华福证券有限责任公司陈立 , 于怡然近期对外高桥进行研究并发布了研究报告《高分红、稳租赁、强协同的自贸区综合运营商》，本报告对外高桥给出买入评级，认为其目标价位为 11.69 元，当前股价为 8.73 元，预期上涨幅度为 33.91%。

外高桥 ( 600648 )

投资要点：

30 年历史保税区运营主体，分红率提升至 50%

公司成立于 1990 年，是全国第一个保税区、第一个保税物流园区、第一个自由贸易试验区核心区域的开发主体。作为上海国资控股企业，高管均扎根浦东经验丰富。公司三大主营业务为园区物业租赁、贸易及服务、房地产开发销售，营收受地产销售结转节奏影响有所波动，毛利率稳步提升。公司股息率位于可比公司前列，且年初将分红率由 30% 提升至 50%，具备高分红特征。

物业租赁为压舱石业务，背靠 " 三基四重 " 产业营收稳健

租赁资产方面，目前公司持有租赁资产 471 万方，空置率持续下降，目前已确定未来 2 年交付 40 万方产业物业。租赁收入方面，20/22 年的疫情租金减免扰动消除，工业租赁占 80% 以上，毛利率持续提升。依托 " 三基四重 " 产业持续布局，未来收入稳健性有保障。

贸易物流毛利率提升，" 全球汇 " 消费平台助力丝路电商

外高桥保税区进出口金额在中国主要保税区中名列前茅，占浦东新区 / 上海市进出口额比例稳定在 40%/25% 左右。由于低毛利细分业务商品销售营收下滑，2019 年来公司贸易及服务板块营收水平下滑。受益于毛利水平较高的进出口代理和物流业务的稳健收入，公司 2023 年贸易及服务板块毛利水平相较 2019 年提升 10.6pct 至 22.1%。2022 年公司推出 " 全球汇 " 以承接进博会溢出效应，并在 2023 年成为 " 丝路电商 " 核心载体，进行专业贸易服务，未来贸易及服务板块增长可期。

地产板块打造森兰品牌，产城融合发挥外高桥产业协同效应

公司房地产销售业务主要为外高桥森兰地区的土地开发销售，受项目结转周期影响，不同年份间营收变化较大，2023 年公司该业务共实现收入 16.9 亿元，同比下降 42.2%。截至 2023 年底公司有 60 万方住宅项目储备，分别为位于祝桥的海天名筑、位于航头的航荟名庭和位于森兰板块的森兰岛。森兰岛定位高端低密度住宅，计划一期销售 3 万平方米。按照周围地块 10-12 万元 / 平方米售价计算，一期货值约 30-36 亿元，未来也将为地产销售板块提供收入增量。

盈利预测与投资建议

我们预计公司 2024-2026 年收入增速为 6%/0%/19%，归母净利润增速为 10%/-9%/54%，EPS 分别为 0.90/0.82/1.26 元。采用可比公司估值法，2024 年可比公司 PE 倍数中位数为 12.5 倍。租赁业务与贸易业务的稳健经营、地产销售板块高端项目储备，给予外高桥 2024 年 13 倍 PE，目标价 11.69 元，首次覆盖给予 " 买入 " 评级。

风险提示：物业租赁出租率不及预期；地产开发项目竣工节奏不及预期；居民购房意愿恢复不及预期；国际贸易摩擦加剧

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 1 家机构给出评级，买入评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 11.28。

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