天风证券股份有限公司鲍荣富 , 王涛 , 林晓龙近期对海螺水泥进行研究并发布了研究报告《盈利仍在相对底部，期待行业供给端发力》，本报告对海螺水泥给出买入评级，认为其目标价位为 25.90 元，当前股价为 20.72 元，预期上涨幅度为 25.0%。

海螺水泥 ( 600585 )

公司上半年实现归母净利润 33.3 亿元，同比 -48.56%

公司发布 24 年中报，上半年实现收入 / 归母净利润 455.7/33.3 亿元，同比 -30.44%/-48.56%，扣非归母净利润 31.8 亿元，同比 -48.25%，其中 Q2 单季度实现收入 / 归母净利润 242.4/18.2 亿元，同比 -28.92%/-53.40%，扣非归母净利润 18.2 亿元，同比 -54.63%，二季度利润主要受到投资净收益 / 公允价值变动收益影响合计 2.8 亿元，主业基本符合预期。

水泥价格下降拖累收入，骨料业务保持增长

公司 24 年上半年实现自产水泥熟料收入 335.79 亿元，同比下滑 20.82%，主要受到产品价格下降影响，我们测算吨均价 240 元 / 吨，同比 -66 元（-21%），23H1 自产水泥熟料销量 1.26 亿吨，同比下降 3.35%，高于行业整体水平（-10%），市占率达到 14.8%。测算上半年水泥熟料吨成本 188 元，同比下降 36 元 / 吨（-16%），主要系煤炭价格同比下降及煤电耗同比降低使得燃料及动力成本下降 30 元 / 吨，除此之外原材料单吨成本亦有小幅下降，最终实现吨毛利 52 元，同比 -29 元。上半年骨料业务实现收入 21.9 亿元，同比增长 29.84%，预期系销量增长驱动，毛利率 47.84%，同比 -9.71pct，仍维持相对高位。上半年公司继续推进项目建设，资本开支 76.64 亿元，国内芜湖海螺水泥粉磨项目、蒙城海螺投产运营，海外乌兹别克斯坦安集延项目投产运营，柬埔寨金边海螺建设有序推进，产业链发展方面，相继投产了两个骨料项目，并积极通过新建和租赁等方式新增了五个商品混凝土项目，合计共新增熟料产能 230 万吨，水泥产能 470 万吨，骨料产能 200 万吨，商品混凝土产能 480 万立方米。

Q2 毛利率环比提升，现金流依旧充沛

上半年公司整体毛利率 18.92%，同比 -0.5pct，其中 Q2 单季度毛利率 19.96%，同比 -2.16pct，环比 +2.21pct。上半年整体费用率 9.5%，同比 +2.4pct，其中销售 / 管理 / 财务费用率同比分别 +0.9/+1.1/+0.3pct，销售、管理费用率增长较多主要系收入下降导致费用分摊增加，最终实现扣非净利率 7%，同比 -2.4pct。Q2 单季度公司投资净收益 / 公允价值变动净收益同比分别减少 1.7/1.3 亿元，对净利润亦造成挤压。但上半年经营性现金流净流入 68.7 亿，同比增长 35%，资产负债率 19.5%，在手净现金达 464 亿，现金储备仍充足。

公司规模优势明显，维持 " 买入 " 评级

截至上半年末公司具备熟料产能 2.74 亿吨，水泥产能 3.99 亿吨，骨料产能 1.51 亿吨，商品混凝土产能 4,460 万立方米，光储发电装机容量 545MW，规模优势明显，盈利相对底部或高于行业水平。而随着行业自律强化，水泥价格仍有望出现恢复性上调。考虑到上半年业绩下滑，下调公司 24-26 年归母净利润预测至 84/105/120 亿元（前值：134.1/148.7/162.9 亿元），参考可比公司，给予公司 24 年 0.72 倍 PB，对应目标价 25.9 元，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，天风证券林晓龙研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为 73.51%，其预测 2024 年度归属净利润为盈利 134.11 亿，根据现价换算的预测 PE 为 8.1。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 10 家机构给出评级，买入评级 8 家，增持评级 2 家；过去 90 天内机构目标均价为 28.04。

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