高盛合伙人、高盛跟踪对冲基金部门的全球负责人 Tony Pasquariello 认为，美国股市已出现多头 " 缴械 " 迹象，市场似乎正进入人工智能（AI）周期的新阶段，投资者开始对超大规模云服务商的资本支出和未来回报的可持续性持怀疑态度。

尽管如此，Pasquariello 仍维持美股主要上升趋势完好的判断，预计标普 500 指数将在 2025 年底收于当前水平之上，但下调了对来年股市表现的预期。

本周四美股盘中大跳水，标普 500 指数早盘刷新日高时日内涨逾 1.9%，最终收跌近 1.6%，市值较当天日内高点蒸发超 2 万亿美元，数月来首次收于 100 日移动均线下方。尽管英伟达周三盘后公布亮眼业绩，但未能缓解市场对高估值的担忧。标普 500 进入 11 月以来已累计跌约 4%，势将创 2008 年来最差 11 月表现。

Pasquariello 在本周五给客户的报告中指出，虽然更低的价格可能引发系统性和主动交易者的更多抛售，且 10 月的 " 派对后遗症 " 或尚未完全消退，但他的直觉是本周市场经历了显著的风险转移，并出现了一些投降迹象。

不过，美联储 " 三把手 "、任内永久拥有 FOMC 会议投票权的纽约联储主席威廉姆斯周五释放了鸽派信号。他表示，随着劳动力市场降温，美联储在近期仍有进一步降息的空间。这一表态推动市场对 12 月降息的押注升温，降息 25 个基点的预期概率从周四收盘时的约 30% 一度跃升至 56%。

BMO 资本市场的美国利率策略师 Vail Hartman 指出，威廉姆斯的评论至关重要，因为他是美联储货币政策委员会 FOMC 的中间派投票委员之一，他的投票结果最终可能会决定 12 月利率决议的走向。此前，人们对他对 12 月会议的前景持何立场尚不清楚。

多头缴械信号显现 抛压还未完全释放

高盛交易部门已连续数周观察到逐步的抛压，但周四的抛售急促，投资者急于锁定年内收益。Pasquariello 援引客户对话和市场走势称，虽然标普 500 指数今年仍上涨约 11%，但市场正经历显著的风险转移。

Pasquariello 指出，虽然英伟达公布了 " 令人印象深刻的超预期业绩并上调了指引 "，但市场似乎正进入 AI 周期的新阶段。投资者开始对超大规模云服务商的资本支出和未来回报的可持续性持怀疑态度。

华尔街见闻此前提到，高盛交易员 Rich Privorotsky 在最近的研报中进一步指出，AI 叙事的焦点已经转向谷歌及其 Gemini-3 模型所代表的颠覆性突破。这一 " 颠覆性模型 " 正在重塑整个 AI 投资生态，迫使其他公司产品周期延后，推高资本支出需求，并使投资回报率变得更加不确定。市场正在形成明显的 " 赢家与输家 " 格局，并且存在模型领域出现 " 赢家通吃 " 动态的风险。

美联储鹰派立场加剧政策不确定性

就业数据进一步加剧了市场的复杂情绪。Pasquariello 表示，三个月平均就业增幅 " 还算不错 "，但 9 月失业率上升至 4.44% 仍 " 令人担忧 "。他指出，美联储官员最近更趋鹰派的言论重新引发了政策不确定性，一些官员暗示不愿在 12 月降息，" 这标志着我们此前似乎在走的那条平稳降息路径出现了转变 "。

Rich Privorotsky 在复盘中强调，最新就业数据呈现矛盾信号：就业岗位增长表现稳健，但失业率却意外上升。失业率上升主要由 16-24 岁年龄段劳动力大量涌入市场所致，但三个月平均新增就业人数仅降至 62,000 人，高盛内部就业追踪指标显示潜在新增就业仅为 39,000 人。更令人担忧的是就业数据的持续下修，8 月份数据尤其疲弱。

在这一背景下，美联储仍在坚持鹰派基调，市场对 12 月降息的押注被快速撤销。Privorotsky 直言：" 在这种就业背景下依然保持鹰派，是一种政策错误。"

威廉姆斯放鸽提振市场信心

周五纽约联储主席威廉姆斯表示，随着劳动力市场降温，他认为美联储近期仍有进一步降息的空间，以将政策立场调整至更接近中性水平。威廉姆斯在智利圣地亚哥发表的演讲稿中指出，就业面临的下行风险已经上升，而通胀面临的上行风险有所缓解。他认为货币政策目前处于温和紧缩状态，但限制性程度低于近期行动之前的水平。

威廉姆斯讲话后，交易员对 12 月降息的押注升温。12 月会议相关的美联储隔夜指数掉期合约利率大幅下跌，市场定价约为 14 个基点的宽松，这相当于降息 25 个基点概率的 56%，而周四收盘时只反映了 8 个基点的降息预期。市场反应积极，美股三大股指期货短线拉升，美债上涨，现货黄金短线上扬近 10 美元。

威廉姆斯的表态格外引人关注，因为美联储 10 月连续第二次降息后，多位官员表达了对 12 月连续第三次降息的反对或不确定态度。威廉姆斯表示，贸易关税可能对当前通胀率贡献了约 0.5 至 0.75 个百分点，但他没有看到关税引发任何二次效应或其他价格溢出效应。他预计关税将在明年继续推高价格，但通胀将在 2027 年重回 2% 的目标轨道。

系统性因素放大市场波动

Rich Privorotsky 在复盘中指出，本轮市场震荡源于四大因素的叠加效应：从美联储意外转鹰，到 AI 板块逻辑的内部剧烈分化，再到加密货币的闪崩引发散户 " 弃船 "，最后触发量化资金的集中抛压，市场一路从 " 技术性震荡 " 滑向 " 结构性下跌 "。

加密货币市场的剧烈波动成为散户风险偏好的 " 晴雨表 "。过去两年散户的行为模式是只买不卖，越跌越买，但这一次发生了质变：多个大额账户连续抛售，散户不再 " 坚守 "，而是主动砍仓。这种恐慌情绪正在向无盈利科技股和 AI 相关股票蔓延。

根据高盛报告，趋势跟踪基金自 8 月初以来一直持有超过 5000 亿美元的多头头寸。一旦指数跌破关键点位，就会触发连续卖出。随着已实现波动率上升，波动率控制策略基金开始抛售，市场原本稳定的 " 低波动结构 " 瞬间崩塌。系统性资金像一台机器，被价格动作触发后集体抛售。

看涨立场未变，但预期有所下调

尽管市场波动加剧，Pasquariello 仍然认为股市的主要趋势向上。他表示，美国经济应会加速增长，流动性状况也将改善。虽然系统性基金的抛售仍需消化，但他预计企业回购和散户投资者将入场接盘。

" 这是一个牛市，主要上升趋势仍然完好，" 他写道。他仍预计标普 500 指数将在 2025 年底收于当前水平之上，但下调了对来年股市表现的预期。

高盛技术图表显示标普 500 期指迷你合约可能进一步下探至 6500 点水平。然而，Privorotsky 认为，AI 技术的根本价值逻辑并未改变，真正的长期赢家将是那些通过自动化实现边际利润扩张的劳动密集型企业。他认为市场企稳需要三个条件：趋势跟踪基金仓位被清理、散户过度多头被挤出，以及加密货币稳定、美联储明确转鸽或 AI 资本开支出现政策或市场层面的支撑。