格隆汇 4 月 1 日｜中金发表研报，维持智谱 ( 2513.HK ) " 跑赢行业 " 评级，综合考虑盈利预测调整和估值中枢，上调目标价 13% 至 900 港元，对应 2027 年 50 倍 P/S ( 由于 2027 年收入可见度相对清晰，切换估值至 2027 年 ) 。

研报指，智谱 2025 年业绩符合预期，期内收入 7.24 亿元，同比增长 132%。其中，MaaS API 收入端和利润率超预期大幅增长，收入同比增长 293% 至 1.9 亿元，毛利率同比增长 5 倍达 18.9%，API Token 利润水平实现显著提升。截至 2026 年 3 月，MaaS API ARR 已达到 17 亿元 ( 约合 2.5 亿美元 ) ，同比增长 60 倍。由于模型智能水平提升 + 下游需求放量，2026 年 API ARR 增长态势大超中金及市场预期。

此外，Agentic AI 呈现确定性趋势，提升生产力并加速渗透。2025 年企业级智能体业务收入 1.65 亿元，同比增长 249%；企业级通用大模型收入 3.66 亿元，同比增长 70%。公司在 2026 年开年以来持续发布 GLM-5、GLM-5-Turbo 以及 GLM-5.1 多次迭代，Coding&Reasoning&Agent 等核心能力持续保持全球第一梯队，API 调用定价也较 2025 年年底提升 83%，但下游对于头部模型需求依然旺盛，公司议价权逐步体现。