风暴眼中的霍尔木兹海峡，在当下比所有宏观要素更令人神经紧绷——那里是全球石油运输的咽喉。

战争催化下，油运行情在积累可观涨幅后，市场裂痕已然显现。有人笃信超长周期，有人断言盛极而衰。

" 买分歧，卖一致 " 的老话在耳，中远海能这家全球油运巨头与它所在的行业，正站在拐点的聚光灯下。

01 五年三倍

截至 2026 年 3 月 24 日，中远海能收盘价 25.56 元，近五年区间涨幅 3.3 倍（前复权），其中近一年涨幅 1.4 倍。其主升段出现在 2021 至 2022 年，以及 2026 年 1 月以后。

显然，当前涨幅更为陡峭。

图：中远海通股价一年翻倍

观察近五年 PE Band，公司当前 PE（2025 年预期）约 30 倍，PB 3 倍左右，处于近五年偏高水平。PB 与上一轮快速上涨的 2022 年峰值基本相当。PE 更多反映行业景气度。

从 2018 年至今各年度涨幅看，2019 年、2022 年、2016 年分别上涨 44.13%、103.55%、93.49%。累积过高涨幅后，随后两至三年回报往往不佳。拉长时间看，仅有 2006 年和 2007 年实现连续两年涨幅超 20%，但 2008 年随即下跌 77%。

图：中远海能近 5 年 PE /PB band，当前 PE 及 PB 均处于近 5 年偏高的区间

图：中远海能 2018 年至今各年涨幅，单位：%

以 VLCC 期租价与中远海能（后复权）股价做相关性分析，二者相关系数约 0.46，解释力仍有不足。

图：中远海能股价走势与 VLCC 期租价

02 周期拐点

油运这门生意，运营模式极其简单，涉及产油国、炼油国、消费国，核心驱动因素包括供需地域错配、炼厂布局、地缘政治与航运供给。但其超强周期，注定了这是一门看似简单、实则不易的行当。

复盘近二十五年油运超强周期：经历了 " 扩张—繁荣—过剩与出清—修复 " 的完整轮回。

从供需逻辑看，运力供给具有刚性：造船周期 2-3 年，船队寿命 25-30 年。需求方面则受经济周期、价格、贸易流向、库存等因素影响，短期波动较大。地缘冲突、关键海峡拥堵、环保政策等，进一步加剧供需错配。

● 1990 — 2000 年：油运快速扩张期，油品贸易量年均增速 3.1%

供给端因单壳油轮替换为双壳油轮，船队集中拆解，运力紧平衡，油品需求主导运价。原油基本面上，受全球化与亚洲工业化影响，产油国以出口为主，炼厂集中在消费国。

● 2000 — 2010 年：运力快速扩张，油运供需两旺

中国加入 WTO 后进入快速城市化与工业化时代，油品进口爆发，海运贸易深化。同时，中亚、亚太炼厂大规模投产，" 产业炼、成品运 " 模式兴起，成品油贸易占比升至 35%。

油运超级繁荣周期驱动船东疯狂订船。2003 至 2008 年，VLCC 新船订单量增长 200%，全球船厂满负荷生产，2007 至 2009 年迎来新船交付高峰。油运运力快速扩张，形成供需两旺格局。

● 2010 — 2020 年：油运动力从过剩走向结构改善

2008 年全球金融危机后，经济由衰退步入弱复苏，油品贸易年均增速 1.8%，增速放缓但成品油贸易加速（年均 4.5%），占比从 30% 升至 35%。美国页岩油革命使其从原油净进口大国接近自给，中国经济增速换挡亦造成原油进口增速变缓。2014 年油价暴跌后，OPEC+ 持续限产，原油出口量被压制。

另一方面，繁荣周期的新船订单持续释放，有效运力严重过剩，行业经历了漫长的出清期。成品油轮（MR/LR）运力占比提升（对应成品油贸易占比从 30% 升至 35%），VLCC 大型化（30 万吨级成为标配）。

● 2021 年至今：运力刚性收缩与超级周期前夜（运力净增长极低 + 有效运力紧张）

俄乌冲突导致贸易流向重构，平均运距大幅拉长；OPEC+ 增产，中国进口稳健增长，吨海里需求强劲。供给方面，运力增速趋缓，叠加船龄老化及影子船队规模扩大，有效合规运力偏紧。

2016 年至 2025 年，油运平均船龄由 10.2 年逐年上升至 13.7 年，为历史新高。从船龄结构看，2016 年以来 20 年以上船龄运力占比逐年提升，至 2025 年末达 20%。20 年以上船龄油轮基本属于 " 名义运力、低效供给 "，其有效运力仅为新船的 30% – 50%，航速显著下降，维修停航时间为新船的 2 – 3 倍，故障频率显著上升。

结合在手新船订单，预计 2026 – 2030 年油运运力将呈现 " 先紧后松、长期低增 " 格局：2026 年 VLCC 首次年度负增长，2027 年交付高峰但难抵老船退出，2028 – 2030 年净增速持续低位（1.5% – 2.5%），合规有效运力长期偏紧。

图：自其上市至今，油运指数峰谷比为 9.27 倍

图：全球油运运力及船龄结构；注：船龄分布按运力占比（%）

03 巨头之路

中远海能是全球第一大油轮船东，在 VLCC、苏伊士、阿芙拉等主力船型中均居全球前列，同时是中国最大 LNG 运输商、全球第四大 LNG 船东，在全球能源运输格局中占据核心龙头地位。

截至 2025 年末，公司控制船队规模如下：

油运船队：155 艘，2257.6 万载重吨，另有 18 艘在建（296.1 万载重吨）、6 艘光租 VLCC（184.2 万载重吨）待交付。占全球油轮总运力（约 6.64 亿载重吨）的 3.4%。其中 VLCC 占公司油运载重吨 71%，是业绩弹性核心。VLCC TCE 每涨 1 万美元 / 天，年利润增约 9.5 亿元。

LNG 船队：参与投资 87 艘，其中 63 艘运营（1066.2 万立方米）、24 艘在建（437.5 万立方米）。

一、国内多次并购叠加国内油品需求，成就油运巨头

公司为中远海运集团油运板块上市公司，依托股东背景，通过多次并购成长为全球油运巨头。

图：公司发展历程

船东整合并非孤例。全球油运（尤其 VLCC）正经历历史级集中度跃升：2023 年前 CR4 约 15%，2025 年底已达 35% – 40%，2026 年一季度进一步升至 40% – 45%，从高度分散走向寡头控盘。2026 – 2028 年新船交付集中于头部，CR4 有望突破 50%。行业竞争格局大幅改善。

公司核心客户绑定国内三大石油国企，同时搭配国际石油巨头、全球贸易商、民营炼厂，并在 LNG 运输上深度绑定国家能源项目与国际资源国。

二、2025 年四季度运价大涨带动业绩修复

近日中远海能公布 2025 年年报：全年实现营业收入 238.92 亿元，同比增长 2.68%；归母净利润 40.37 亿元，同比下降 0.11%；扣非归母净利润 33.43 亿元，同比下降 15.99%。分季度看，Q4 归母净利润 13.14 亿元，同比增长 124.60%，环比增长 54.04%。

近三年中远海能销售毛利率介于 26.13% – 29.94%，销售净利率介于 16.57% – 18.87%，ROE 稳定在 10% 左右。一方面受益于行业景气周期，另一方面或与内部管理相关。

中远海能于 2023 年对核心人员实施股权激励计划，公司层面考核指标主要为归母扣非净资产现金回报率、利润总额 CAGR（较 2022 年复合增速）。2024 年、2025 年均已达标，2026 年大概率亦可达标。

图：中远海能近十年营收、净利润、ROE（右轴）情况（单位：亿元，%）

三、营收以油品运输为主，未来运力主要布局 LNG

中远海能于 2016 年 6 月剥离干散货运输，同时收购大连远洋 100% 股权（注入油轮、LNG 资产），完成业务切换与公司更名。目前油品运输在营收中约占九成。

从细分品类看，LNG 运输毛利率 49.3%（2025 年年报数据），远高于油品运输（22.9%）。公司待交付船舶运力主要增量为 LNG 船型。

图：营收中油品运输占九成

图：中远海能船队及待释放运力情况

04 估值迷思

截至 2026 年 4 月 9 日，公司市值 1396 亿元，PE TTM34.6 倍，近一年股价上涨 110%。机构对其 2026 年、2027 年归母净利润一致预测为增长 130.24%、1.58%，2026 年预测 PE 约 14.7 倍，当前股息率 1.61%。市场仍以景气投资与成长的思维看待。

图： 同业估值对比（截至 2026 年 4 月 1 日）

与同业相比，考虑各公司业绩弹性，从 2026 年预测 PE 看，中远海能、招商南油估值相近。招商南油内贸油运市占率超 40%，航线稳定、成本可控，叠加纸浆等辅助业务贡献稳定毛利，2025 年净利率 22.74%。

中远海能业绩受国际运价波动影响更大，在 VLCC 运价看涨的情况下，业绩弹性更高。2026 年在净利润成倍增长背景下，预计 ROE 将大幅反超招商南油。

从分红率看，近年中远海能分红率在 50% 左右，招商南油在 2025 年报后方实现未分配母公司利润转正，股利支付率不足 10%。中远海能安全垫更足。

当前分歧点在于：仅仅是看油运周期向上修复，还是对行业景气预估更为乐观？

由于行业竞争格局改善，油运供给方议价能力提升；叠加油运船龄新高，新船运力释放以置换拆解运力为主，运力净增加极少，预计行业运力维持紧平衡。

地缘政治事件——如本次霍尔木兹海峡的暂时封闭——究竟是暂时性延后油运需求，还是永久性减少，将成为决胜未来股价走势的预期差。

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。