民生证券股份有限公司王言海 , 张玲玉 , 范锡蒙近期对安琪酵母进行研究并发布了研究报告《2025 年半年报点评：收入提速、扣非亮眼，盈利改善逻辑兑现》，给予安琪酵母买入评级。

安琪酵母 ( 600298 )

事件：公司发布 2025 年半年报，25H1 实现营业收入 79.0 亿元，同比 +10.1%；归母净利润 8.0 亿元，同比 +15.7%；扣非净利润 7.4 亿元，同比 +24.5%。单季度看，25Q2 实现营业收入 41.1 亿元，同比 +11.2%；归母净利润 4.3 亿元，同比 +15.4%；扣非净利润 4.1 亿元，同比 +34.4%。

25Q2 国内收入增长稳健，海外延续较快增速。分地区看，25Q2 国内实现收入 23.1 亿元，同比 +4.3%，环比一季度明显好转（前值 -0.3%）；国外实现收入 17.8 亿元，同比 +22.3%，海外延续 20%+ 增势。分产品看，25Q2 酵母及深加工 / 制糖 / 包装 / 食品原料 + 其他分别实现收入 29.8/2.3/1.0/7.8 亿元，同比 +11.7%/20.1%/3.6%/9.3%，其中制糖上半年收入同比 -34.6%，业务剥离有序推进。截至 25H1 末，公司共 24589 名经销商，环比 Q1 末净增 378 家，其中国内净增 214 家，国外净增 164 家。

成本红利加速释放，Q2 扣非表现亮眼。25Q2 公司毛利率为 26.2%，同比 +2.3pcts，低价糖蜜原料使用占比攀升 + 水解糖使用比例收窄下成本红利加速释放；年初投放的海外产能预计部分抵消成本下降带来的正向作用。费用端，25Q2 四费同比 +0.6pcts，其中销售 / 管理 / 研发 / 财务费用率同比分别 +0.1/+0.2/+0.03/+0.2pcts；由于 Q2 收到的政府补助同比减少，公司其他收益同比 -48.8%，占收入比重同比 -1.3pcts。上述因素综合影响下，25Q2 实现归母净利率 10.5%，同比 +0.4pcts；扣非净利率 9.9%，同比 +1.7pcts，二者差异主因 Q2 计入非经的政府补助同比减少。

收入提速、扣非亮眼，利润改善逻辑兑现。展望看，1）收入端，国内在内部组织架构调整逐步到位下有望延续稳健增势，海外产能有序布局支撑后续双位数增长；2）利润端，当前处在糖蜜成本下行周期，叠加公司转固高峰已过，Q2 利润改善逻辑加速兑现。当前低价原料使用比例扩大，24Q3 海运费为阶段性高点，预计下半年利润确定性更足。

投资建议：我们预计 2025-2027 年公司营业收入分别为 169.1/187.5/206.5 亿元，同比 +11.2%/10.9%/10.1%；归母净利润 15.8/18.4/21.2 亿元，同比 +19.0%/16.4%/15.4，对应 PE21/18/16x，维持 " 推荐 " 评级。

风险提示：国内需求持续疲软，海外拓展不及预期，汇率波动风险，关税政策影响，行业竞争加剧等。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 18 家机构给出评级，买入评级 13 家，增持评级 5 家；过去 90 天内机构目标均价为 43.11。

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