来源：新浪港股

华创证券发布研报称，智谱（02513）凭借清华技术底座与领先的 MaaS 生态，在 AI 通用化及智能体浪潮中卡位核心赛道，有望持续受益于商业化加速与 Token 消耗爆发。该行预计公司 2026-2028 年营业收入为 30.20 亿元、71.08 亿元、122.78 亿元，对应增速 316.9%、135.4%、72.7%。首次覆盖，给予 " 推荐 " 评级。

华创证券主要观点如下：

清华技术底座，智谱奠定先发优势

智谱源自清华 KEG 实验室，继承深厚产学研技术积淀，是国内最早布局通用大模型的企业之一。公司自研 GLM 预训练架构，兼具鲁棒性、可控性与幻觉率低等优势，并适配 40 余款国产芯片，实现软硬协同优化。智谱提出 " 智能上界 × Token 消耗 " 的核心增长理念，通过模型迭代与工程优化降低单位部署成本 50%，并率先完成从 Vibe Coding 到 Agentic Engineering 的跨越。2025 年 GLM 系列高频迭代，蝉联全球开源榜首，推动高质量 Token 消耗指数增长，为 MaaS 平台及开发者生态打下坚实基础。

顶尖人才驱动，构筑持续创新能力

公司汇聚院士领衔的高端研发团队，核心成员在知识工程、大模型预训练及数据挖掘等领域具备深厚积累。通过内部研发与高校合作并行机制，持续推进前沿技术突破，并建立人才培养与科研转化体系，在语义理解、AI 安全及知识图谱等方向形成长期技术储备，为大模型能力演进提供持续动力。

MaaS 平台牵引，商业生态加速成型

智谱以 MaaS 平台为核心搭建商业生态，实现云端 API、本地化部署及端侧集成三模式覆盖。平台支持语言、多模态、智能体及代码等全面模型矩阵，客户可快速调用、微调及定制应用，无需专业背景。通过连接算力、设备、机构及开发者，形成 " 洞察力飞轮 "，从真实部署中获取场景洞察并优化模型策略。至 2025 年 6 月，平台覆盖约 8000 家机构客户和 8000 万台设备，成为中国独立大模型开发商中客户触达与商业化能力最领先的平台，推动 AI 能力向产业端规模化落地。

收入高速增长，云化转型驱动结构优化

2022 – 2025 年公司营收持续高增，2025 年达 7.24 亿元，API 与企业级业务快速放量，ARR 与调用量显著提升。业务结构由本地部署向云端 MaaS 转型，云端收入占比提升带动长期盈利能力改善，为未来规模效应奠定基础。

AI 浪潮加速，智谱卡位核心赛道

大模型推动 AI 从专用走向通用，企业级市场成为商业化核心，云端与本地部署双轨并行发展。行业竞争聚焦技术、生态与商业模式，中国凭借场景与产业链优势跻身全球第一梯队。OpenClaw 引爆智能体范式，推动 AI 从 " 对话 " 迈向 " 执行 "，带来 Token 消耗与应用生态爆发，智谱凭借模型与平台优势，有望在新一轮产业跃迁中持续受益。

风险提示：技术研发与模型迭代风险、商业化落地与收入不确定性、算力成本与资源供给风险、行业竞争加剧风险、数据安全与合规风险。