在贸易企稳背景下，美国经济活动或呈现通胀先趋稳，经济活动后走弱，这或使美联储 2025 年维持观望。

据追风交易台消息，摩根士丹利在 5 月 16 日的报告中表示，中美贸易紧张局势近期虽有缓和，但美国通胀预计将从 5 月开始明显上升，全年通胀率可能升至 3.0-3.5%，这将迫使美联储在 2025 年保持利率不变。美国财政谈判进展表明财政立场将基本保持不变，缺乏大规模刺激措施。对投资者而言，这意味着美国经济将进入低增长、高通胀的组合，资产定价需要适应 " 没有降息 " 的新现实。

美联储 2025 年将按兵不动

商务部官方消息，当地时间 5 月 10 日至 11 日，中美经贸中方牵头人、国务院副总理何立峰与美方牵头人、美国财政部长贝森特和贸易代表格里尔在瑞士日内瓦举行中美经贸高层会谈。本次中美经贸高层会谈取得实质性进展，大幅降低双边关税水平，美方取消了共计 91% 的加征关税，中方相应取消了 91% 的反制关税；美方暂停实施 24% 的 " 对等关税 "，中方也相应暂停实施 24% 的反制关税。

大摩分析师表示，尽管贸易冲突降级大大减少了贸易流量硬停止的风险，进而降低了经济近期衰退的可能性。然而，13% 的有效关税率仍然远高于年初的约 2%，政策不确定性依然很高，衰退风险仍然明显。

大摩预计，在关税降至更易管理的水平后，高概率结果是通胀先行上升，经济活动后续走弱。关税尚未在通胀数据中显现，4 月 CPI 报告显示总体和核心通胀分别温和增长 0.22% 和 0.24%，核心商品价格仅上涨 0.1%。

然而展望未来，大摩预测关税将从 5 月开始明显推高通胀，并在此后加速。其对 5 月核心 PCE 通胀的月环比增长率预测为 0.3%，6 月、7 月和 8 月分别为 0.5%、0.7% 和 0.5%。到年底，关税应该会推动年通胀率达到 3.0-3.5%。

基于这一预测，大摩维持其对 2025 年美联储不会降息的展望，认为今年通胀偏离美联储 2.0% 目标的程度将超过就业偏离最大就业水平的程度。他们预计美联储可能在 2026 年 3 月开始降息，届时经济活动放缓和劳动力需求减少将推高失业率。

对投资者而言，美国经济或正进入增长放缓但通胀上升的阶段，2025 年美联储将保持利率不变。这一组合对资产市场构成了重大挑战，特别是对那些依赖于美联储降息预期的资产类别。

财政谈判指向财政立场基本不变

此前众议院筹款委员会通过的预算草案将在未来 10 年内增加 3.8 万亿美元的赤字。

大摩指出，谈判的状态使他们确信财政立场不会发生重大变化。原始法案草案规定在 10 年内赤字增加 4.5 万亿美元，其中约 4.0 万亿美元来自延长《减税与就业法案》 ( TCJA ) 。

分析师认为，众议院中的 SALT ( 州和地方税扣除上限 ) 持有者和参议院对大幅削减医疗补助支出的抵制将推动该方案的总规模达到 10 年内 4.0-4.5 万亿美元。简言之，延长 TCJA 占据了该法案的大部分空间，任何支出削减可能会用于支付其他地方的减税（如免除小费、加班、汽车贷款等税收）。

风险在于两个方面可能出现更高的赤字：第一，参议院共和党人经常反对大幅削减权益项目，这可能意味着用于支付减税的支出削减不会实现；第二，众议院草案中的新减税将在 2028 年到期，从而降低了其在 10 年内的估计成本，但历史上国会很难让减税到期。如果这些减税在 10 年内保持不变，众议院预算草案的赤字增加估计将超过 5.0 万亿美元。