「IPO 全观察」栏目聚焦首次公开募股公司，报道企业家创业经历与成功故事，剖析公司商业模式和经营业绩，并揭秘 VC、CVC 等各方资本力量对公司的投资加持。

作者丨冯汝梅

编辑丨关雎

图源丨德适生物

3 月 30 日，杭州德适生物科技股份有限公司（下称 " 德适生物 "）正式在港交所主板上市，成为港股 " 医学影像大模型第一股 "。

德适生物开盘股价报 219 港元 / 股，开盘市值 195 亿港元（约人民币 172 亿元）。公司全球发售约 799.92 万股 H 股，募资近 8 亿港元。

德适生物所处的是一个相对小众的赛道——染色体核型分析。染色体核型分析是一种检测技术，主要用于检查人的染色体数量或结构是否存在异常，常用于产前诊断、辅助生殖以及确诊某些血液病和遗传病。

德适生物是一家提供染色体智能分析解决方案的医疗器械企业。其核心是将 AI 应用于染色体核型分析，通过自主研发的 AI   AutoVision ® 软件和 MetaSight ® 扫描系统，实现从图像扫描到结果判读的全流程智能化。简单来说，就是让机器替医生完成繁琐的染色体识别工作。2025 年前三季度，公司营收 1.12 亿元，同比增长 470%，毛利率达 75.9%。

根据弗若斯特沙利文的报告，按 2024 年销售收入计算，德适生物在中国这个市场占有 30.6% 的份额，排名第一。而在几年前，这个细分领域超过 95% 的市场还被德国蔡司和徕卡两家公司占据。

从 2016 年成立至今，德适生物完成了多轮融资，股东名单中包括杭州紫金港、上海美鸿、远翼投资、力远投资、宁波嘉缘、国中投资、深圳物明投资、余杭经开、华睿投资、红石梁集团等机构。

上市后，杭州紫金港合计持股 9.88%，是最大的外部股东。其余机构持股比例分别为：上海美鸿 7.48%、远翼投资 4.38%、力远投资 4.06%、宁波嘉缘 3.94%、国中投资 3.33%、深圳物明投资 2.22%、余杭经开 1.46%、华睿投资 1.11%、红石梁集团 1.07%。

德适生物的创始人是宋宁，今年 43 岁，现任公司董事长、执行董事兼总经理。作为公司的实际控制人，上市后宋宁直接持有 27.35% 的股份，同时通过员工持股平台间接控制 20.05% 的股权，合计持有公司 47.43% 的表决权。

按照开盘市值 195 亿港元计算，宋宁身价约 53 亿港元。

01 懂 AI 和编程的医学教授

宋宁的学术背景比较复合。

从小学六年级开始，宋宁就在新华书店自学 Basic 和 Pascal 编程语言，那是上世纪 80 年代末 90 年代初，个人电脑都还未普及。到了初中，他一边解剖青蛙和蚯蚓，一边接着写代码。

德适生物创始人、董事长、执行董事兼总经理宋宁   图源：德适生物

本科阶段，宋宁考入中南大学计算机专业。如果沿着这条路走下去，他大概率会成为某个互联网公司的程序员。但大三那年，中国工程院院士、著名人类与医学遗传学家夏家辉的一个决定，改变了他的轨迹。

夏家辉院士当时判断：21 世纪的朝阳产业有两个，一是计算机，二是生物医药。但问题在于，搞计算机的人不懂临床医学，搞医学的人不懂计算机思维。于是他在中南大学创办了 " 国家生命科学与技术人才培养基地 "，从全校选拔学生组成特定班级，目标是培养生命科学领域的跨学科人才。全校两百多人报考，最终只录取了二十多人，宋宁是其中之一。

这个班不仅教医学和计算机，还讲中小企业治理、资本市场，学生甚至直接参与产业化项目。" 当时学的时候没有特别感受，到创业时这些认知无形中帮我们避过了一些坑。" 宋宁后来回忆。之后，他相继获得中南大学生物工程学学士和医学遗传学硕士学位。

硕士毕业后，宋宁前往日本长崎大学攻读医学博士，研究方向是医学遗传学与计算机科学的交叉领域。2011 年博士毕业，他获得终身教职留校任教。但两年后他放弃了这份工作回国，进入上海交通大学医学院担任教授。

当时真正触动他的，是两个在临床上观察到的现象。一是中国约 1/6 的夫妇面临因遗传疾病导致的生育困境；二是在辅助生殖和染色体分析领域，关键技术长期被国外公司垄断。

染色体是遗传物质的载体，出生缺陷、不孕不育及血液恶性肿瘤等疾病，都与染色体数目或结构异常有关。染色体核型分析是诊断这类疾病的经典方法，但传统方式完全依赖人工操作，耗时且对操作者经验要求高，报告周期通常需要 30 天左右。

宋宁意识到，自己能做的或许不止教书和发论文。

2016 年 5 月，宋宁来到杭州未来科技城参加一场项目招引答辩会。答辩结束后，一位工作人员追出来和他聊天，递上一张名片。后来他才知道，这个人是未来科技城管委会的主任。四个月后，德适生物在杭州注册成立。

公司成立后，宋宁首先面临的是技术路线的选择。当时医疗 AI 行业的主流是 " 单病种 AI 快速落地 "，即针对某一个临床场景开发专用 AI 模型，研发周期短、商业化快。

但宋宁认为，这种模式的天花板极低，" 中国 3000 多种影像适应症，按单病种逐个开发模型，要几百年才能做完，必须从底层重构技术逻辑 "。

2017 年，宋宁主导启动通用医学人工智能项目，将绝大部分资源投入到 iMedImage ® 医学影像基座大模型的研发中。他的逻辑是，只有做出一个能理解各类医学影像的 " 通才 "，才能在上面快速培养出无数个解决具体问题的 " 专才 "。

基于这个基座，宋宁带领团队开始研发 AI 染色体核型分析系统。不到两年时间，他们就将硬件设备和 AI 软件整合为完整方案。2019 年 3 月，第一款产品 AutoVision 获得第二类医疗器械注册证，同年开始商业化销售。截至招股书披露，AutoVision 已被国内 400 多家医疗机构采用。与传统人工分析相比，这套系统的检测速度快了十倍左右，准确率翻倍，受检者拿到报告的时间也从一个月缩短至 7 天内。

02 投资人最高回报达 90 倍

2016 年 9 月，宋宁与父亲宋宗耀共同出资 100 万元设立德适生物，宋宁持股 90%，宋宗耀持股 10%。三个月后，公司就完成了天使轮融资。宋宁以知识产权和股权作价认购新增资本，杭州紫金港以 700 万元现金入股。这是德适生物引入的第一家机构投资方。

2018 年 8 月，德适生物完成 A 轮融资，引入浙江德清科技创业投资有限公司，后者出资 2000 万元认购新增注册资本，杭州紫金港继续跟投。

2019 年 4 月，杭州余杭产业基金有限公司以 1500 万元入股，投后估值约 2.14 亿元。

接下来的两年，宋宁开始回购股份。2020 年 7 月，他以 2000 万元的原价回购了德清科技持有的全部股份。2022 年以 1500 万元原价从余杭产业基金手中回购其所持股权。

2022 年 3 月，德适生物完成 9000 万元 B 轮融资，引入国中投资、力远投资、南京华睿、深圳物明投资多家投资方。

2023 年，德适生物完成两轮融资。4 月融资 1.13 亿元，由远翼投资、天津永干、上海美鸿、余杭经开、力远投资投资。10 月融资 5600 万元，由上海美鸿、蓝贝壳资本投资。同年 11 月，宋宁控制的德仟科技以 3000 万元向上海美鸿转让 2.73% 股权。

2025 年 6 月，公司完成 6000 万元 pre-IPO 轮融资，引入华睿睿银、红石梁集团。红石梁集团的母公司为浙江华宝创投。

上市后，杭州紫金港、上海美鸿、远翼投资、力远投资、宁波嘉缘、国中投资、深圳物明投资、余杭经开、华睿投资、红石梁集团分别持股 9.88%、7.48%、4.38%、4.06%、3.94%、3.33%、2.22%、1.46%、1.11%、1.07%。

这些投资机构中，既有上海美鸿、远翼投资、力远投资、深圳物明投资等在生物科技及医疗健康领域深耕多年的专业投资机构，也有国家中小企业发展基金持股的国中投资，以及杭州市余杭区财政局旗下的余杭经开等国资机构。

03 产品进入 400 多家医疗机构，打破蔡司、徕卡长期垄断

要进一步理解德适生物的产品，需要先了解染色体核型分析的检测流程。完整的流程包括五个步骤：细胞培养、细胞收获、制片及染色、显微图像观察、分析判读与出具报告。

完整的核型检测流程   图源：招股书

其中，分析判读环节耗时最长，也最依赖医生经验。临床试验数据显示，传统工作流程下，医生完成单一样本分析约需 32 分钟（中位数），每日仅能处理 8-12 个样本。在中大型医院，日常检测量往往达到 50-70 例，样本在分析前不断积压，报告周期因此拉长到 30 天左右。这也是染色体核型分析长期面临的难题：临床需求不断增长但人手短缺，供需矛盾使得自动化成为行业发展的必然方向。

德适生物的产品逻辑就是从这个环节切入。经过几年研发，公司形成了一套覆盖样本制备到结果分析的全流程产品矩阵，包括软件、设备、试剂与耗材。

德适生物主要产品   图源：招股书

与已经商业化的 AutoVision 相比，核心产品 AI   AutoVision 实现了更高的自动化，运用自研 AI 算法实现自动染色体分割、计数、排列和异常检测，是一款染色体核型辅助诊断软件，属于第三类医疗器械。

根据招股书披露的临床试验数据，AI   AutoVision 将每个样本的分析判读时间从约 34.1 分钟缩短至约 11.3 分钟，单名医生每日可处理的样本数从 8-12 个提升至约 50 个，整体报告周期从 30 天缩短至 4-7 天。在检测数目异常方面，该产品灵敏度 100%、特异度 100%；在检测结构异常方面，灵敏度 94.05%、特异度 100%。

也就是说，AI   AutoVision 能在保证高特异度（即不误诊）的前提下，将医生从最耗时的重复劳动中解放出来，让患者更快拿到结果，也让医院的检测能力实现数倍提升。

AI   AutoVision 使用界面实例   图源：德适生物

AI   AutoVision 于 2025 年 5 月获国家药监局认定为 " 三类创新医疗器械 "，进入绿色审批通道。公司预计 2026 年第一季度获得第三类医疗器械注册证，并预计于 2026 年 12 月取得 FDA（美国食品药品监督管理局）批准。据招股书，获批后，它将成为国内首款实现智能染色体异常自动识别的软件。

除了软件，德适还开发了配套的硬件设备：KayoFlow 自动细胞收获仪、KayoFlow 制片染色一体机、MetaSight 自动细胞显微图像扫描系统。其中，MetaSight 已获得中国 NMPA、欧盟 CE 认证及美国 FDA 的机构注册。根据弗若斯特沙利文的数据，MetaSight 还是世界上首个智能染色体扫描系统，具备内置识别 AI 算法。

所有产品的技术底座是 iMedImage 医学影像基座模型。据招股书，这是一个千亿级参数的通用型模型，可支持 CT、MRI、超声、病理、染色体等 19 种医学影像模态，覆盖超过 90% 的临床医学影像场景。

基于这个模型，公司开发了 iMed   MaaS 平台，为客户提供零代码医学影像模型训练与部署服务。用户上传少量本地数据，可以对预训练模型进行微调，使其适应特定临床场景。基于该平台的技术许可业务也从 2024 年 9 月开始运营，目前已成为增速较快的业务。

值得一提的是，2025 年，德适生物与腾讯签署战略合作框架协议。双方计划将德适在医学影像 AI 领域的技术积累，与腾讯在云计算基础设施上的优势结合，探索多模态医学影像系统的进一步应用。

2025 年前九个月，技术许可业务收入占比已达到 51.4%，毛利率 96.5%，成为第一大收入来源。这也反映出公司业务结构正由单一产品销售，向提供通用 AI 能力转变。

图源：招股书

整体营收方面，2023 年、2024 年和 2025 年前九个月，德适生物营业收入分别为 5284.4 万元、7035.2 万元和 1.12 亿元。2025 年前三季度营收已超过 2024 年全年水平。

目前公司尚未盈利，但亏损正在收窄。2023 年、2024 年和 2025 年前九个月，净亏损分别为 5611.6 万元、4337.5 万元和 3664.9 万元。

2025 年前九个月研发开支 6870 万元，其中 88.1% 投向核心产品 AI   AutoVision。此外，公司现金流充裕，截至 2025 年 9 月 30 日现金及现金等价物为 3.96 亿元。

04 国产替代加速，AI 大模型推动赛道从细分到全域

从市场规模看，染色体核型分析仍然是一个体量有限的赛道。根据弗若斯特沙利文数据，中国染色体核型分析系统市场规模由 2019 年的 1.2 亿元增长至 2024 年的 1.66 亿元，增速相对平稳。

长期以来，该市场主要由进口厂商占据主导地位。但近年来，随着国产厂商陆续进入，这一格局发生了变化，国产产品已占据主要市场份额。

支撑这一变化的，是技术环节的持续演进。在传统流程中，前处理设备已具备一定自动化水平，但核型判读仍高度依赖人工。按照中国医师协会医学遗传学分会的分级标准，显微图像扫描仪与核型分析软件的自动化能力分为 L0 至 L4 五个等级。目前，行业整体尚处于从 L2 向 L3 过渡阶段，即从 " 部分自动化 " 向 " 高水平自动化 " 演进。

在这一背景下，判读环节的自动化能力，已成为影响产品竞争力的关键因素。具备高精度 L3/L4 级分析能力的软件，是未来市场竞争的焦点。

德适生物的突破正发生在这里。其 AI   AutoVision 获批后，有望成为首批达到 L3 级智能化水平的产品。更重要的是，德适的替代不是靠低价——它的核心产品定价与进口持平，靠的是 AI 带来的效率提升和准确率优势。这说明国产替代正在进入新的阶段——不是用便宜的替代贵的，而是用更好的替代旧的。

从更广阔的视角看，德适生物处于 AI 医学影像大赛道。根据弗若斯特沙利文数据，中国医疗 AI 市场规模从 2019 年的 11 亿元增长至 2024 年的 95 亿元，预计 2030 年将达到 1382 亿元。其中，医学影像 AI 需求尤为迫切。影像数据占临床诊断信息的 70%，而专业影像科医生数量增长远跟不上数据膨胀，自动化需求具有明确的现实基础。

从技术路径看，以基座模型为核心的路径正在兴起。其基本思路是先训练具备通用能力的基础模型，再通过相对少量的数据完成对具体任务的适配。德适生物的 iMedImage 以及斯坦福今年 1 月发布的 Merlin、谷歌的 MedGemma，走的正是同一条技术路线。

这一技术变化，也在改变行业的商业逻辑。

过去，一家公司进入一个细分病种，往往需要数年投入；而在大模型框架下，同一套底层能力可以快速扩展至多个场景。因为一旦通用能力建立起来，向新场景迁移的成本极低。市场空间也将随之从单一病种，扩展为多场景能力输出。这也解释了为什么德适的技术许可业务能在短时间内提升至 51.4% 的收入占比。它出售的不再是单一工具，而是一种可复用的 AI 能力。

从这个角度看，AI 大模型为国产企业提供了一条不同于传统路径的追赶方式。

过去，中国医疗器械公司追赶国际巨头，往往需要走对方走过的路：先做低端替代，再慢慢向上爬。而在新一轮竞争中，算法和数据正在成为新的核心变量，部分企业有机会绕开既有路径，重新定义竞争规则。

当然，这个过程才刚刚开始。染色体核型分析只是其中一个切口，类似的变化正在放射、病理和超声等更大领域展开。最终这轮技术演进会走多远，仍有待验证。但可以看到的是，行业的胜负手正在发生转移。相比 " 谁的硬件精度更高 "，未来更关键的问题，可能是 " 谁的 AI 能力更强 "。

本文为创业邦原创，未经授权不得转载，否则创业邦将保留向其追究法律责任的权利。如需转载或有任何疑问，请联系 editor@cyzone.cn。