文 | 奇点研究社，作者｜妍旭，编辑｜孟雯

最近，并称为 " 中国 AI 开源双子星 " 的 Kimi（月之暗面）和 DeepSeek（深度求索）正在密集刷屏。

先是新模型接连发布。Kimi 前脚刚推出 K2.6，DeepSeek 后脚就放出了 V4。

再是资本市场风向的剧烈变化。

2 天前，Kimi 宣布完成约 20 亿美元融资，美团龙珠领投，投后估值约 200 亿美元。历经三轮融资与近一年的商业化积累，Kimi 的 ARR 已突破 2 亿美元，付费订阅与 API 收入加速增长。

几乎同一时间，此前长期拒绝融资、几乎完全依靠幻方量化 " 自我供血 " 的 DeepSeek 正式开放外部融资。

最新消息披露，DeepSeek 拟募资 500 亿元，创始人梁文锋计划优先出资 200 亿元，占本轮 40%。投后估值，从最初的百亿美元级别，一路推高至超 515 亿美元，约为 Kimi 的 2.5 倍。

一旦落地，这不仅是中国 AI 史上最大单笔融资纪录，更将创下中国所有创业公司中首轮融资的估值天花板。

同为开源模型，同样在挑战万亿参数，为什么到了资本牌桌上，两家公司的筹码却相差这么多？

两种钱的味道

如果只看融资金额，Kimi 是目前国内大模型创业公司里，融资最成功的一家。

从 2023 年成立至今，月之暗面累计融资已经超过 376 亿元。

这个数字看上去很耀眼。但如果拆开来看，你会发现，Kimi 拿到的不只是 " 钱 "，而是一整套资本、云厂商与互联网巨头深度绑定的资源体系。

2024 年初，阿里向 Kimi 投入约 8 亿美元，成为单一最大股东，持股约 36%。这笔融资，是 Kimi 真正意义上的转折点。

不过这 8 亿美元并非全是现金。其中有相当一部分是以阿里云算力信用额度的形式完成，实际出资金额不到 6 亿美元。

换言之，Kimi 拿到的 " 弹药 "，本质上是提前预支的云资源；消费多少，额度就减少多少；而阿里则把这部分计入云业务收入。

云厂商与大模型创业公司之间，" 你中有我，我中有你 "，在这里有了另一层意思。

后来，腾讯超额认购了一轮融资，于是，两个互相竞争的互联网巨头，同时成为 Kimi 的重要股东。

最新这一轮 20 亿美元融资里，美团龙珠、中国移动、CPE 源峰等进入了投资方名单，阿里与腾讯在前几轮也有持续超额认购。

据传腾讯同时也在接触 DeepSeek。它既投 Kimi，也接触 DeepSeek。

对腾讯来说，这更像是一种 "AI 时代的保险策略 "；但对于 Kimi 来说，腾讯一边制衡阿里，一边又可能成为竞争对手背后的资本力量。

这就是市场化 AI 创业公司的现实。钱越来越多，但每一笔钱背后，也都带着自己的诉求。

DeepSeek 背后是幻方量化。长期以来，DeepSeek 的研发几乎完全由幻方自有资金支撑，没有外部 VC，没有融资时间表，也没有云厂商绑定。

所以过去几年，梁文锋可以什么都不急。别人卷商业化，他卷训练效率；别人抢入口，他继续做开源。

现在，DeepSeek 准备第一次引入外部资本。但即便如此，梁文锋依旧牢牢锁定控制权，计划自己出资 200 亿元，占这一轮融资的 40%。据传国家集成电路产业投资基金洽谈领投，国家队的出现，让 DeepSeek 的属性可能发生改变。

这两种钱，本质上对应着两种公司形态，如果说 Kimi 是最典型的市场化 AI 创业公司，Deepseek 则更像一种 " 国家战略能力 " 的延伸。

更有趣的是，当外界还在比较两家公司谁的模型能力更强时，他们的技术底层，其实早已悄悄 " 融合 "。

DeepSeek V4 的技术报告里，用了 Kimi 提出的 Muon 优化器；Kimi K2 的底层架构里，又用了 DeepSeek 提出的 MLA。

两家公司的论文互相引用，技术栈彼此嵌套，像两个互相咬合的齿轮，一边竞争，一边给对方提供动力。

图片来源：爱范儿 APPSO

OpenAI 甚至在一篇论文中点名指出：Kimi 和 DeepSeek 是 " 最早复现 OpenAI-o1 Long-CoT" 的两家公司。

不过现在，他们已不再是 OpenAI 的 " 追赶者 "。K2.6 带来了 SWE-Bench Pro 58.6% 的 Agent 集群并行编程能力；V4 则把百万上下文做成了全服务标配，输出长度拉到 384K tokens。

此外，两家公司还在同时推进国产芯片适配。

DeepSeek V4 下半年将支持华为昇腾 950，寒武纪已经完成 Day 0 适配；Kimi K2.6 也开始支持国产芯片混合推理。Agent 能力、编程天花板、百万上下文、国产芯片适配、开源生态……几条路线几乎同步撞车。

从 " 学会思考 " 到 " 学会干活 "，从 " 改 Transformer" 到 " 改算力底座 "，这场看似彼此竞争的技术演进，展现的是中国 AI 开始逐渐摆脱单纯对标 OpenAI、降低对英伟达依赖，并在开源生态里走出属于自己的路。

会赚钱，为什么估值更低？

Kimi 已经具备了一家 " 成熟 AI 创业公司 " 的雏形。

它有 C 端产品，有付费用户，也有越来越清晰的 Agent 商业化路径。无论是会员订阅，还是 API 收入，都已经开始进入加速增长阶段。

Kimi 的 ARR，即年化经常性收入已突破 2 亿美元。这个数字，是美团龙珠主动披露出来的。

在一级市场里，投资方主动强调 ARR，其实是在给估值做背书。毕竟在国内 AI 创业公司里，真正跑出稳定收入模型的并不多。

DeepSeek 的逻辑则完全不同，它的核心策略是先做生态覆盖，再谈商业化。

DeepSeek 的 API 定价，长期维持在 OpenAI 的十分之一左右。它更在意的是模型渗透率、开发者生态和开源影响力，而非短期收入。

因此，直到今天，DeepSeek 的真实营收依旧没有公开。另一边，它的用户规模却在快速膨胀。目前，DeepSeek 月活已经达到 1.27 亿，是 Kimi 月活的 14 倍（900 万）。

于是，一个非常微妙的局面出现了：ARR 已突破 2 亿美元、商业化路径更成熟的 Kimi，估值约 200 亿美元；而收入规模尚未公开、仍在强调低价开放的 DeepSeek，估值却已冲向 515 亿美元，约为 Kimi 的 2.5 倍。

这背后反映出的，其实是资本市场评价逻辑的变化。

今天的 AI 投资，奖励的不再只是 " 你现在能赚多少钱 "，还有 " 你未来可能成为什么 "。

一旦国家资本真正进入，DeepSeek 的叙事，可能变成 " 中国 AI 基础设施 "，其对应的估值逻辑，自然也不再只是传统商业公司的市盈率。

在 2026 年的 AI 投资语境里，Kimi 的 " 会赚钱 " 反而意味着边界更清晰，想象空间有限。

但这一估值悖论不会长期存在。

The Information 在报道里提到，DeepSeek 此轮融资之后，将 " 加速营收规划与商业化落地 "，同时加快模型发布节奏，" 向行业主流靠拢 "。据悉，DeepSeek6 月推出的 V4.1，还会专门增加面向企业用户的工具能力。

这意味着，DeepSeek 也开始被推着讲商业化故事了。

过去，梁文锋可以不急。因为幻方的钱，没有外部 LP，也没有退出周期。但外部资本一旦进入，时钟就会开始滴答作响。

Kimi 今天面对的那些问题：收入、增长、商业化效率、资本预期…… DeepSeek 未来大概率也会面对。

某种程度上，Kimi 那 2 亿美元 ARR，更像是一张 " 先行者地图 "。

杨植麟与梁文锋的账单

杨植麟和梁文锋，都是广东人。一个汕头，一个湛江。

Kimi 和 DeepSeek 是中国首批开源万亿参数模型的玩家，他们在技术信仰上非常相似：都相信 Scaling Law，都在挑战万亿参数级别的大模型。

DeepSeek 更擅长推理模型，Kimi 更强调 Agent 能力。

技术路线虽然不同，但底层目标其实高度一致。尤其在更底层的架构创新上，两家公司几乎总是在同一个方向上 " 撞车 "。

Kimi 发了 " 注意力残差 " 论文，DeepSeek 做了 mHC 残差连接；

Kimi 在线性注意力方向探索 Kimi Linear，DeepSeek 则在稀疏注意力方向推进 DSA。看似路线不同，本质上都在挑战 Transformer 时代那套 " 古老基础设施 "。

不过在 " 如何保护技术理想 " 这件事上，两个人却走了完全不同的路。

杨植麟的方法，是制度设计：AB 股、双层股权结构、技术团队拥有绝对投票权。除此之外，杨植麟还引入了张予彤。她最初以金沙江创投合伙人的身份出现在 Kimi 的融资谈判里，是最早帮 Kimi 拿到阿里那笔近 10 亿美元融资的关键人物。

后来因为与金沙江之间的利益争议离开了基金，中间经历了一段公开的舆论风波，再往后，在 2025 年底，她以 " 月之暗面总裁 " 的身份正式公开亮相，全面负责公司战略、融资与商业化。

而这些事，恰恰是杨植麟不擅长的，或者说不愿意长期消耗精力的部分。杨植麟是典型的技术创始人。在英伟达 GTC 2026 的演讲里，他花了大量时间讲 Muon、讲训练效率、讲万亿参数规模下的稳定性问题。

梁文锋也是一位技术极客，他掌握控制权的方式更直接：真金白银。

首轮外部融资，他自己出资 200 亿元，占这一轮的 40%，不依赖复杂制度设计，也不依赖特殊投票权安排，主打一个 " 用资本打败资本 "。

很难说这两种方式谁更高明。制度设计的好处是杠杆高用相对少的股权锁住更多的控制力。但制度是人设计的，执行过程里会有摩擦、争议，甚至是意想不到的代价。

据暗涌报道，Kimi 创立初期，杨植麟从上一家公司循环智能带走了核心团队，但老股东的豁免同意书一直没有完全签完。彼时大模型融资狂热，很多问题都被默认 " 先上车再说 "。

后来随着阿里近 10 亿美元融资落地，争议开始浮出水面。

帮 Kimi 谈下这轮融资的张予彤，当时还是金沙江创投管理合伙人，而她丈夫汪箴同时又是 Kimi 联合创始人。随后，朱啸虎深夜发朋友圈提到 "fiduciary duty（受托责任）是高压线 "，后来循环智能老股东也发起仲裁。

因此，一个设计精密的 AB 股结构，并不能完全解决公司创立初期留下的人情关系与程序问题。

真金白银的好处是清晰，没有歧义，但前提是你得有那么多钱，而且愿意押进去。梁文锋有幻方在背后，这条路他走得起。

不同选择也映射了两家公司不同的资源禀赋。Kimi 从一开始就是市场化创业公司，所以它必须学会与资本长期共处；DeepSeek 依靠自有资金熬过了最艰难的阶段，因此可以用更强势的方式处理控制权问题。

各有各的活法。

在技术上，他们互为彼此的 " 基础设施 "。商业上，他们曾经走在两条不同的轨道上。但随着 DeepSeek 开始引入外部资本，两条轨道正在慢慢靠近。

钱是有重量的，外部资本一旦进来，所有公司最终都要面对同一张账单。

Kimi 已经先行一步，Deepseek 刚刚上路。