西南证券股份有限公司蔡欣近期对仙鹤股份进行研究并发布了研究报告《营收表现亮眼，产能释放打开成长空间》，给予仙鹤股份增持评级。

仙鹤股份 ( 603733 )

投资要点

业绩摘要：公司发布 2024 年年报及 2025 年一季报，2024 年公司实现营收 102.7 亿元，同比 +20.1%，主要系项目产能释放，销售增长所带动；实现归母净利润 10.0 亿元，同比 +51.2%；实现扣非净利润 9.3 亿元，同比 +56.9%，利润增速快于收入增速主要系成本改善推动毛利率上升。2025Q1 公司实现营收 29.9 亿元，同比 +35.4%；实现归母净利润 2.4 亿元，同比 -12.1%；实现扣非净利润 2.2 亿元，同比 -5.5%，收入端持续放量，特种浆纸及其他品类新开产线，产能爬坡暂时影响盈利水平。

盈利能力持续改善。2024 年整体毛利率为 15.5%，同比 +3.8pp，分产品看，其中日用消费 / 食品与医疗包装材料 / 特种浆纸及其他毛利率分别为 16.5%/10.3%/6.9%，同比 +5.5pp/+3.4pp/-13.6pp。24 年总费用率为 5.7%，同比 +0.1pp，其中销售 / 管理 / 财务 / 研发费用率分别为 0.4%/1.7%/2.3%/1.3%，同比 -0/-0/+0.2pp/-0，财务费用率增长主要系借款规模增加、利息支出增加。综合来看，24 年净利率为 9.8%，同比 +2pp，盈利能力改善。2025Q1 毛利率为 14.6%，同比 -3.4pp；总费用率为 6.2%，同比 +0.5pp；净利率为 7.9%，同比 -4.3pp。

核心品类日用消费系列稳健增长，产品矩阵多元化。分产品看，2024 年日用消费 / 食品与医疗包装材料 / 商务交流及出版社印刷材料 / 烟草行业配套 / 电气及工业用纸 / 特种浆纸及其他实现营收 48.3/18.6/6.9/9.1/8.0/7.8 亿元，同比 +17.7%/+7.3%/-2.7%/+11.6%/+17.4%/+1154.2%，产品多元化拓展顺利。量价拆分来看，2024 年公司日用消费 / 食品与医疗包装材料销量分别为 56.5/25.0 万吨，销量同比 +21.1%/+8.7%，单价分别为 8558.4/7439.6（元 / 吨），同比 -2.8%/-1.3%。分地区看，24 年内销 / 外销营收达到 90.9/7.8 亿元，同比 +20.7%/+35.7%，内销稳健增长，有序拓展海外市场。

新基地扩张，浆纸协同效应逐步兑现。湖北仙鹤 24 年 1 月首发开机，目前 3 条造纸生产线和 4 条制浆线正常运行，24 年生产特种纸 9.3 万吨，自制浆 6.0 万吨。2024 年广西仙鹤于 4 月中旬化机浆生产线试机成功开始，已有 2 条造纸生产线和 3 条制浆生产线投产，生产 10 万余吨木浆和 2.9 万吨特种纸投放市场。2025 年两大项目一期工程将全部完成投入运营，广西二期也将启动建设。" 林浆纸用 " 项目有序投产，有望持续打开成长空间。

盈利预测与投资建议。预计 2025-2027 年 EPS 分别为 1.61 元、1.88 元、2.20 元，对应 PE 分别为 13 倍、11 倍、10 倍。考虑到公司产品矩阵丰富，伴随新基地产能爬坡，浆纸协同效应将持续在收入及利润端兑现，维持 " 持有 " 评级。

风险提示：纸价及纸浆价格大幅波动、需求增长不及预期、行业竞争加剧、产能投放不及预期等风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 7 家机构给出评级，买入评级 6 家，增持评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 28.38。

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