欧洲央行最新研究显示，黄金市场结构性脆弱性与地缘政治风险叠加，可能成为欧元区金融稳定的重大威胁。

受特朗普全球关税政策的影响，黄金价格曾在上个月飙升至每盎司 3500 美元的历史新高。尽管价格此后有所回落，但欧央行经济学家认为，潜在风险依然存在。

欧洲央行的四位经济学家 Maurizio Michael Habib、Oscar Schwartz Blicke、Emilio Siciliano 和 Jonas Wendelborn 在周一发布的一份研究报告中表示，" 商品市场往往由少数大型机构主导、高度依赖杠杆，并且由于场外衍生品的使用而具有高度不透明性，这些因素共同造成了市场脆弱性。"

数据显示，目前，欧元区黄金衍生品敞口已达 1 万亿欧元，比 2024 年 11 月增长 58%，大量场外交易和非集中清算的交易模式增加了系统性风险。

市场参与者可能面临大量保证金追加，或难以获得和运输适当的实物黄金用于衍生品合约交割，使自己面临潜在的巨大损失。

贸易政策不确定性推高黄金借贷成本和期货价格

自 2023 年以来，黄金价格经历了前所未有的上涨，不断创下历史新高。

在经济政策不确定性加剧的时期，黄金表现优于股票和美元，而当投资者同时面临地缘政治风险、股市波动和政策不确定性时，黄金价格往往会与美元价值一起上涨，而股票和债券价格则明显下跌。

而近期，COMEX 市场的数据显示，黄金期货特别是实物交割合同的激增，正反映市场对当前全球政策不明朗的担忧。自 2024 年 11 月美国总统大选以来，与全球贸易安排相关的政策不确定性急剧上升。根据 2025 年 2 月和 3 月进行的调查，58% 的资产管理人认为，在全面贸易冲突的情况下，黄金将是表现最好的资产类别。

欧央行表示，2025 年一季度，金条交割通知数量创下自 2007 年以来的最高纪录。投资者大量涌入实物黄金，表明其更青睐于实物避险而非纯金融合约。

同时，黄金的借贷成本明显上升。在 2024 年美国宣布关税措施前，伦敦市场黄金的流向纽约，导致金价差异扩大，显示出市场对政策变化的敏感度。这种供应链的压力和金属交割的紧张局势，可能引发更大规模的风险冲击。一旦交割出现障碍，持有黄金的交易对手可能面临财务压力——包括追加保证金、亏损甚至违约，潜在引发连锁反应。

欧元区投资者通过衍生品大量接触黄金，外部对手方风险显著

值得注意的是，欧洲地区的黄金衍生品市场规模巨大。2025 年 3 月，欧元区黄金衍生品的总名义暴露高达 1 万亿欧元，比 2024 年 11 月增长 58%。大量的 OTC（场外交易）合约集中在银行，部分仓位由非欧金融机构持有。

相比之下，2024 年第四季度欧元区通过交易所交易基金 ( ETF ) 对黄金的敞口仅为 500 亿欧元，相对于交易对手的总金融资产而言规模较小。黄金 ETF 主要由家庭和投资基金持有。

黄金市场可能对金融稳定性构成威胁，尾部风险不容忽视

欧央行表示，尽管黄金价格受多种因素驱动，但投资者对黄金作为避险资产表现出强劲需求，并在 2025 年初明显偏好实物交割的黄金期货合约。这些动态暗示投资者预期地缘政治风险和政策不确定性在可预见的未来可能保持高位甚至加剧。

虽然与其他资产类别相比，欧元区金融部门对黄金的总敞口似乎有限，但商品市场存在多种脆弱性。这些脆弱性源于商品市场往往集中在少数大型企业、通常涉及杠杆，以及由于使用 OTC 衍生品导致的高度不透明性。

" 保证金追加和杠杆头寸的平仓可能导致市场参与者流动性压力，潜在地将冲击传播到更广泛的金融系统。

此外，实物黄金市场的中断可能增加挤压风险。"

欧央行表示，在这种情况下，市场参与者可能面临大量保证金追加，或难以获得和运输适当的实物黄金用于衍生品合约交割，使自己面临潜在的巨大损失。