华安证券股份有限公司王强峰 , 刘天其近期对巨化股份进行研究并发布了研究报告《25H1 归母净利高增，看好制冷剂业务长期格局》，给予巨化股份买入评级。

巨化股份 ( 600160 )

主要观点：

事件描述

2025 年 8 月 27 日，公司发布 2025 年半年度报告，2025 年上半年公司实现营业收入 133.31 亿元，同比增长 10.36%；实现归母净利润 20.51 亿元，同比增长 146.97%；实现扣非归母净利润 20.26 亿元，同比增长 155.23%；经营活动现金流 26.66 亿元，同比 +340.52%。其中，2025 年二季度公司实现营业收入 75.31 亿元，同比 +13.93%/ 环比 +29.84%；实现归母净利润 12.42 亿元，同比 +137.07%/ 环比 +53.56%；实现扣非归母净利润 12.37 亿元，同比增长 144.57%/ 环比增长 56.83%；经营活动现金流 21.78 亿元，同比 +1,452%，环比 +346%。

25H1 业绩持续增长，制冷剂业务表现突出

公司上半年业绩表现强劲，现金流显著改善，制冷剂业务为核心增长动力。公司 2025H1 公司制冷剂、石化材料、基础化工产品、含氟聚合物材料、氟化工原料、食品包装材料、含氟精细化学品分别实现营收 61.32、20.18、14.51、8.78、8.57、3.53、1.86 亿元，毛利率分别为 50.35%、0.36%、27.01%、4.40%、4.19%、30.97%、6.90%，同比分别变化 22.54pct、-8.71pct、9.71pct、-1.74pct、4.79pct、5.10pct、1.94pct。上半年，巨化股份制冷剂业务成为业绩增长的绝对主力。2025 年，公司第二代氟制冷剂生产配额进一步削减，第三代氟制冷剂自 2024 年起实行生产配额制，经过一年的运行，厂库和渠道库存消化较为充分，且下游需求旺盛，叠加行业生态、竞争秩序持续改善，第三代氟制冷剂作为功能性制剂、" 刚需消费品 " 属性与全球 " 特许经营 " 商业模式的 " 基因 " 的逐步形成，产品价格持续恢复性上涨，毛利大幅上升。25H1 公司制冷剂实现收入 61.32 亿元，同比 +41.97%；产量 285057.83 吨，同比 -5.12%；销量 154588.31 吨，同比 -4.19%，均价 3.94 万元 / 吨，同比 +61.88%。公司在配额分配方面优势显著，公司在 25 年获得 HCFC-22 生产配额 3.89 万吨，占全国总配额的 26.10%（内用配额占比 31.28%）；HFCs 生产配额 29.78 万吨，占全国同类品种合计份额的 39.33%。此外，经营活动产生的现金流量净额同比上升 340.52%，主要得益于营收规模扩大及回款速度加快。三费（销售、管理、财务费用）合计为 5.98 亿元，较上年同期增长 3.19%。其中，财务费用同比上升 92.21%，主要由于贷款及利息支出增加、汇兑收益减少。

产业链布局持续深化，未来增长基础坚实

公司重大项目建设按计划稳步推进，持续拓展产业边界，为长期发展奠定坚实基础。公司上半年完成固定资产投资 19.9 亿元，在建工程达 125 项，年内新开工 36 项。其中，甘肃巨化高性能氟氯新材料一体化项目已全面开工，该项目总投资高达 196.25 亿元，将依托西部地区能源资源优势，打造绿色化、一体化的含氟新材料产业链。公司还积极布局第四代制冷剂（HFOs）领域，现运营两套主流 HFOs 生产装置，产能约 8000 吨 / 年，并计划通过新建 + 技术改造新增产能近 5 万吨 / 年。这些布局不仅拓展了公司的发展空间，更使其形成了覆盖氟化工原料、制冷剂、含氟聚合物、精细化学品的完整产业链体系，产业集群化、基地化优势更加明显。

技术创新驱动发展，研发投入持续加大

公司坚持创新驱动战略，研发投入持续增长，技术优势不断巩固。作为国家级高新技术企业，巨化股份 2025 年上半年研发投入达 6.03 亿元，同比增长 11.69%，2023 年、2024 年研发投入均超 10 亿元，重点推进质子膜用全氟磺酸树脂、电子级氟化液等高端产品研发。报告期内，公司及子公司新增专利受理 32 件（其中 PCT 申请 3 件），获得专利授权 25 件。公司的电子氟化液氢氟醚 D 系列产品和全氟聚醚 JHT 系列产品，能够为半导体生产、大数据中心、新能源汽车、储能、机器人 AI 等战略新兴产业提供良好的热管理等解决方案，展现了技术研发与产业应用的深度融合。

投资建议

预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 44.24、57.63、66.92 亿元（2025-2026 前值分别为 38.70、54.76 亿元），对应 PE 分别为 22、17、15 倍。维持 " 买入 " 评级。

风险提示

（1）项目审批与投产进度不及预期的风险；

（2）产品价格波动的风险；

（3）制冷剂行业政策变动的风险；

（4）原材料及能源成本大幅波动的风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 22 家机构给出评级，买入评级 18 家，增持评级 4 家；过去 90 天内机构目标均价为 47.95。

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