文 | 巨潮 WAVE，作者｜小卢鱼，编辑｜杨旭然

在国产 AI 硬件公司集中快速上市、股价狂飙的资本盛宴中，一家产业资本的身影频频出现在聚光灯下，且命中率高得有些蹊跷——联想创投。

它罕见地同时投中了寒武纪、海光信息、摩尔线程和沐曦股份这四家明星企业。当人们还在津津乐道，某地国资因为押中沐曦股份可获得百倍回报之类的故事时，联想的布局已经准得不能用精准来形容了。

联想集团股价表现（自 2021 年 1 月至今）

比起这些被投 AI 硬件在二级市场上的风光无限，联想自身的股价表现就要平淡的多。从 2023 年就开始讲的 AI PC 故事，虽然可以支撑股价反弹，但也只能支撑住规模有限的温和反弹。

联想显然会非常愿意让公司的估值逻辑转向 AI，但似乎还未获得市场的认可。

类似这样的企业——或者说资本，最擅长的就是在主业增长见顶时，通过股权投资或海量投入获得进入新市场的门票。在 AI 时代，这已经完全不再是秘密了。

01 操作

联想创投成立于 2016 年，是联想集团的战略投资机构，或者说 " 科技瞭望塔 "，致力于为集团贡献财务回报、构建产业生态、发现未来科技巨头。

成立以来，联想创投累计投资超 280 家科技企业，其中 20 家已上市，还培育了约 50 家独角兽或准独角兽企业。除了开头提到的算力股，联想创投的明星项目还包括宁德时代、蔚来汽车、智谱 AI 等。

从这些投资案例中不难发现，作为一家很会资本运作的企业，联想已经把西方资本体系穿越技术周期的那套生存法则融会贯通。

资本的存在需要持续不断的新载体，仅靠传统的业务，终究会衰老并被淘汰。

所以股权投资对资本保持流动性——也就是活性来说非常重要。传统产业资本只是生产资料的拥有者，而现代产业资本则在瓜分未来。

这些面向未来下注的资本，通常会通过各类风险投资（VC）、私募股权（PE）和居民理财产品，将庞大的资金注入各种各样的技术苗头之中，并加速其成熟。

即便这些苗头之中只有 1% 能长成参天大树，各路资本也能从中获得足够的超额回报，让自己的肌体保持青春，继续存活壮大。

因为股权协议并不仅是财务收益的凭证，而是可以嵌入投票权、董事会席位、优先清算权、反稀释条款等等内容的权力代码。规模巨大的产业资本实际上早已超越单纯的资金提供者，而是成为技术思潮的源头、人才网络的枢纽和投资逻辑的编剧。

联想就在试图讲一个从 " 财务支持者 " 转向 " 生态共建者 " 的资本故事，因为它在人工智能时代同样野心勃勃。

联想创投合伙人宋春雨在上个月曾经做过一次分享，首次系统复盘了他们 " 从去年开始坚定投 Agent" 的全部底层逻辑，总结下来就是一套以 " 平台型机会 " 为核心、旨在定义并掌控未来 AI 生态秩序的顶层战略。

这套战略的根基是 AI 基础设施与操作系统，比如 AI 时代的操作系统 AIOS、服务于智能体架构的新一代 Infra。载体是能承载最大商业价值、具备平台潜力的智能体，比如 AI Coding 平台、内容生成平台，并借此重塑营销流程、社交体系。

尽管目前我们看到的是 AI 上游产业（硬件）的资本盛宴，但是当 AI 时代真正来临时，一定会有下游应用跑出来，甚至像 iPhone6 那样彻底重塑一个产业链条和商业规则。

所以在过去的 600 天，仅 Agent 相关，联想创投就出手了 Youmind、Aha Lab、Liblib AI 等 10 余个 Agent 项目。其中 Liblib AI 价值 1.3 亿美元的 B 轮融资，正是今年国内 AI 应用赛道最大的单笔融资。

可见，联想这样的硬件龙头并不打算把自己局限在硬件的躯壳里。也许有一天手机、PC 都不再存在，但是会以 AI 时代原生的新硬件，作为新的终端，作为 AIOS 的载体，诞生出新的平台型机会。

作为一个早就上了餐桌的全球资本，联想自然不会放过这样的好机会。

02 隐患

在另一方面，PC 市场在全球已经只剩少量玩家，盈利不成问题，但整个逃脱不了 " 缺乏想象力 " 的外部审视。对联想这个行业第一来说，想象空间是一个明显的拖累。

今年 Q3，联想 PC 电脑出货量达 1940 万台，同比上升 17.30%，市场份额环比上升 0.4pct。据 IDC 测算，联想市场份额为 25.5%，环比上升 0.4pct。

但藏在龙头企业市场份额持续上升背后的，是整个市场规模的增长焦虑。

2025 年一季度，全球台式电脑、笔记本和工作站出货量 6270 万台（yoy+9.4%），二季度全球台式电脑、笔记本和工作站出货量 6760 万台（yoy+7.4%），PC 市场的复苏主要寄希望于疫情期间购入的设备更新需求，而不是出现新的消费群体。

事实上，全球 PC 市场受 Win11 换机步入尾声，及存储成本飙升影响，将面临较大的压力。有分析师预计，明年全球 PC 出货量将同比微降 2% 至 2.75 亿台。

AI PC 或许是一种新的需求，但相对高昂的定价和并不明晰的价值，让其销售潜力受到一定阻碍。而且中国、欧洲等地区的宏观经济环境，也在抑制消费者对 PC，尤其是高价格 PC 的需求增长。

在此背景下，再看联想发布的 FY2026Q2 财报（对应自然年 2025Q3），会有相比此前积极的财务表现不同的状态。

联想 2025Q3 当季营收同比增长 15% 至 1464 亿元，创下财季历史新高，超出市场普遍预期；但是毛利率同比下滑 0.3pct 至 15.4%；净利润同比下滑 5% 至 3.40 亿美元，环比下滑 33%。

分业务板块来看，公司主营业务（IDG/ISG/SSG）营业额均有双位数同比增长，但最有贡献度的是人工智能相关业务，其收入占比已达公司整体的 30%，同比增长 13pcts。

2025Q3，公司智能设备业务集团实现收入 151.07 亿美元，同比增长 12%。其中，人工智能终端设备收入占智能设备集团整体 36%，同比增长 17pct。可以说，AI PC 这种高利润产品，正是维持公司盈利能力领先于行业的关键。

消费者对 AI PC 的要求就是要足够 AI。否则，等新鲜劲过去了，这种高利润产品的后续销售就容易出现乏力。尤其是在中国这个联想最大的单体市场，国补政策的对 3C 产品销售的拉动也在退潮、滑坡，高利润产品的市场前景并不明朗。

毕竟目前很多标榜的 AI 功能（如文生图、文案助手）实质是预装或便捷调用云端大模型（如 ChatGPT、DeepSeek），其核心能力并未与 PC 硬件深度绑定。

目前对联想业绩的支撑，或多或少都建立在 AI PC 渗透率快速提升，并维持高溢价的强预期之上。但如果 AI PC 的功能一直停滞在云服务快捷入口层面，无法催生让人必须换机的杀手级应用，这种渗透率对于主机厂来说价值就会打折扣。

到时候，PC 这个主业可能重回依靠性价比和渠道内卷式竞争之中，毛利率下滑，利润空间继续被压缩。

03 混战

对联想来说，最坏的情况就是 AI 时代真正的原生设备会脱离 PC。

想象这样一种情景：清晨你推开办公室的门，你腕上的手表已基于睡眠数据与日程安排，建议了今日最佳的工作节奏；佩戴的眼镜实时翻译着国际会议的发言，并提炼重点生成纪要；耳内设备根据环境噪音动态优化通话质量……

在这样略显科幻的场景里，PC 出场的频率大概率比手机低，也比那些可穿戴智能设备低。

但这并非遥远的科幻故事，从阿里推出 AI 眼镜、字节推出 AI 手机的那一天起，科技巨头就在将人工智能的战火引向传统硬件厂商。

过去二十年，PC 与智能手机凭借其强大的综合处理能力与交互界面，牢牢占据数字世界的核心入口。几乎所有的服务、体验与生态，都围绕着这两块屏幕展开。

控制硬件入口，就意味着掌控流量、数据与生态的主导权，这也是硬件巨头影响力的根源，不然就不会有 " 苹果税 " 这种利润丰厚的商业模式了。

然而，端侧 AI 的成熟，正在静默地改变这一中心化法则。人工智能，可以不再集中于某一两个设备里，也可以不再分散在各个 APP 里——虽然现在还没有人能知道 AI 时代人机交互的最普适方式是什么。

所以科技巨头会做各种各样的尝试，上下游企业之间纵横捭阖，都想抢占一分先机。在这种情况下，传统硬件厂商里的 " 链主 " 反而是更被动的那个，于是联想的焦虑与自救，清晰地映射在它们的战略投资版图上。

联想创投投资了多家 GPU 公司，从高性能训练到边缘推理，从通用计算到特定场景优化，在技术路径与产品定位上形成互补。这意味着联想不仅在为自身的 AI PC 储备算力技术，更试图在未来占据基础设施供应商的关键位置。

联想表示希望为被投的 AI 企业提供 " 场景、产研、技术与市场通道 "。这实则是将自身数十年积累的硬件设计、制造、供应链管理、全球渠道网络，转化为面向 AI 创业公司的 " 赋能平台 "。

理想情况下，未来联想不再只卖电脑，还可以卖 AI 硬件创新的孵化器与加速器，这种生态地位就类似于英特尔之于 PC 时代。一家原本应该被去中心化的企业，靠着资本联结又可以重新回到中心化的位置。

当然，打着同样如意算盘的资本可不只联想一家，实力更雄厚、背景更高深、更能帮助 AI 初创公司上市的资本恐怕也不在少数。

联想最大的劣势在于，他是从 PC 时代成长起来的传统科技企业。在 AI 时代，甚至连苹果都并没有获得足够的品牌认可。

一个鲜明的对比是，刚刚完成上市的摩尔线程，在 2025MUSA 开发者大会上发布了旗下首款 AI 笔记本电脑 "MTT AI BOOK"， 内置 AI 智能体和 AI 数字人，可切换 Android、Windows、Linux 三种系统，定价 9999 元，下个月就将发售。

联想给出去的资金，让其在面对这种竞争时，可以稍显轻松一些。但根本上的焦虑和压力，却并不是那么容易被化解。