及 92.22 元 / 股的新低，这一价格已跌回近六年前。目前，公司总市值仅剩 1360 亿元。仅在过去的 3 个月内，其市值便蒸发了近 520 亿元。从资本市场看，泸州老窖的市值不仅落后贵州茅台和五粮液，更是被山西汾酒拉开了差距，" 茅五泸 " 的旧格局已被 " 茅五汾 " 悄然替代。

股价的持续调整，是对其经营基本面的直接投射。2025 年，泸州老窖遭遇了十一年来的首次营收利双降，中高档与低档酒全线承压，渠道打款意愿降至冰点，经营现金流大幅缩水。

在白酒行业步入深度调整期的当下，董事长刘淼近年来大力推进的低度化、数智化战略，尚未能有效对冲核心单品动销放缓的压力。面对与山西汾酒逾百亿的营收鸿沟，刘淼喊了十年的 " 重回前三 " 目标，显得愈发遥远。

国窖 1573 也卖不动了

2025 年，泸州老窖交出近 11 年来最差业绩。

全年，公司实现营收 257.31 亿元，同比下降 17.52%；归母净利润 108.31 亿元，同比下降 19.61%。

从单季度看，2025 年四季度，泸州老窖更是遭遇了 " 失控 "。单季仅实现营收 26.04 亿元，同比暴跌 62.23%；归母净利润不足 6900 万元，同比降幅高达 96.37%。2026 年一季度，下行趋势依旧延续，营收与净利润分别同比下滑 14.19% 和 19.25%。

业绩的断崖式下滑，源于产品矩阵的全线溃退。2025 年，占公司营收大头约 89% 的中高档酒类收入下滑 16.74% 至 229.68 亿元。低档产品同样萎缩，收入下降 23.93% 至 26.38 亿元。销量数据来看，中高档酒类销量同比下降 13.23%，但库存量却同比增加了 26.58%。

作为泸州老窖绝对的利润支柱与品牌门面，国窖 1573 的动销受阻可以说是带崩基本面的导火索。

长期以来，泸州老窖通过对国窖 1573 执行严格的 " 控货挺价 " 策略，人为制造稀缺性以维持其高端价格。然而，在宏观商务需求疲软、行业整体进入去库存周期的当下，这套屡试不爽的玩法失效了。

目前，52 度国窖 1573 的官方出厂价仍维持在 980 元 / 瓶，但实际批发市场的批价早就跌破了 900 元，部分电商渠道百亿补贴实际成交价甚至下探至 800 元以下。这种价格倒挂，意味着经销商每卖出一瓶都得亏。

价格体系的紊乱直接影响着渠道的打款信心。反映经销商预付款意愿的合同负债指标，从 2024 年末的 39.78 亿元降至 2025 年末的 33.67 亿元，到 2026 年一季度末进一步缩水至 27.9 亿元。在白酒行业 " 先打款、后发货 " 的传统游戏规则中，合同负债的持续萎缩，是经销商用脚投票的关键信号。

渠道不愿拿货，压力顺势转移到厂家的现金流。2025 年，泸州老窖经营活动产生的现金流量净额为 71.23 亿元，较上一年度的 191.82 亿元暴跌 62.86%，创下五年新低。公司坦言，这是由于销售商品收到的现金减少所致。

面对压力的蔓延，泸州老窖不得不在费用端 " 节流降本 "。2025 年，其销售费用同比下降 8.51%，管理费用与研发费用也分别削减了 12.57% 和 17.29%。但在销售费用内部，广告费虽然被砍去 17.6%，直接用于终端动销的促销费却逆势猛涨 15.47% 至 12.81 亿元。

在品牌溢价能力减弱的现实下，公司不得不依赖更简单粗暴的现金促销来强行拉动销量，但从最终的营收结果来看，促销的边际效用也在递减。

刘淼 " 前三 " 梦难圆

" 重回行业前三 "，是刘淼自 2015 年接任泸州老窖董事长以来，年复一年在公开场合高喊的战略口号。从 " 十三五 " 末到 " 十四五 " 末，如今这一目标又被顺延写进了 " 十五五 " 的规划纲要中。

在白酒大盘整体承压、消费逻辑重构的这几年，刘淼试图通过低度化、数智化来弯道超车的尝试，尚未能将其拉回三甲的排位赛中。

在高端白酒消费场景受限的背景下，泸州老窖将 38 度国窖 1573 作为突破口，试图迎合年轻群体 " 微醺、低负担 " 的饮酒偏好。据公司前期披露，38 度单品的销售占比已达到国窖 1573 系列的一半左右，成为行业内罕见的百亿级低度大单品。

然而，低度化战略的局限性也很明显。低度酒虽然拓宽了部分自饮和年轻化场景，但难以完全替代高度酒在传统政务、商务宴请及礼赠市场中的核心地位和社交属性。在华东、华南等白酒消费大区，消费者对低度浓香的接受度依然需要漫长的教育。

在数智化层面，泸州老窖大力推行的 " 五码合一 " 溯源系统，初衷是为了精准掌握产品流向、遏制跨区窜货并实施精准的消费者营销。官方数据显示，全年投放五码产品超 1200 万箱，扫码人数达 1360 万。

但这套数字工具，在实际落地中却引发了不小的舆情。在终端动销不畅、价格倒挂的极端市场环境下，由于 " 五码合一 " 让厂家的价格管控变得毫无死角，部分面临资金链压力的经销商失去了腾挪空间，溯源系统反而成为了厂家监控的 " 紧箍咒 "。厂商之间原本脆弱的信任关系，在监管之下困难重重。

持续的战略折腾与调整，最终还是要回到业绩上来检验。2024 年，泸州老窖的营收规模约为 312 亿元，距离当时行业第三的山西汾酒 360.1 亿元的营收尚有追赶的可能。但 2025 年，由于泸州老窖四季度的 " 断崖式 " 出清，其全年营收滑落至 257.31 亿元。而山西汾酒则逆势增长，营收规模攀升至 387.18 亿元。仅一年时间，两者的差距从约 48 亿元扩大至约 130 亿元。

在白酒行业从增量红利期全面转向存量残酷博弈的当下，" 茅五汾 " 第一梯队的格局正在加速固化。对刘淼而言，当传统提价、压货模式走到尽头，当低度化和数智化尚未能填补核心大单品失速留下的缺口时，如何修复渠道信心、稳住价格盘，远比空喊一句 " 重回前三 " 的口号来得更为迫切。