中邮证券有限责任公司吴文吉近期对中芯国际进行研究并发布了研究报告《收入创新高》，给予中芯国际买入评级。

中芯国际 ( 688981 )

投资要点

产业链切换迭代效应持续，25Q4 淡季不淡。25Q4 销售收入为 24.89 亿美元，环比增长 4.5%（指引为环比持平至增长 2%），其中晶圆收入环比增长 1.5%，销售片数和平均单价均小幅增长，其他收入环比增长 64%，主要系光罩在年底集中出货。在季度新增 1.6 万片 12 英寸产能的基础上，公司产能利用率保持在 95.7%，8 英寸利用率整体超满载，12 英寸整体接近满载，主要系产业链切换迭代效应持续。原来在国外设计、国外生产、销售到国内的半导体产业链向本土化切换带来的重组效应贯穿全年。转换速度最快的是模拟类电路，其次为显示驱动、摄像头、存储，然后是 MCU、数模混合、逻辑等。公司凭借在 BCD、模拟、存储、MCU、中高端显示驱动等细分领域中的技术储备与领先优势、客户的产品布局，加速验证并扩产上量。

26 年资本开支保持高位，营收增幅指引乐观。2025 年公司资本开支为 81 亿美元，高于年初的预期，主要系为了应对客户强劲的需求、外部环境的变化，以及设备交付时间的加长，公司为已经规划好的产能提前采购。公司年底折合 8 英寸标准逻辑月产能为 105.9 万片，与前一年年底相比增加 11.1 万片；出货总量约 970 万片，年平均产能利用率为 93.5%，同比增长 8 个百分点。展望 2026 年，产业链海外回流、国内客户新产品替代海外老产品的效应持续，为国内产业链带来持续的增长空间。公司给出的 2026Q1 指引为：销售收入环比持平，毛利率在 18%-20% 之间。在外部环境无重大变化的前提下，公司给出的 2026 年指引为：销售收入增幅高于可比同业的平均值，资本开支与 2025 年相比大致持平。

投资建议

我们预计公司 2025/2026/2027 年分别实现收入 673/791/910 亿元，归母净利润分别为 50.4/63.2/76.1 亿元，维持 " 买入 " 评级。

风险提示

宏观经济波动；下游需求恢复不及预期；扩产进度不及预期；折旧致毛利率承压；市场竞争加剧。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 11 家机构给出评级，买入评级 8 家，增持评级 3 家；过去 90 天内机构目标均价为 156.76。

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