文 | 港股研究社

一台手机的流通循环，起于产线，止于废弃。

废弃是消费电子产品生命周期的最后一步，但是过去没有产业链玩家会把这一步骤当作产业链的一环。而商业机会恰恰藏在这样 " 反常识 " 的领域。

中国循环经济协会的数据表明，当前国内废旧手机存量超过 20 亿部，且平均每年产生 4 亿部以上的废旧手机，尚有使用价值的旧手机，能够循环起来的只有 10% 左右。

恰逢循环经济概念火热，一批 " 互联网 +" 二手回收商抓住二手手机交易市场的潜在机遇，站上了风口。2021 年，万物新生（爱回收）正式登陆纽交所，成为 " 中概股 ESG 第一股 "。

时隔三年，同为头部玩家的闪回科技也向港交所冲刺。9 月 17 日，闪回科技更新招股书，继续推进港交所主板上市进程，清科资本担任独家保荐人。

图源：港交所

时运与商机中，闪回科技发展现状如何？未来增长潜力又如何？

身处消费电子产品 " 后市场 "，营收高增长

乘着循环经济的东风，二手交易消费电子交易市场快速发展。

以手机为例，手机回收循环利用不仅有利于促进投资和消费，也是推动产业升级、实现碳中和的重要抓手。中国手机回收市场规模在过去 5 年以 28.9% 的复合年增长率持续扩容，且预计进一步增至 2028 年约人民币 565 亿元，复合年增长率约 24.7%。

泛消费电子终端循环再利用商业潜力尽显。

在此基础上，拥有 18 年的电信行业从业经验的闪回科技创始人刘剑逸，受到了雷军的青睐。根据天眼查，小米集团及顺为资本于 2018 年参与了闪回科技 A 轮融资。目前，小米集团实控的天津金米投资合伙企业（有限合伙）为该公司第二大机构股东，持股 6.83%；此外，顺为资本也持股 3.9%。

图源：天眼查

能够被 " 隐形投资大佬 " 雷军选中，闪回科技自有亮眼之处，在过去几年保持着较快的收入增长。2021 年至 2023 年，闪回科技分别实现营收 7.50 亿元、9.19 亿元和 11.58 亿元，年均复合增长率约为 26%。今年上半年，闪回科技录得营收 5.77 亿元，同比增长 11.3%。

具体来看，闪回科技业务可分为两大部分：

一是回收业务品牌 " 闪回收 "。

在回收生意的上游，闪回科技通过闪回收从消费电子厂商、零售商、运营商以及 C 端消费者处获取二手手机供给。目前，闪回科技已与 6 大主流消费电子厂商建立合作，这些厂商占国内手机总出货量近六成。同时，公司还与 4.9 万家线下门店建立了采购合作。

二是二手手机及可循环再利用产品交易品牌 " 闪回有品 "。

在下游销售端，闪回科技以 " 闪回有品 " 面向 B 端商户和消费者进行二手机和新机的销售，公司接近 90% 营收由闪回有品贡献。

随着绿色消费观念和低碳生活方式的推广，消费者对二手手机的购买需求持续增长。这一趋势下，闪回科技得以实现逐年高增长。

如今，闪回科技携这股高增长之势冲刺港股，会受到资本市场青睐吗？

成长中矛盾凸显

星巴克创始人舒尔茨说过，增长是充满诱惑的，它会掩盖错误。这句话用在闪回科技身上恰如其分。

闪回科技高速增长的营收背后，藏着四大问题：

1. 二手手机中间商，业务模式单一。

如果进一步翻看招股书，就会发现闪回科技超过 90% 营收来自销售二手手机。与此同时，公司高度依赖上游采购合作伙伴获得二手消费电子产品的稳定供应。对此，闪回科技提到：" 倘我们与该等上游采购合作伙伴的关系恶化，可能对我们的业务、经营业绩及财务状况造成重大不利影响。"

B 端渠道的手机厂商是闪回科技高增长最大的助力，但与之相伴的是，面对强势的手机大厂，闪回科技没有议价权，还需要向手机厂商支付高昂的保证金和促销服务费。2023 年，闪回科技替上游手机厂商垫付的促销折扣金额高达 3.3 亿元，支付的促销服务费也达到 0.3 亿元。

对单一供应源的依赖，导致公司生意稳定但毛利微薄。

2. 三年半亏 2.5 亿元，盈利困难。

作为中间商，闪回科技的盈利模式也很简单：赚回收价和售价之间的差价。

然而，随着智能手机产业成熟，价格逐渐透明化，闪回科技无法获得过多溢价。再加上采购成本逐渐上涨，公司销售成本高企，毛利率始终处于较低水平。更何况，闪回科技还需要对上游合作伙伴预支付其给予个人消费者的促销折扣等附加费用，来促进以旧换新的交易。

种种影响下，闪回科技在过去三年半时间里，累计净亏损已达到 2.5 亿元，且未看见盈利拐点的迹象。

3. 现金流承压，对赌风险加剧。

持续的亏损让闪回科技发展捉襟见衬。截至今年上半年末，闪回科技在手现金及现金等价物仅为 0.79 亿元。

与此同时，公司账面上的赎回负债高达 7.51 亿元，或面临一级投资者的大额对赌回购压力。

4. 行业乱象频生，经营质量存疑。

与高增长相对的是，二手回收生意的问题也越来越多：恶意压价、手机疑似被掉包、购买二手机以次充好、强买强卖等问题频频发生。

这一问题广泛存在于行业内。截至 8 月，黑猫投诉平台上 " 爱回收 " 所涉相关问题的投诉量已超 9000 条。此外，据新浪财经上市公司研究院报道，在小红书、黑猫投诉等平台上，消费者对于闪回收品牌的投诉与避雷相关表述比比皆是。

显然，闪回科技的成长状态具有较大不确定性。那么，闪回科技如何解决这些问题？

被高估的闪回科技，摸着万物新生过河？

小米造车，摸着 " 友商 " 过了河。作为小米投资的公司，闪回科技同样也可以如此。

首先，解决手机厂商供应源依赖症，" 从更多 C 端回收，到更多 C 端销售 " 是关键手段。

打造品牌零售店，是当前二手回收商的共同趋势。万物新生从 2014 年首次布局线下门店，到 2023 年底门店总数已达 1819 家，另一家二手回收商 " 转转 " 也在全国布局超过 300 家门店。相比之下，闪回科技仅在去年开出了 2 家门店，较前两者差距较大。

品牌门店不仅可以帮助回收商们获得更多 C 端客流，还可以给消费者更即时的服务体验，提升产品和服务的标准化，建立品牌形象，有助于公司长期经营。

闪回科技线下扩张较慢，也许是受困于资金紧张。若成功上市，推动线下渠道建设势在必行。

其次，提升经营利润率，" 多品类回收 " 是重要方向。

相比闪回科技高度依赖手机回收业务，万物新生和转转已将业务范围扩张至服装鞋帽、母婴用品、家具家电乃至名酒黄金等领域，其中不少领域利润更丰厚。因此，闪回科技毛利率长年保持在个位数，而万物新生毛利率则达到了 20%。

图源：爱回收官网

随着《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》的发布，消费者对二手商品的认可度有望不断提升，尝试手机 3C 以外的回收服务，更多存量市场的活力将被激活。这一点从万物新生的财报已有所体现，二季度，万物新生多品类回收的交易额近 9 亿元，同比增长近 4 倍。

扩大经营范围，不仅可以实现低利润业务引流，高利润业务变现，也可以通过放大交易规模进一步优化运营费用，成为闪回科技扭亏为盈的 " 最佳方案 "。

此外，面对行业普遍存在的乱象，平台要站在消费者角度思考，从标准化的服务流程中不断优化细节，实现可持续、健康发展。比如，消费者对于二手手机交易一大疑虑就是隐私安全。做好隐私清除，不能直接提升销售价值，但是对消费者权益保护和行业规模增长有价值，最终将转化为消费者口碑，从而提升平台竞争力。

总之，问题再多也有答案。闪回科技当前最重要的还是迈过上市关，募集到充足资金，有底气来优化调整。

IPO 可以说是闪回科技的 " 生死劫 "。因为二级市场似乎不青睐二手回收生意，闪回科技更是存在被高估的风险。

作为业内 " 第一股 "，万物新生自上市以来股价已经跌去了 80%，市值仅剩 5 亿美元；而按闪回科技 D 轮融资估算，最新估值达 3.43 亿美元。

两者估值（市值）差距不大，但是市场地位却相差甚远。据弗若斯特沙利文数据，按 2023 年手机回收市场 GMV（交易总额）计，万物新生市场份额为 9.1%，排名第一；闪回科技市占率为 1.4%，排名第三。同时，前者收入高增的同时保持了盈利，后者尚未摆脱亏损难题。今年上半年，万物新生总收入超过 70 亿元，连续八个季度实现盈利；而闪回科技营收仅为 5.77 亿元，亏损 0.4 亿元。

作为行业龙头，经营状况更好的万物新生未能乘风而起，闪回科技如何避免同样的命运？公司能否如愿上市，最终完成 " 蜕变 "？拭目以待。