昨日，恒生指数大跌 2.84%，创 9 月 27 日以来新低，跌破了国庆节后形成的横盘震荡区间： $ 恒生指数 ( HSI ) $

市场将昨日的破位归结于特朗普任命对华鹰派官员，投资者担忧中美关系紧张，引发资金出逃。

这个解释，对，也不对！

因为从恒指走势来看，自上周五开始，已经出现疲态，昨日的大跌不过是趋势的延续。

如果看互联网板块，腾讯、阿里等大公司已经跌回 924 牛市起点位置，而且，早在特朗普当选前，互联网板块就已经明显走弱。

加上大金融、石油、煤炭等高股息概念股在本轮牛市中反应冷淡，恒指走弱已成必然：

银行、电信等高股息概念股在牛市表现不佳，主要是此前获得资金抱团，股价普遍处于历史最高点。

而互联网板块的走弱，令人颇为意外。

从业绩上看，以腾讯、美团为首的互联网公司已经企稳，如今日披露三季报的腾讯，机构预期营收增速在 8.6%，高于此前三个季度。

但从估值上看，腾讯的市销率为 5.6 倍，处于近 2 年来的高位： $ 腾讯控股 ( 00700 ) $

对比美股互联网巨头，如谷歌和 Meta，前者市销率 6.6 倍，后者 9.5 倍，成长性方面，谷歌营收增速在 15%，Meta 在 19%，明显高于腾讯的 8.6%。

腾讯和这两家巨头之间有业务上的差异，直接类比或有不合适的地方，但与自身历史估值相比，2015-2017 年时，腾讯营收增速在 20% 左右，拿到了 12 倍的估值，2018 年 -2021 年，估值中枢降至 9 倍，如今，腾讯的成长性降至高个位数，估值再下一个台阶十分合理。

由此来看，腾讯在 924 这波牛市中表现不佳，主要是自身估值已经处于较高位置，继续上涨的空间不大。

腾讯是互联网板块典型的代表，至于阿里巴巴股价处于历史低位，主要还是自身的经营问题更大，总而言之，腾讯的情况基本代表了整个互联网板块的特征，即估值向上的空间不大，很难带领港股向 A 股一样大涨。

除此之外，引发恒指破位的关键因素还有一个，即上周五出台的财政刺激政策低于预期，仅出台了地方债务置换的措施，缺乏房地产和消费刺激安排，低于分析师预期。

叠加特朗普当选之后，美元指数走强，人民币汇率贬值，其他国家股市普跌，港股自然也难以独善其身。

因此，破位之后的恒指，要么接下来的互联网三季报超预期，要么国家出台超预期刺激政策，带动市场情绪回暖，否则，港股这波牛市，还真有点 game over 的味道！