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日前，蔚来汽车发布 2025 年第四季度盈利预告，预计经调整经营利润 7~12 亿元，公认会计准则下（GAAP，剔除股权激励费用）经营利润 2~7 亿元。这是蔚来成立以来首次实现单季度盈利，结束了长达十年的持续亏损状态。

自 2019 年起，蔚来年度亏损规模均超百亿元，累计亏损已超千亿。去年蔚来再遇生存危机，公司创始人、董事长兼 CEO 李斌立下 " 军令状 "，年底必须盈利，以此挽回投资人和市场的信心。

目前来看，李斌没有食言。

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怎么赚的钱？销量、成本、资金三方面发力

毫无疑问，2025 年 Q4 盈利对于蔚来来说，意味着根本性逆转。但外界仍然不乏质疑之声，简单概括就是怀疑蔚来 " 造假 " 了，2024 年同期亏损 55 亿，2025 年 Q3 还有接近 35 亿的窟窿，怎么可能说盈利就盈利了？

笔者综合官方信息和券商分析，认为蔚来首次盈利的达成，是多重经营策略落地见效的结果。

首先，最重要的因素是销量涨了，高端车卖得好。

2025 年第四季度，蔚来累计交付 12.48 万辆新车，同比增长 71.7%，精准达成季度交付指引上限，12 月单月交付 4.8 万辆创历史新高。

其中，9 月上市的第三代 ES8 成为绝对主力，12 月单月销量 2.2 万辆占比近七成，该车型起售价 40.68 万元（BaaS 方案下 29.8 万元），搭配 900V 超充平台、神玑自研芯片等配置，锁单量突破 10 万辆，成为 40 万元以上纯电汽车中交付速度较快的车型；子品牌乐道 L90 连续三个月销量破万，形成高低端协同，推动全年销量达 32.6 万辆，同比增长 46.9%。

高端车型与大型车辆销售占比的提升，直接带动汽车业务毛利率修复，在第三季度 14.7% 的基础上进一步上行。

蔚来 2016~2025 年归母净利润数据

其次，降本增效与管理优化见效。神玑芯片、全车操作系统等自研技术的规模化应用，降低了单车硬件采购成本；蔚来推行的 " 基本经营单元（CBU）" 机制将利润责任下沉，配合供应链共享策略，有效压缩了管理费用与销售成本，实现收入增速持续跑赢费用增速，2025 年第三季度起经营现金流与自由现金流双双转正。

此外，外部资金支持持续护航。安徽国资自 2020 年首次注资 70 亿元后，累计投入超 130 亿元，持有蔚来中国约 11.7% 股权，不仅提供资金支持，更带来产业链资源协同，助力构建 3700 多座换电站的能源网络。2025 年，蔚来通过股权增发、子公司融资等方式累计获得超 180 亿元资金，为产能扩张与降本增效提供了充足保障。

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盈利是真的吗？市场表现与财务逻辑双重佐证

从终端市场来看，第三代 ES8 确实 " 供不应求 "，12 月 4.8 万辆的交付数据已通过第三方机构核实，不存在虚增销量的可能；同时，笔者从蔚来销售人员口中了解到，现在下单，最快也要等 1 个月才能提车，如果客户选配多，则很可能要等到四五月。

从财务核算来看，蔚来披露的双口径盈利数据符合行业常规披露方式，且已充分提示投资者差异风险。盈利预告虽基于未经审计的合并管理账目，但核心数据与三季度现金流转正、现金储备增至 367 亿元的财务趋势一致，未出现突击调整报表的迹象。

当前，头部券商对蔚来此次单季盈利，既有明确共识，也有核心分歧。

共识在于，蔚来盈利拐点具备里程碑意义，重要性远超盈利绝对金额。券商普遍认为，蔚来成功跨过盈亏平衡线，虽尚未步入高盈利周期，但充分验证了规模扩张、产品结构优化与降本增效组合策略的可行性。同时，经营杠杆开始显现作用，后续新品批量交付与销量放量，将进一步放大利润弹性。

分歧则在盈利质量与 2026 年节奏判断上。乐观机构认为蔚来多品牌布局、高端化路线与持续降本已形成闭环效应，2026 年有望实现全年盈利；谨慎机构指出，当前利润率仍处于较低水平，毛利率稳定性、费用率下行空间均需观察，行业淡季可能导致业绩反复，盈利基础尚不稳固。

在业绩节奏上，以交银国际为代表的机构预测，2026 年上半年受行业淡季与成本压力，蔚来或再度出现单季亏损，核心观察指标为销量修复与毛利率底部支撑；下半年随着 ES9、换代 ES7、乐道 L80 等大型 SUV 新品上市，产品定价优势将带动利润率提升，成为业绩核心催化剂。

此外，关于自研芯片、电池成本锁定等技术红利的兑现节奏，机构也存在分歧，认为相关技术爬坡进度与产品良率需持续跟踪，短期难以完全转化为稳定利润。

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蔚来能稳住吗？倒不了，但挑战也不少

尽管市场对蔚来盈利的持续性仍有争议，但关于其生存问题的担忧已可基本解除。首先，蔚来与国资深度绑定，生存底气最足。

与理想、小鹏等依赖市场化融资的新势力不同，蔚来背后有安徽及合肥地方国资的强力背书，且并非简单的财务投资，而是深度绑定的战略协同，它们不仅在蔚来资金链最紧张时提供 " 救命钱 "，更带来了产业链资源、政策支持等多重红利。

这种 " 地方产业名片 " 式的绑定关系，加上明确的大额国资增资记录，构成了蔚来最稳固的安全垫，彻底打消了市场对其资金链断裂的担忧。

其次，经营策略务实，学会 " 把钱花在刀刃上 "。比起前些年 " 好大喜功，大开大合 " 的扩张模式，如今的蔚来变得更加聚焦与务实。最明显的变化是放下品牌调性执念，不再纠结 " 高端是否该降价 "，转而以市场需求为核心：蔚来大幅拉低第三代 ES8 的入门门槛，即便会得罪老用户也要先 " 活下去 "；开年即推出 " 兜底购置税 ""7 年低息贷款 " 等促销政策，努力维持好不容易取得的热销态势。

同时，蔚来将资源集中于核心业务，砍掉非必要投入，从 " 规模优先 " 变为 " 效率优先 "，让企业经营更具韧性。

最后，盈利模式跑通，形成差异化护城河。经过十年摸索，蔚来 " 高端化产品 + 换电服务 " 的核心模式已通过市场验证，形成了难以复制的竞争优势。

高端市场的品牌认知度持续巩固，40 万元以上纯电市场的市占率稳步提升；换电模式作为蔚来的核心护城河，近期更是迎来了重大发展节点。

2 月 6 日，蔚来正式达成 1 亿次换电服务。这一数据背后，是 3729 座换电站构建的全国网络，超 80% 用户已享受到 "3 公里换电圈 " 便利，第五代换电站更是将换电时间压缩至 1 分 48 秒，媲美燃油车加油效率。

省时的同时，1 亿次换电也是 1 亿次 " 电池体检 "，解决了用户的电池安全和衰减焦虑，99% 流转电池健康度保持在 93% 以上。如今换电联盟已吸引 12 家车企加入，单日换电峰值突破 10 万次，不仅证明了换电模式的商业价值，更形成了 " 产品 + 能源服务 " 的双重壁垒，加上子品牌乐道覆盖中端市场的协同效应，让其盈利模式具备了可复制，可放大的基础。

但蔚来仍面临多重艰巨挑战：一是高负债压力尚未缓解，截至 2025 年三季度末，公司资产负债率高达 89.2%，经营性负债与融资性债务规模依然较大，利息支出对利润的侵蚀仍需警惕；

二是销量增长目标难度不小，2026 年蔚来设定了 40%~50% 的增速目标（对应年销为 45.6~48.9 万辆），而新能源汽车市场竞争已进入白热化阶段，价格战、新品战持续升级，能否守住高端市场份额并带动中端品牌放量，仍存在不确定性；

三是盈利质量有待提升，当前盈利仍依赖规模效应与费用控制，毛利率水平在行业中仍处于中等偏下，自研技术（如神玑芯片）的利润转化效率、换电服务的盈利潜力尚未完全释放，如何从 " 短期盈利 " 走向 " 持续盈利 "，是蔚来接下来必须解决的核心问题。

写在最后：

蔚来十年亏损后实现首次单季度盈利，是企业经营策略与市场需求匹配的结果，其盈利数据具备事实支撑，不存在造假情况。这一突破被券商普遍认定为经营拐点，规模、结构、降本三方面的改善获得行业认可。

但企业也需清醒认识到，当前盈利基础仍不稳固，高负债率、销量增长压力、市场竞争加剧等问题仍需逐步解决。对于蔚来而言，此次盈利只是经营过程中的一个节点，2026 年下半年新品周期将成为验证利润弹性的关键，后续能否实现持续盈利，巩固市场地位，仍需时间检验。

本文仅为作者个人观点，不代表水滴汽车立场。 

作者｜殷   楠

编辑｜王    磊

责编｜殷   楠