东海证券股份有限公司杜永宏 , 付婷近期对众生药业进行研究并发布了研究报告《公司深度报告：中药基石稳健，创新研发逐步兑现》，首次覆盖众生药业给予买入评级。

众生药业 ( 002317 )

投资要点：

中药集采影响逐步出清，核心业务稳健增长。中成药是公司的基石业务，核心产品包括复方血栓通系列、脑栓通胶囊、众生丸等。（1）复方血栓通系列产品在 2023 年成功中选全国中成药采购联盟，复方血栓通胶囊中标单位价格为 0.42 元 / 粒，整体降幅约 39%。随着复方血栓通系列产品中选价格在全国各省份陆续执标完成，复方血栓通产品集采降价风险已在 2024 年逐渐消化；今年以来，公司借助集采实现以价换量，扩大市场份额，巩固公司通用名产品的市场主导地位，该系列产品未来有望逐渐实现稳健增长。（2）脑栓通胶囊是公司独家品种，2022 年中选广东联盟清开灵等中成药集采，中选价格为 0.87 元 / 粒，降价幅度约 21%；2024 年脑栓通胶囊续标中选广东联盟金莲花等中成药集采，中选省份从原来 6 个省拓展到 15 个省，续约不降价，集采降价风险出清，公司持续挖掘产品潜力，未来有望凭借独家优势实现良好增长。

创新管线逐步进入收获期，流感、GLP-1、MASH 市场潜力巨大。公司自创新转型以来，已有 2 个创新药获批上市，多个创新管线项目处于临床后期阶段，创新药管线聚焦呼吸系统疾病、代谢性疾病两大领域，逐步进入收获期。（1）呼吸系统疾病领域：来瑞特韦片作为全球首个拟肽类 3CL 单药抗新冠病毒创新药，已于 2023 年 3 月附条件批准上市。昂拉地韦片是全球首款 PB2 靶点流感创新药，能对奥司他韦和玛巴洛沙韦的耐药株表现出强大抑制能力，是国内唯一一个与奥司他韦头对头开展 III 期临床试验并获批上市的抗流感药物，昂拉地韦组在中位 TTAS 和发热缓解时间均比奥司他韦组缩短了近 10%，已于 2025 年 5 月获批上市用于治疗成人单纯性甲型流感。另外，昂拉地韦颗粒治疗 2~17 岁单纯性甲型流感的 II 期临床试验，获得顶线分析数据，在临床症状 / 体征和病毒学方面取得了积极的有效性结果，即将进入 III 期临床试验。昂拉地韦片在 PB2 靶点抗流感药物竞争中具有先发优势，市场空间巨大，有望成为流感领域的重磅级品种。（2）代谢性疾病领域：长效 GLP-1 类药物 RAY1225 注射液具有 GLP-1/GIP 受体双重激动活性，用于降糖、减重、代谢综合征等多种代谢性疾病的治疗，效果优于替尔泊肽。RAY1225 注射液 6mg 和 9mg 在减重达标率、降糖达标率数值上均高于同靶点药物替尔泊肽在中国超重或肥胖人群的 III 期临床试验中的 15mg 高剂量组。同时，RAY1225 注射液安全性优秀，胃肠道相关不良反应和低血糖风险的发生率均低于替尔泊肽 SURMOUNT-CN 和 SURPASS-AP-Combo 的报道数据。RAY1225 注射液目前降糖及减重两个适应症处于 III 期临床试验阶段，进度靠前，2027 年有望正式上市，先发优势明显。MASH 新药 ZSP1601 属于 First-in-class 药物，是国内首个获批用于 MASH 治疗的小分子创新药。目前已完成的 Ib/IIa 期临床试验结果表明，在 4 周的治疗下，ZSP1601 片明显地降低了 ALT、AST 等肝脏炎症损伤标志物，同时多个纤维化相关生物标志物也有降低趋势，具有改善肝脏炎症、坏死的潜力及抗纤维化的作用。目前，ZSP1601 正在开展 IIb 期临床试验，2024 年参与者入组工作已完成，有望成为国内 MASH 领域首个商业化产品，值得期待。

投资建议：公司传统中成药等业务集采风险逐渐出清，有望实现稳健增长，贡献稳定现金流；创新药管线逐渐进入收获期，市场空间巨大，将成为公司未来几年的核心增长动力。我们预计公司 2025-2027 年的营收分别为 28.41/33.36/39.17 亿元，归母净利润分别为 3.07/3.66/4.81 亿元，对应 EPS 分别为 0.36/0.43/0.57 元，对应 PE 分别为 62.51/52.46/39.83 首次覆盖，给予 " 买入 " 评级。

风险提示：销售不及预期风险；市场竞争加剧风险；创新药研发进展不及预期风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 5 家机构给出评级，买入评级 5 家；过去 90 天内机构目标均价为 16.22。

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