东吴证券股份有限公司吴劲草 , 阳靖近期对小商品城进行研究并发布了研究报告《2025 年年报点评：全年归母净利润同比 +37%，数贸中心开业贡献增量；拟发行 H 股实现两地上市》，给予小商品城买入评级。

小商品城 ( 600415 )

投资要点

业绩简评：2025 年，公司实现营业收入 199.3 亿元，同比 +26.6%；归母净利润 42.0 亿元，同比 +36.8%。扣非净利润 38.9 亿元，同比 +30.5%。非经常项目主要为公允价值变动收益 2.48 亿元（集中于 Q4）。对应 Q4，公司实现收入 68.7 亿元，同比 +34.0%；归母净利润 7.5 亿元，同比基本持平。

利润率方面：2025 年公司全年毛利率 31.4%，同比基本持平；数贸配套销售（写字楼）19.5 亿元收入毛利率仅 11.7%，对 Q4 毛利率形成摊薄。销售净利率 21.2%，同比 +1.6pct，盈利能力整体提升。费用率方面：销售费用率 2.36%，同比 +0.32pct，系全球数贸中心开业期间市场推介活动费用大幅增加（同比增加约 1.4 亿元）；管理费用率 3.07%，同比 -0.62pct；研发费用率 0.20%，同比 +0.05pct；财务费用率 -0.06%，同比 -0.71pct。

市场经营：全球数贸中心开业增厚盈利，义乌出口景气度高企看好盈利持续性。2025 年市场经营板块实现营收 52.6 亿元，同比 +14.8%，毛利率 82.9%（同比 -1.3pct）。全球数贸中心正式开业为公司市场成交额和客流带来新增量。2025 年市场成交额全年超 3,200 亿元，日均客流超 23 万人次。义乌贸易景气度维持高位，2025 年义乌市实现进出口总额 8,365 亿元，同比 +25.1%；其中出口 7,307 亿元、同比 +24.1%，进口 1,058 亿元、同比 +32.3%。

贸易服务：Chinagoods 与义支付高速增长打造第二曲线。2025 年贸易服务板块实现营收 15.3 亿元，同比 +106.8%，毛利率 82.7%。① Chinagoods：平台深化 AI 战略赋能，推出全球首个商贸领域 " 世界义乌 "AI 大模型，上线 14 项核心 AI 应用产品，截至年底累计在架商品超 1,702 万个、注册采购商超 550 万人，AI 产品完善持续提升平台整体 ARPU。②义支付（Yiwu Pay）：成立以来至 2025 年底累计跨境收款额达 112 亿美元，全年流水 60 亿美元，同比增长约 50%，2025 年底义支付业务已覆盖 176 个国家和地区。

进口业务与海外拓展持续突破。公司作为进口正面清单唯一白名单企业，2025 年完成日用杂货、玩具等 28 类进口正面清单商品试单，引入 199 个 SKU、5.8 万件商品；平行进口领域完成蒸烤箱、冰箱等 5 类家电试单。

披露 H 股上市计划：公司董事会已于 2026 年 4 月 7 日审议通过 H 股 IPO 议案，拟发行不超过总股本 10%（可行使 15% 超额配授权）的 H 股，实现两地上市；募集资金用于海外业务布局及 CG 平台技术投入。

盈利预测与投资评级：小商品城作为一带一路出口枢纽，具备重要的战略地位。目前公司新市场开业有望为主业贡献新增量，Chinagoods、支付业务、进口正面清单等多项重要成长点均稳步推进。考虑公司业绩释放节奏，我们将公司 2026-27 年归母净利润预期从 61.6/72.8 亿元下调至 54.8/65.1 亿元，新增 2028 年归母净利润为 76.4 亿元，同比 +30%/+19%/+17%，对应 4 月 9 日收盘价为 13/11/9 倍 P/E，考虑估值较低，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：新市场招商、新业务发展具备不确定性等

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 6 家机构给出评级，买入评级 6 家；过去 90 天内机构目标均价为 21.22。

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