东吴证券股份有限公司曾朵红 , 司鑫尧近期对海兴电力进行研究并发布了研究报告《2025 年年报点评：投入加大短期业绩承压，新业务放量业绩或迎修复》，给予海兴电力买入评级。

海兴电力 ( 603556 )

投资要点

事件：公司发布 25 年年报，25 年营收 47.7 亿元，同比 +1.1%，归母净利润 7.3 亿元，同比 -27.2%，扣非净利润 6.9 亿元，同比 -29.3%，毛利率 38.3%，同比 -5.6pct，归母净利率 15.3%，同比 -6.0pct。其中 25Q4 营收 14.0 亿元，同环比 +7.1%/-3.1%，归母净利润 -0.03 亿元，同环比 -101.5%/-100.9%，扣非净利润 -0.2 亿元，同环比 -108.3%/-104.8%，毛利率 34.6%，同环比 -4.1/-3.1pct；归母净利率 -0.2%，同环比 -16.3/-23.5pct。公司 Q4 业绩有所承压。

国内降价电表交付盈利承压、海外部分市场需求疲弱。25 年智能配用电实现营收 41.7 亿元同比 -8%，毛利率 42.32% 同比 -3.01pct，国内营收 15.1 亿元同比 -6%，毛利率 36.22% 同比 -9.99pct，海外营收 32.2 亿元同比 +5%，毛利率 39.46% 同比 -3.41pct。1）25 年国内电表处于新老换代阶段收入和利润承压，公司通过开拓内蒙古电网争取增量需求，有望对冲国网 25 年招标的影响。展望 26 年，随着 25 版电表招标 + 配电集采放量，国内智能配用电需求有望恢复增长。2）25 年海外需求有所分化，拉美 / 非洲 / 亚洲 / 欧洲分别实现营收 13.5/8.8/8.2/1.7 亿元，同比 +52%/-22%/-12%/+55%，海外国家政治环境变化是影响需求的关键因素之一，但长期来看，全球用电系统升级大逻辑未变，公司也将通过扩大覆盖提升抗单一市场波动的能力。

新业务逐渐放量、有望拉动业绩重回增长通道。公司智能水务系统、新能源系统及微电网等新业务逐渐开始放量，25 年智慧水务 / 数字能源营收分别为 2.1/3.5 亿元，同比 +1671%/147%，毛利率 22.00%/1.96%，同比 +5.78/-2.99pct。公司在巴西、南非等市场推进水表本地化制造和交付，智能水表及相关解决方案实现批量交付，并拓展海水淡化等业务。数字能源业务与利沃德合作在欧洲、拉美、非洲等市场推进储能、光储充一体化及微电网等相关项目落地，短期毛利率较低，我们预计此类 epc 业务放量能够拉动公司其他产品的销售，形成规模效应。

业务拓展期人员增长较多导致费用大幅增长。公司 25 年 /25Q4 期间费用率为 20.6%/29.5%，同比 +1.9/+9.3pct，25 年销售 / 管理 / 研发 / 财务费用率同比 +2.5/+0.9/+1.7/-3.2pct，费用率上升较多主要系公司生产和销售人员增加较多所致。25 年经营活动现金净流入 5.3 亿元，同比 -40.3%，系人员及相关费用增长所致。合同负债 1.4 亿元，较年初 +1.8%。存货 12.9 亿元，较年初 +60.1%，主要系待交付商品大幅增长。

盈利预测与投资评级：考虑到海外需求短期疲弱，我们下修公司 26-27 年归母净利润分别为 8.1/9.2 亿元（此前预测 11.4/13.1 亿元），同比 +12%/+13%，预计 28 年归母净利润为 10.5 亿元，同比 +14%，现价对应 PE 为 20x、18x、16x。考虑到公司有望充分受益于全球用电系统升级，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：新业务拓展不及预期、海外市场需求不及预期、竞争加剧等。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 3 家机构给出评级，买入评级 2 家，增持评级 1 家。

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