天风证券股份有限公司张潇倩 , 陈潇 , 何宇航近期对洽洽食品进行研究并发布了研究报告《25Q1 业绩承压，静待后续改善》，给予洽洽食品买入评级。

洽洽食品 ( 002557 )

事件：2024 年公司收入 / 归母净利润分别为 71.31/8.49 亿元（同比 +4.79%/+5.82%）；24Q4 公司收入 / 归母净利润分别为 23.74/2.23 亿元（同比 +1.99%/-24.79%）。25Q1 公司收入 / 归母净利润分别为 15.71/0.77 亿元（同比 -13.76%/-67.88%）。

24 年主要产品稳健增长，坚果和其他产品贡献增量。24 年葵花子 / 坚果类 / 其他产品营收 43.81/19.23/7.73 亿元，同比 +2.60%/+9.74%/+8.04%。公司重点打造打手瓜子第一品牌，同时推出打手系列产品——打手花生，通过不断进行产品优化，销售额快速增长。公司高端瓜子产品 " 葵珍 " 通过高端会员店、精品超市等新渠道的拓展，销售额持续增长。坚果品类持续聚焦小黄袋每日坚果，推出全坚果产品；坚果礼产品通过不断丰富产品矩阵，销售规模持续增长。

量贩等新渠道增速较快，传统渠道略有承压。24 年南方 / 北方 / 东方 / 电商 /

3.88%/-3.25%/+9.47%/+8.86%/+10.28%，电商 / 海外占比提升至 10.92%/7.98%。经销商数量同比 -99 家至 1380 家，平均经销商收入同比 +6% 至 411 万元 / 家。渠道看，直营增速 38%，占比提升至 21%；公司同时积极拓展新渠道，包括 TO-B 团购业务、餐饮渠道合作等。24 年终端网点数量超 49 万家；海外市场，公司持续深耕东南亚市场，加拿大市场进驻 Costco 渠道。

利润率有所承压，费用率投放加大。24 年公司毛利率 / 净利率同比 +2.02/+0.12pct 至 28.78%/11.92%；24Q4 因天气原因瓜子原料价格上涨，公司同时使用了上一季的储备原料和新一季的采购原料，综合成本有所上升。销售费用率 / 管理费用率 / 财务费用率同比 +0.93/+0.07/+0.05pct 至 9.99%/4.32%/-0.96%。25Q1 毛利率 / 净利率同比 -10.97/-8.29pct 至 19.47%/4.93%；销售费用率 / 管理费用率 / 财务费用率同比 -1.75/+0.90/+0.98pct 至 10.60%/4.64%/-0.95%。

投资建议：产品层面，随着公司瓜子产品不断向海外及国内低线市场渗透，坚果系列产品积极拓宽销售渠道。渠道层面，随着公司持续拓展县城经销商，坚定把握零食量贩渠道红利，同步进行渠道精耕，" 百万终端 " 计划有望稳步推进。根据 24 和 25Q1 财报，我们调整盈利预测，预计公司 25-27 年实现营收为 74/78/82 亿元（25-26 年前值为 88/98 亿元），同增 3%/6%/5%；归母净利润为 7.2/8.5/9.2 亿元（25-26 年前值为 13.2/15.8 亿元），同比 -15%/+18%/+8%，对应 PE 分别为 17X/14X/13X，长期看公司仍有望提升业务增长质量，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：行业竞争加剧风险；渠道拓展不及预期风险；原材料价格波动等风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 25 家机构给出评级，买入评级 18 家，增持评级 7 家；过去 90 天内机构目标均价为 32.2。

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