民生证券股份有限公司王言海 , 张玲玉近期对三只松鼠进行研究并发布了研究报告《2024 年中报点评：延续高增长趋势，分销业务稳步推进》，本报告对三只松鼠给出买入评级，当前股价为 16.94 元。

三只松鼠 ( 300783 )

事件：公司发布 24 年半年度业绩，24H1 实现营收 50.75 亿元（预告范围为 50.40~51.00 亿元），同比增长 75.39%；实现归母净利润 2.90 亿元（预告范围为 2.86~2.92 亿元），同比增长 88.57%；实现扣非归母净利润 2.28 亿元（预告范围为 2.25-2.31 亿元），同比增长 211.79%，业绩位于预告区间中值。单 Q2 看，24Q2 公司实现营收 14.29 亿元，同比增长 43.93%；实现归母净利润 -0.19 亿元，同比减亏 0.20 亿元；实现扣非归母净利润 -0.35 亿元，同比减亏 0.28 亿元。

品类渠道齐发力下营收延续高增，分销业务实现超 100% 增长。分产品看，公司 24H1 坚果 / 烘焙 / 综合业务分别实现营收 27.60/6.09/9.34 亿元，同比 +16.64%/+51.10%/+9.53%。主要系推进 " 一品一链 " 的供应链持续创新升级，让产品更具竞争力；分渠道看，24H1 公司线上渠道继续保持高增，整体收入达 40.90 亿元，占总营收的 81%，其中抖音 / 天猫 / 京东平台分别实现营收 12.24/10.83/7.93 亿元，yoy+180.73%/+28.32%/+20.33%。"D+N"（短视频 + 全渠道）全渠道协同的打法进一步夯实，全渠道均实现高质增长。24H1，整体分销业务收入实现 6.69 亿元，同比增长超 100%；针对线下分销及门店业务，全面展开组织与产品适配重塑以储备中长期增长动能，率先聚焦区域经销日销品打造，重点发力炒货及零食品类，打造超百款适配线下场景价格带的日销专供货盘，目前已正式陆续导入终端市场。同时已与鸣鸣很忙、零食优选、好特卖等量贩折扣系统开展合作。在全新战略和理念下，子品牌小鹿蓝蓝通过 " 儿童高端健康零食 " 的新定位以及实施 " 品销合一 " 组织变革后，24H1 实现双位数增长，目前已连续三个季度实现较好盈利。

毛利率改善明显，品效合一管理效率显著提升。2024H1 公司毛利率 25.85%，同比 +0.88pcts，主要系坚果直采带来毛利率改善（坚果品类毛利率同比 +1.54pcts）。其中 2024Q2 公司毛利率 21.9%，同比 +3.24pcts；销售费用率 / 管理费用率 / 研发费用率分别为 21.10%/3.53%/0.46%，同比 -0.06pcts/-1.73pcts/-0.21pcts; 主要系品销合一带来公司内部管理效率提升；综上，24Q2 公司实现归母净利率 / 扣非净利率 -1.30%/-2.43%，同比 +2.54pcts/+3.94pcts。

投资建议：看好公司 " 制造型自有品牌零售商 " 的商业模式、" 高端性价比 " 总战略、" 全品类、全渠道 " 的经营方式，品类渠道双向调整后改革成效有望持续显现。预计公司 2024-2026 归母净利润分别为 3.9/6.0/7.9 亿元，同比 +75.3%/54.7%/31.8%。预计公司 2024/2025/2026 年 EPS 分别为 0.96/1.49/1.96 元，当前股价对应 P/E 分别为 18/11/9X，维持 " 推荐 " 评级。

风险提示：渠道拓展不及预期，行业竞争加剧，原材料价格大幅上涨，食品安全风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，天风证券陈潇研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为 79.08%，其预测 2024 年度归属净利润为盈利 3.77 亿，根据现价换算的预测 PE 为 18.02。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 17 家机构给出评级，买入评级 13 家，增持评级 4 家；过去 90 天内机构目标均价为 31.46。

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