作者｜黄晓彬

原创首发｜蓝字计划

鼎鼎大名的 " 杭州六小龙 "，终于有了第一家上市公司。

4 月 17 日，群核科技正式登陆港交所主板，成为 " 杭州六小龙 " 中率先完成   IPO   的企业，也被市场冠以 " 全球空间智能第一股 "。

不过上市首日，公司的股价高开高走后，出现回落。

以发行价 7.62 港元计算，开盘报 20.70 港元，较发行价上涨 171.65%；盘中最高触及 21.86 港元，涨幅一度扩大至 186.88%。

尾盘有所回调，最终收报 18.60 港元，较发行价涨幅收窄至 144.09%。

群核科技的 " 高开低走 "，似乎和早些时候创始人的 " 诚惶诚恐 " 形成了一种微妙的呼应。

早前在上市前的全球发售新闻发布会上，当被问到如何看待公司成为 " 杭州六小龙第一股 " 时，群核科技联合创始人兼董事长黄晓煌却说：

" 我也有些惶恐。"

听上去就有些底气不足。

或许，当时的 " 惶恐 " 只是黄晓煌的自谦，但结合群核科技首日的股价表现，和招股书上的相关细节，就有一点耐人寻味了：

招股书中提到，从当前收入来源看，支撑群核科技基本盘的，竟然是 " 家装设计软件 " 生意；从营收数据上看，群核科技堪称是 " 装修公司 "。

可是，它主打的标签、构筑了资本市场未来想象力的，是 " 空间智能第一股 "。

那它的 " 智能 " 究竟在哪里？

会员费收入占 97%

按照官方表述，群核科技是一家：" 以   GPU   集群和高性能计算为基础、结合   AI   技术的空间智能企业，旗下核心产品包括酷家乐、Coohom   以及面向空间智能训练与仿真的   SpatialVerse   平台，致力于构建物理正确的空间数据与模拟能力。"

这个说法听上去确实非常 AI，想必   AI 在公司营收里面一定占据非常重的比例；但一旦翻开招股书就会发现，完全不是那么回事。

根据招股书数据，2025 年公司总收入为 8.20 亿元，其中包括面向具身智能的 SpatialVerse 在内的专业服务及其他业务收入仅为   2520.7   万元，占比仅 3.1%。

也就是说，真正意义上的 " 空间智能 " 或 AI 相关业务，目前仅贡献约 3% 的收入。

那剩下 97% 的营收，来自哪里呢？

答案是来自酷家乐（Coohom）的软件订阅（会员费）。

酷家乐，这个名字听起来，可一点都不 AI。

事实上，早在 2013 年，群核科技就推出了 " 酷家乐 "，简单来说，这是一款在线的 3D 装修设计工具：

你想装修房子、搞店铺、或者卖家具，不用再花大钱请设计师慢慢画图，拖拖拽拽选户型、摆沙发、挑灯具、换地板，几分钟就能搭出一个房间，点一下渲染，10 秒左右就能出超清楚的 3D 效果图。

当时正值中国房地产市场的阶段性高点，地产行业蓬勃发展，家装设计需求旺盛。而酷家乐正是踩中了出图快、门槛低、操作符合直觉，还可以 360 度旋转等特点，直接征服了家装市场。

更重要的是，它并不只是一个 " 家装设计的美图秀秀 "，它还打通了从家装设计到订料装修的全链路。

酷家乐还能把包含尺寸、材料、规格等信息的   3D   数据直接发送给制造商，自动生成生产图纸，打通设计、渲染和生产流程。

到   2025   年   6   月底，平台数据库已累计超过   4.41   亿个   3D   模型及空间设计元素，其中约   0.62   亿个可公开存取；累计渲染图总量超过   54   亿张，平均每天产生   40   万套家居设计方案。

按弗若斯特沙利文数据，以   2024   年收入计，酷家乐在中国空间设计软件市场的份额达到   23.2%，位居第一。

Coohom   则是群核科技面向海外市场推出的同类产品，覆盖韩国、东南亚、印度、美国、日本等市场，目前已支持   17   种语言。

只不过，虽然酷家乐家大业大、成为了家装市场的龙头软件，但客户付费购买的，本质上仍是一套提升家装效率的   SaaS   工具。

哪怕随着时间的推移，酷家乐在底层用上了   GPU   集群和   AI   渲染，但商业模式并没有本质的改变，还是按年向家居家装产业链上的企业客户和设计师出售软件账号。

截至   2025   年，群核科技拥有超过   4.7   万家付费企业客户，其中年付费超过   20   万元的大客户有   424   家，平均每家年贡献   85.6   万元，家居家装行业客户依然是群核科技真正的基本盘。

而且，酷家乐不仅让群核科技更像 " 装修公司 "，而且还为它带来了 " 骨感现实 "。

"家装公司 "的风险

实际上，群核科技在招股书中披露的不少风险，都和 " 家装强绑定 " 有关。

最显著的，就是行业周期风险。

2023 年至 2025 年，公司营收从 6.64 亿元增长至 8.20 亿元，但同比增速已从 13.8% 降至 8.6%。

增速放缓的部分原因，正是房地产行业进入深度调整期，拖累了下游家装需求。

这种影响，已经反映在核心经营指标上。2023   年至   2025   年，群核科技整体净收入留存率（NDR）从   106.1%   降至   98.6%，客户留存率从   61.2%   降至   58.4%；

其中，个人客户的净收入留存率更是从   106.5%   下滑至   86.4%。这说明老客户贡献正在收缩，新增客户也还不足以完全对冲流失压力。

换句话说，在房地产和家装需求整体承压的背景下，群核科技不仅要面对客户预算收缩的问题，也开始承受增长放缓和客户流失的双重压力。

行业周期的变化，也突出了群核科技抗风险能力不够强的问题。

2023   年至   2025   年，群核科技经营活动产生的现金流量净额分别为   -6256.8   万元、-1.08   亿元和   -1921.7   万元，连续三年为负，这意味着公司的核心业务至今仍未稳定实现自我 " 造血 "。

群核科技的亏损问题同样扎心。

2023   年至   2025   年，群核科技年内亏损分别为   6.46   亿元、5.13   亿元和   4.28   亿元，三年累计亏损   15.87   亿元。

根据招股书的数据，群核科技亏损的主要原因是 " 烧钱搞 AI 和 GPU 技术 " 和 " 营销费用高 "，但也和下游行业周期影响了营收有莫大关系，导致了持续账面亏损。

虽然   2025   年经调整净利润首次转正，达到   5710   万元，但从现金流和累计亏损情况来看，它的盈利基础仍谈不上稳固。

当然，比起行业周期问题，群核科技的最核心问题，可能还是出在 "AI   空间智能 " 上。

根据官方的说法，群核科技的核心竞争力是在长期服务家装设计过程中，积累了海量 " 物理正确 " 的结构化 3D 空间数据，含户型、家具、材质、光影、物理属性、工程逻辑等全维度的真实信息信息，甚至是训练具身智能（机器人）、数字孪生、空间大模型的稀缺 " 燃料 "。

而前面提到的 " 面向空间智能训练与仿真的   SpatialVerse   平台 "，则是承载这些宝贵数据的重要载体，也是群核科技近年来着重讲述的新故事的核心。

它能利用酷家乐积累的   3D   空间数据，为具身智能机器人提供虚拟训练环境，明显更贴近当下   AI   和机器人热潮。

但问题在于，这条护城河不仅规模没有做起来，而且在根基也不算牢固。

随着通用大模型、多模态生成和   3D   生成工具快速迭代，市场上已经出现了   Meshy   这类把 " 文本 / 图片转   3D" 大幅平民化的产品。

而且，过去也有   Stack Overflow   那种 " 高质量结构化数据壁垒 "，被   ChatGPT   这类通用模型打落神坛的案例。

更直白点说，随着通用大模型的能力不断进化，哪怕是现在最值钱的数据优势，也就会面临被稀释的压力。

真正的 " 空间智能 "，还早

当然，仅凭这些风险，就直接把群核科技归为一家 " 装修公司 "，也未必准确。

这是因为，群核科技的基本盘是 " 家装 "，又并不是传统意义上的装修公司。

它不做施工、不碰劳务，也不直接介入供应链交付，核心卖点始终是软件工具、底层算法和   3D   空间数据。

从这个角度看，" 装修 " 是它的业务场景，和传统的装修公司还是有本质的区别。

而且，群核科技也并非完全没有讲新故事的基础。

十多年里，酷家乐积累下来的渲染引擎、CAD 能力和海量结构化 3D 空间数据，确实给群核科技往 " 空间智能 " 延伸打下了扎实起点——

这些数据如进入了 SpatialVerse 平台后，已经开始被用来给机器人做物理正确的虚拟训练。

从一段视频生成 3D 布局，再用合成数据引擎泛化出亿级可交互场景，智元机器人、银河通用等多家具身智能公司已经在用它练 " 叠被子、递水杯 " 等真实动作。

只是问题在于，这些能力今天绝大部分仍服务于家装设计和生产协同，" 收入仅占总收入 8.20 亿元的   3.1%"   还是太扎心了，离资本市场想象中 " 物理 AI 基础设施 " 的爆发式增长，显然还有一段不短的距离。

换句话说，群核科技并不是没有技术，也不是没有想象力；真正的问题是，支撑它当下收入的，仍是成熟的家装软件生意。

而支撑它高估值想象的 "AI   空间智能 " 部分，还处在偏早期的阶段。

这个故事最终能不能得到大团圆结局，关键还是要看群核科技能不能通过酷家乐这个家装软件，提供 AI 时代的机器人 " 数字道场 "，让机器人反复训练，变得更像人。

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