《港湾商业观察》施子夫

2025 年 4 月，证监会网站披露德力佳传动科技（江苏）股份有限公司（以下简称，德力佳）的审核问询函的回复，公司的上市进程继续推进中。于此次审核问询函中，监管层重点就德力佳关联交易、客户、业务与技术、募投项目等问题进行了重点关注。

公开信息显示，德力佳于 2024 年 12 月末递表上交所主板，保荐机构为华泰联合证券。

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2024 营收净利润大降

天眼查显示，德力佳成立于 2017 年，公司主要从事高速重载精密齿轮传动产品的研发、生产与销售，下游应用领域目前主要为风力发电机组，核心产品为风电主齿轮箱。

据了解，在风电整机设计中，根据传动链的不同结构，可以分为三种主要技术路线：双馈（高速传动）、半直驱（中速传动）和直驱。从 2022 年 -2024 年（以下简称，报告期内），德力佳来自高速传动产品的收入分别为 12.12 亿元、24.3 亿元和 23.62 亿元，占当期收入的 39.39%、55.1% 和 63.24%。

2022 年开始，随着与客户合作关系的确立，德力佳中速传动产品销售金额开始迅速增长。报告期内，中速传动产品实现收入分别为 18.66 亿元、19.80 亿元和 13.15 亿元，占当期收入的 60.61%、44.9% 和 35.76%。

量价方面，报告期内，风电主齿轮箱的销售数量分别为 9854.60MW、14828.50MW 和 15719.06MW，单价分别为 31.23 万元 /MW、29.74 万元 /MW 和 23.4 万元 /MW。

2022 年，随着 " 抢装潮 " 的褪去，公司产品价格整体下降较多。更详细而言，2023 年、2024 年 1-6 月，公司产品单价下降，一方面是因为下游风机呈大型化趋势导致单台齿轮箱的兆瓦数不断增加，相应的齿轮箱每兆瓦成本呈下降趋势，另一方面，2023 年、2024 年 1-6 月，原材料价格整体呈下降趋势，生产成本下降，销售价格相应下跌。

据了解，随着风力发电平价上网政策的推进和国家补贴的取消，风机市场的竞争日益激烈，降低风机成本已成为下游风机制造商的共识。目前，大多数风机制造商的风电主齿轮箱依赖外部采购，但部分企业已开始自主研发和生产风电主齿轮箱，例如，远景能源已实现风电主齿轮箱的批量自产，2024 年度其向德力佳采购规模已呈现大幅下滑趋势。

外部环境的影响也导致德力佳期内业绩出现一定下滑。报告期内，公司实现收入分别为 31.08 亿元、44.42 亿元和 37.15 亿元，净利润分别为 5.40 亿元、6.34 亿元和 5.34 亿元，扣非后归母净利润分别为 4.84 亿元、5.74 亿元和 5.35 亿元，综合毛利率分别为 23.10%、23.66% 和 25.29%。

德力佳在招股书中表示，2024 年中速传动产品销售金额较 2023 年度有所下降，中速产品销售规模变动主要受客户金风科技排产影响，2024 年上半年度金风科技订单相比同期减少，2024 年下半年度已恢复至正常水平。

在营业收入中，第三方回款的金额也出现了明显的增长。报告期内，第三方回款金额分别为 2.9 亿元、8.18 亿元和 8.94 亿元，占当期营业收入的 9.33%、18.42% 和 24.07%，第三方回款原因主要为客户集团内其他公司付款及应收账款保理回款。

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超四成关联交易引关注

由于目前产品主要应用于风力发电领域，下游风电整机制造行业集中度较高，德力佳来自下游客户的集中度也呈现较高的情形。报告期内，公司向前五大客户合计销售金额分别为 30.72 亿元、42.61 亿元和 35.2 亿元，占营业收入的比例分别为 98.86%、95.92% 和 94.73%。

外界注意到，在持有德力佳 5% 以上股份的股东中，风电整机制造行业的龙头企业三一重能（688349.SH）和远景能源位列德力佳前五大客户名单中。期内，德力佳来自三一重能的销售收入占当期收入比例的 12.44%、19.48% 和 35.02%；来自远景能源的销售收入占当期收入比例的 24.94%、25.95% 和 8.54%。最近三年，三一重能与远景能源合计贡献收入约占德力佳期内收入的四成左右。

关于德力佳与三一重能的亲密关系，最早可追溯至德力佳成立初期。根据公开信息，2017 年 1 月，刘建国及配偶孔金凤、三一重能及加盛投资共同出资设立德力佳有限，其中刘建国以货币出资 3000.00 万元、以知识产权 - 非专利技术出资 500.00 万元。

截至招股书签署日，南京晨瑞直接持有德力佳 30.53% 的股份，系公司的控股股东。刘建国与孔金凤，二人合计直接和间接持有德力佳 38.98% 的股份，合计控制德力佳 41.98% 的股份，为公司的实际控制人。截至同一时期，三一重能直接持有德力佳 28.00% 的股份。

三一重能与德力佳的关联交易也是此次 IPO 之旅颇受关注的地方。报告期各期，德力佳的重大经常性关联交易金额分别为 11.55 亿元、20.15 亿元和 16.17 亿元，占营业收入的比例分别为 37.18%、45.36% 和 43.51%。

德力佳表示，若未来公司关联交易相关制度不能得到有效执行，出现不必要、不公允的关联交易，或公司与三一重能、远景能源的交易发生重大不利变化，则可能对发行人及其股东的利益造成不利影响。

另外从此前下发的审核问询函能看出，有关德力佳历史沿革、关联交易、客户等问题也是监管层关注的重点。

公开信息显示，德力佳设立初期，采用租赁方式使用三一重能相关生产设备，2018 年，三一重能将其持有的三一增速机 100% 股权转让给德力佳有限，转让定价为 1 元。

对此，上交所要求德力佳结合入股协议、三一重能入股时的业务开展情况等，说明 2017 年相关方共同出资设立德力佳有限的背景和原因；是否存在利益输送或其他利益安排；公司实际控制人、三一重能、加盛投资等现有股东或历史股东及其关联方之间是否存在其他业务或资金往来、是否存在其他共同投资情形；说明三一重能在发行人设立及业务开展过程中发挥的作用。

德力佳回复称，德力佳增速机具备风电主齿轮箱相关生产资质和设备，公司通过收购获取了相关生产资质和生产设备，获得了风电主齿轮箱的批量生产能力，促进了公司经营规模扩大和业绩提升，因此，收购后德力佳增速机营业收入、净利润等经营数据情况变化具有合理商业原因。本次收购价格系根据相关审计数据经双方协商确定，定价具有公允性。

对于实控人及其关联方与三一重能及其关联方的其他业务或资金往来、其他共同投资情形，德力佳表示，公司成立之初，由于自有资金不足，刘建国 3000 万元货币出资中的 2500 万元出资款来源于向三一重能的借款。针对借款事项，刘建国于 2018 年 8 月与三一重能签署了借款合同及相关股权质押合同、抵押合同。截至 2020 年 11 月末，刘建国已完成全部借款本息归还，不存在违约的情况。

资深投行人士王骥跃认为，关联交易不是独立的市场平等主体之间的交易，所以就存在利益输送的空间和可能性，尤其是依赖度较高的情况下，需要特别关注是否存在通过关联交易满足发行条件或者进行财务调节的情形。

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研发费用率及专利数量均低于同行

随着销售规模的增加，德力佳的存货及应收账款水平也相应水涨船高。

报告期各期末，公司存货账面余额分别为 10.69 亿元、10.52 亿元和 12.35 亿元，存货跌价准备分别为 3380.53 万元、4882.76 万元和 9196.71 万元，占存货余额比例分别为 3.16%、4.64% 和 7.45%。

同一时期，应收账款余额分别为 11.52 亿元、15.94 亿元和 14.88 亿元，对应的应收账款坏账准备分别为 6454.84 万元、8988.49 万元和 8203.51 万元。

由于 2022 年公司二期项目建设开工，资金投入较大，导致银行借款等负债增长幅度相对较大，该年度德力佳资产负债率处于较高水平。

报告期各期末，公司资产负债率（合并）分别为 65.89%、64.53% 和 56.85%，流动比率分别为 1.39 倍、1.5 倍和 1.89 倍，速动比率分别为 0.98 倍、1.18 倍和 1.44 倍。

与可比公司均值相比，报告期各期末，同行可比公司资产负债率均值分别为 58.49%、54.38% 和 54.83%，流动比率均值分别为 1.41 倍、1.54 倍和 1.45 倍，速动比率均值分别为 1 倍、1.14 倍和 1.06 倍。

2022 年末，德力佳流动比率及速动比率略低于行业平均水平，主要系公司 2022 年收购一期项目的土地使用权、厂房及设备等资产，并启动二期项目建设，资金投入较大，借入较多银行借款所致。

对于资产负债率整体略高于同行业平均水平，德力佳表示，主要是因为，同行业公司以上市公司为主，可以通过股权进行融资，而发行人主要通过负债进行融资。

在体现核心竞争力的研发投入方面，报告期内，德力佳的研发费用分别为 4365 万元、1.2 亿元和 1.01 亿元，研发费用率分别为 1.4%、2.7% 和 2.73%。公司的研发费用率要明显低于同时期同行可比公司研发费用率均值的 4.84%、5.33% 和 6.10%。

不仅如此，截至招股书签署日，德力佳共取得授权专利 57 项，其中发明专利 22 项。而根据已有数据，截至 2023 年 12 月底，可比公司大连重工专利数量共 711 项，杭齿前进专利数量共 302 项，其余可比公司南方宇航、重齿公司、南高齿的专利数量分别为 93 余项、340 余项和 937 余项，均要明显高于德力佳的专利数。由此可见，德力佳在关键核心竞争力上仍有较大的提升空间。

内控方面，2021 年 1 月 29 日，因不正常运行大气污染防治设施，以逃避监管的方式排放大气污染物，无锡市生态环境局对德力佳处以罚款 15 万元的行政处罚。

另据天眼查显示，截至 5 月 11 日，德力佳共计有司法案件 11 条，案由包括买卖合同纠纷、中介合同纠纷、分期付款买卖合同纠纷、合同纠纷、房屋租赁合同纠纷、承揽合同纠纷、机动车交通事故责任纠纷等，其中 81.82% 的案件身份为被告。

此次 IPO，德力佳计划募资 18.81 亿元，其中拟募投 10.88 亿元用于年产 1000 台 8MW 以上大型陆上风电齿轮箱项目，拟募投 7.93 亿元用于汕头市德力佳传动有限公司年产 800 台大型海上风电齿轮箱汕头项目。（港湾财经出品）