国金证券股份有限公司刘宸倩 , 陈宇君近期对盐津铺子进行研究并发布了研究报告《收入环比提速，费投短期有所扰动》，给予盐津铺子买入评级。

盐津铺子 ( 002847 )

8 月 19 日公司发布半年报，26H1 实现营收 30.70 亿元，同比 +4.41%；实现归母净利润 4.25 亿元，同比 +14.10%，扣非归母净利润 3.90 亿元，同比 +16.76%。26Q2 实现营收 14.88 亿元，同比 +6.02%，实现归母净利润 1.95 亿元，同比 +0.01%，扣非归母净利润 1.86 亿元，同比 +4.72%，业绩略低于预期。

经营分析

魔芋大单品稳健增长，高蛋白零食接力成长。1）分产品看，辣卤魔芋、鹌鹑蛋、深海零食等健康零食延续增长态势，烘焙下滑幅度收窄，产品结构持续优化。26H1 魔芋零食 / 海味零食 / 健康蛋制品 / 烘焙薯类 / 果干果冻 / 休闲豆制品 / 其他分别实现收入

11.25%/+55.65%/+51.46%/-3.49%/-17.29%/+2.67%/-58.06%。2）分渠道看，26H1 线下 / 线上渠道销售额分别为 27.79/2.91 亿元，同比 +17.46%/-49.30%。线下渠道保持稳健增长，系零食量贩、会员店、定量流通渠道引领。线上渠道收缩系公司自 25 年下半年起主动优化渠道结构，提升经营质量，预计 H2 低基数下有望转正。产品结构优化叠加成本红利，毛利率持续改善。1）26Q2 毛利率为 32.66%，同比 +1.73pct，环比 +0.82pct，同环比改善主要系产品结构升级优化、魔芋等原材料价格下降、供应链端持续打磨提效。2）品牌投放、股权激励致期间费率提升，26Q2 销售 / 管理 / 研发费率同比 +1.25pct/+0.13pct/+0.27pct。销售费率提升主要系大魔王品牌推广费增加，25H1/26H1 股权支付分别为 2262.21/3138.45 万元，品牌推广费用 25H1/26H1 分别为 1.25/1.72 亿元。3）所得税率小幅优化，26Q2 所得税率同比 -2pct，最终 26Q2 归母净利率为 13.10%，同比 -0.79pct。

看好健康零食赛道扩容，产业链优势强化盈利能力。收入端，高蛋白健康零食仍为高景气细分赛道，公司资源聚焦魔芋、鹌鹑蛋等核心大单品，有望通过渠道复利实现稳步增长。利润端，伴随着 H2 魔芋成本进一步下降，公司持续优化产品结构、全产业链布局巩固成本优势，净利率中枢有望逐步抬升。

盈利预测、估值与评级

我们预计 26-28 年公司归母净利润分别为 8.7/10.6/12.2 亿元，分别同比 +16%/23%/15%，对应 PE 分别为 15x/12/11x，维持 " 买入 " 评级。

风险提示

食品安全风险、市场竞争加剧、渠道扩张不及预期等风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 12 家机构给出评级，买入评级 11 家，增持评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 67.01。

本文数据来源于国金证券股份有限公司，仅供参考不构成投资建议。