证券之星 李若菡

金蝶国际 ( 0268.HK ) 至今未能走出亏损状态，公司近 5 年累亏金额超 13 亿元。

证券之星注意到，自公司启动云战略以来，公司的传统 ERP 业务持续收缩，至今已出现亏损。云业务作为公司的营收支柱，其增长动能逐渐趋弱，连续五年增速出现下滑，且中小企业的续费率表现也不尽如人意。如何降低公司的销售费用、在研发投入和盈利之间找到平衡点，是公司面临的难题。目前，金蝶国际正在推进 "AI+ 出海 " 战略，但其能否助力公司走出困境，仍是未知数。

云业务增速五连降，中小企业 NDR 表现欠佳

据 2024 年财报显示，金蝶国际全年实现营收 62.56 亿元，同比增长 10.15%；权益持有人应占亏损金额为 1.42 亿元，同比有所减亏。

公司于 2011 年开始云转型，自启动云战略以来，公司逐渐剥离部分传统 ERP 业务 ( 如 2016 年出售金蝶医疗 ) ，将资源全面向云服务倾斜。公司董事会主席兼 CEO 徐少春在 2024 年业绩发布会中表示，" 公司云服务收入占比已提升至 81.6%，金蝶云转型已经成功 "。

证券之星注意到，云服务作为金蝶国际当前最大的营收来源，其增长动能逐渐减弱。2024 年，公司云服务业务实现营收 51.07 亿元，同比增长 13.4%，其增速已连续 5 年出现下滑。2019 年至 2023 年，云服务业务的营收增速分别为 54.68%、45.58%、44.24%、34.65%、21.29%。

同时，公司云订阅服务年经常性收入 ( ARR ) 增速同步放缓。作为衡量 SaaS 企业真实的订阅业务的指标，公司的云订阅 ARR 为 34.3 亿元，同比增长 20%。据过往财报披露，公司在 2022 年及 2023 年云订阅 ARR 增速分别为 36.3%、33.1%。

进入 2025 年，公司这一指标的疲态仍在延续。2025 年一季度末，云订阅 ARR 为 35.6 亿元，同比增长 20%，较上年同期的 37% 有所放缓。

产品层面，金蝶国际面向大中小微型企业客户形成四大解决方案。金蝶云苍穹和金蝶云星瀚面向大型企业客户；金蝶云星空则面向高成长型中型企业；金蝶云星辰则聚焦小型企业。

其中，中型企业是公司云服务业务的基本盘，占该业务比重超过 40%。2024 年，公司金蝶云星空实现营收 21.53 亿元，同比增长 10.3%，其增速同比下滑 5.9 个百分点；星空云订阅 ARR 同比增长 18.7%，较 2023 年同比下滑 10.5 个百分点。

值得注意的是，金蝶云星空的续费率 ( NDR ) 出现下滑，由 2023 年的 97.2% 降为 2024 年的 95%。NDR 作为衡量 SaaS 客户留存率的重要指标之一，若 NDR 低于 100%，通常认为低于 100% 的 NDR 意味着企业在现有客户群体中流失收入，而金蝶云星空的 NDR 低于行业及格线。

同时，公司小微企业的营收增速和订阅 ARR 的增速也在同步放缓。2024 年，小微财务云营收为 12.29 亿元，同比增长 13.8%，较 2023 年的 25.4% 有所下滑。同时，小微财务云 ARR 由 2023 年的 45.6% 增速降为 26.4%。此外，公司小型企业的续费率表现欠佳，金蝶云星辰 NDR 为 93%。

证券之星注意到，自 2020 年停售部分 ERP 软件服务后，金蝶国际的传统 ERP 业务开始收缩，由当年的 14.44 亿元降至 2024 年的 11.49 亿元，占总营收的比重由 43.02% 降为 18.37%。

不仅如此，ERP 业务的盈利能力出现明显下滑，于 2023 年出现亏损，并持续至 2024 年。2024 年，公司该业务的经营亏损金额为 4608.5 万元，亏损同比收窄 36.77%。

连亏五年，海外业务难扛营收大旗

证券之星注意到，金蝶国际云转型的背后，是公司长达五年的亏损。

自 2020 年云业务成为公司主要收入来源 ( 贡献超 50% 营收 ) 以来，公司净利润同比由盈转亏，五年累亏金额超过 13 亿元。其中，公司云服务业务五年累亏金额超 24 亿元。

云业务尚未实现规模化盈利，与金蝶国际近年来在研发、销售持续投入有关。

为推动云服务转型，公司持续投入云产品研发及迭代升级，如金蝶云苍穹从 2020 年的 V3.0 版本持续迭代至目前的 V7.0 版本，同时公司不断推出 AI 助手 " 小 K"、苍穹 GPT 等创新功能。

与之对应的，公司的研发费用一路走高。2020 年至 2024 年期间，金蝶国际的研发费用分别为 9.84 亿元、11.85 亿元、12.95 亿元、14.4 亿元、15.14 亿元，持续增长。

证券之星注意到，近年来，金蝶国际的研发费用增速有所放缓，且研发费用率得到控制，由 2020 年的 29.3% 降至 2024 年的 24.2%，这也在一定程度上缓解了整体亏损压力，但如何在研发投入和盈利之间找到平衡点，仍是公司面临的一大难题。

与研发投入相比，金蝶国际在销售及推广费用的成本尚未得到明显控制。自 2020 年起，公司的销售费用呈逐年攀升趋势，由当年的 14.25 亿元增至 2024 年的 25.03 亿元，其销售费用率整体保持在 40% 左右。

专业人士指出，金蝶国际在向云计算架构转型的过程中，持续面临巨额亏损，这可能暴露出转型策略上的不足。作为财务与 ERP 领域的知名企业，金蝶国际在转型过程中未能充分发挥云计算的成本优势，无论对云计算的理解亦或者实战经验都存在欠缺。

证券之星注意到，在收入增速放缓以及持续亏损的背景下，金蝶国际则瞄向了出海和 AI。

在出海方面，金蝶国际于 2023 年 8 月正式组建国际业务部，将东南亚市场作为首要拓展目标。2024 年以来，公司陆续在新加坡、越南、泰国等地设立分公司或办事处。今年 2 月，公司宣布进军中东市场，在卡塔尔成立公司。

据金蝶国际此前透露，公司业务已遍布全球 172 个国家和地区，支持 42 种语言，服务 1000 多家客户实现海外数字化运营。

虽然海外布局动作不断，但结合业绩来看，公司海外业务难挑营收大梁。2024 年，公司来自海外的外部客户收入为 6986 万元，同比增长约 63.37%，但总营收的比重不足 2%。

此外，金蝶国际已经明确表示公司下一个目标就是 AI 转型。2024 年以来，公司加速 AI 应用创新与场景落地，金蝶云苍穹升级为企业级 AI 平台，推出 AI 管理助手及苍穹 APP；金蝶云星瀚也上线了超 20 个 AI 应用。进入 2025 年，金蝶宣布将 DeepSeek 大模型全面集成至全线产品，并联合豆包、通义千问等引擎，构建 " 基础大模型 + 行业小模型 " 生态 。

不过，业内人士对此持有保留态度，AI 技术的研发与应用不仅需要海量资金与时间的投入，市场竞争也极为激烈，金蝶国际能否在 AI 领域实现突破，并将技术优势转化为实实在在的业绩增长，仍是一个未知数。 ( 本文首发证券之星，作者 | 李若菡 )