西南证券股份有限公司朱会振 , 王书龙 , 杜雨聪近期对水井坊进行研究并发布了研究报告《24 年顺利收官，25Q1 稳健开局》，给予水井坊买入评级。

水井坊 ( 600779 )

投资要点

事件：公司 2024 年实现收入 52.2 亿元，同比 +5.3%，归母净利润 13.4 亿元，同比 +5.7%；其中 24 单 Q4 实现收入 14.3 亿元，同比 +4.7%，归母净利润 2.2 亿元，同比 -12.3%。25Q1 公司实现收入 9.6 亿元，同比 +2.7%，归母净利润 1.9 亿元，同比 +2.2%，25Q1 业绩符合市场预期。

收入平稳增长，市场下沉精耕。1、产品端，2024 年高档酒实现收入 47.6 亿元，同比 +2.0%，其中销量同比 +2.7%，吨价同比 -0.7%，预计主要系八号放量增长贡献；中档酒收入 2.6 亿元，同比 +29.1%，其中销量同比 +36.1%，吨价同比 -5.1%，主要系新品天号陈高速放量。此外，25Q1 高档酒收入 8.5 亿元，同步 +6.7%，中档酒收入 0.5 亿元，同比 -34.2%。2、渠道端，2024 年批发代理渠道实现收入 45.0 亿，同比 +2.4%，新兴渠道实现收入 5.3 亿元，同比 +10.0%。25Q1 批发代理渠道实现收入 6.1 亿元，同比 -0.1%，新兴渠道实现收入 2.9 亿元，同比 +0.3%。3、在行业需求承压的背景下，公司积极维护渠道库存健康和利润体系稳定，集中力量培育核心市场，全年新开门店数量 1000 家以上，渠道精细化程度稳步提升，顺利完成年初既定的经营目标。

盈利能力保持稳定，现金流略有承压。1、24 年公司毛利率同比下降 0.4 个百分点至 82.8%；费用率方面，销售费用率同比下降 1.3 个百分点至 25.1%，管理费用率提升 0.9 个百分点至 8.2%，财务费用保持稳定，全年净利率提升 0.1 个百分点至 25.7%。2、25Q1 公司毛利率同比上升 1.5 个百分点至 82.0%，销售费用率下降 7.6 个百分点至 27.5%，25Q1 净利率下降 0.1 个百分点至 19.8%。3、25Q1 销售现金收现 7.3 亿元，同比 -21.3%；截至 25Q1 末公司合同负责 9.4 亿元，同比 -18.7%，行业去库存周期下，现金流略显承压。

24 年顺利收官，25Q1 稳健开局。1、在当前行业需求增长放缓，竞争愈发激烈的环境下，公司立足全新的战略，将从品牌、产品、渠道、文化、战略投资五大维度不断发力，持续夯实企业核心竞争力。2、展望 2025 年，公司将正式推出 " 第一坊 " 产品，进一步提升团购业务占比；公司将持续扩大消费者覆盖面，在重点城市加速开拓核心门店，并提高标杆门店销售额，多管齐下实现收入和市场份额的持续提升。

盈利预测与投资建议。预计 2025-2027 年 EPS 分别为 2.81 元、3.03 元、3.31 元，对应动态 PE 分别为 17 倍、15 倍、14 倍。公司名酒基因深厚，渠道库存健康，价值链体系稳定，核心产品均处于次高端价格带，长期向好趋势不变，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：经济复苏或不及预期，市场竞争加剧风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 16 家机构给出评级，买入评级 13 家，增持评级 3 家；过去 90 天内机构目标均价为 58.38。

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