文 | 创业最前线

2025 年 12 月初，港股上市物业公司国锐生活宣布，以约 2.69 亿元收购成立 14 年的互联网医疗平台春雨医生 78.29% 的股权，这一价格对应春雨医生整体估值约 3.4 亿元。

对一家曾在初代互联网医疗浪潮中接近 IPO、最高估值一度逼近 10 亿美元的平台而言，这是一笔明显带着折扣的交易。

从业务运营角度看，春雨医生并非衰败。平台仍拥有超过 1.8 亿注册用户、近 70 万签约医生、稳定的日均咨询量，以及多张互联网医院牌照。

但问题在于，这些资产已经很难再转化为增长预期。近几年，春雨医生收入持续下滑，长期亏损。

几乎在收购消息宣布的同一时间，以蚂蚁阿福、小荷 AI 医生为代表的、AI 驱动的新一代互联网医疗产品，被反复推到用户面前。这类产品试图占据日常健康管理入口，再把医疗服务作为后端履约能力调用。

这意味着，像春雨医生这样的初代互联网医疗公司，只依靠线上医疗问诊服务已经很难独立完成商业闭环。只是，自身主业承压的国锐生活，会是春雨医生的 " 白衣骑士 " 吗？

  主业承压的物业公司，购入亏损互联网医疗公司

港股上市公司国锐生活和被收购的春雨医生，在业务上可谓是 " 泾渭分明 "。

作为收购方的国锐生活，其前身为国锐地产，是一家历史较久的地产与物业管理服务商。

目前，国锐生活由两大核心板块驱动：物业管理分部主要在中国内地为写字楼、住宅物业及停车场提供基础管理与运营服务；物业发展及投资分部则跨足中国、英国及美国市场，从事物业开发及资产租赁。

在行业上行期，国锐生活依靠成熟的城市空间运营能力维持增长，但随着地产周期波动，公司业务面临显著收缩。

2024 年，国锐生活实现总营业收入 3.1 亿港元，同比下降 12.1%。其两大核心板块的收入均已连续三年呈下行趋势：2024 年，物业管理服务收入从上年度的 2 亿港元降至 1.7 亿港元，而物业发展及投资收入下滑至 1.4 亿港元。

受其在美国、英国及中国内地持有的商业地产项目估值下调，公司投资物业公允价值发生变动，使得国锐生活 2024 年录得净亏损达 9.348 亿港元，综合亏损达到 2023 年的 7 倍即 9.193 亿港元。

图 / 国锐生活财报

2025 年上半年，国锐生活主营业务收入继续同比下降 4.2% 至 1.71 亿港元，尽管实现归母净利润 209.1 万港元，但实质上由资产重估收益等一次性项目驱动。

作为此次收购目标的春雨医生，则是国内移动互联网医疗赛道的早期开拓者，创立于 2011 年，其业务体系涵盖了从前端的医学健康科普、在线问诊，到后端的在线门诊、处方流转及家庭医生服务。

虽然春雨医生作为互联网医疗的先行者拥有可观的流量基础，但其财务情况却不容乐观。

截至 2025 年 6 月，该平台拥有 1.8 亿注册用户和 69 万签约医师，拥有 4 亿份健康档案组成的数据底座，以及 13 家互联网医院。但数据显示，春雨医生的营业收入已从 2023 年的 1.01 亿元降至 2024 年的 6622.6 万元。

2025 年前 10 个月，其营收仅为 5104.8 万元，较两年前同期水平出现大幅度收缩。

利润方面，春雨医生在 2023 年至 2025 年前 10 个月期间持续录得税后亏损，累计亏损额超过 3500 万元。尽管 2025 年前 10 个月的亏损额收窄至 291.8 万元，但仍未触及盈亏平衡点。

图 / 国锐生活公告

截至 2025 年 10 月底，春雨医生未经审计的净资产仅为 9490 万元人民币。国锐生活以 2.69 亿元收购 78.29% 股权，对应的整体估值约 3.44 亿元，较其历史巅峰期估值缩水逾 95%。

但即便如此，这笔收购对于国锐生活来说仍然不轻松。截至 2025 年上半年，国锐生活现金及现金等价物为 9942 万港元。

根据披露的交易结构，国锐生活对春雨医生的对价支付被分为两个阶段，首期付款尽管只占比 20%，但也高达 5380 万元人民币，需要以现金形式立即支付。

  是春雨医生的好归宿，还是一场资本运作？

春雨医生被国锐生活收购的消息宣布后，业内普遍认为，对于这家经历了三次换帅、管理动荡以及生存危机的老牌互联网医疗平台而言，能够由传统产业资本接盘算是一个 " 好的归宿 "。

作为互联网医疗领域一个具有悲情色彩的开拓者，春雨医生跌宕的命运走向，在一定程度上堪称中国第一代数字医疗创业者的集体缩影。

创始人张锐毕业于人大生物系，曾任《京华时报》新闻中心主任和网易副总编辑。在移动互联网红利期，春雨医生凭借 " 在线问诊 " 模式开创了行业先河。

2015 年是其最高光时刻，公司在注册用户突破 9200 万的同时，实现了 3000 万元的盈利，这在当时普遍依赖烧钱转化的互联网医疗行业中显得尤为突出。公司在 Pre-IPO 轮的估值，甚至接近 10 亿美元。

然而，2016 年张锐的意外离世成为公司的巨大转折点。

此后，春雨医生陷入了长达数年的战略摇摆：从华润系高管张琨试图深化公立医院合作失败，到联合创始人曾柏毅代理期间的业务分散，再到张锐妻子王羽潇临危受命、引入搜狗融资续命。

在此期间，平安好医生依托保险生态、京东健康凭借强大供应链、阿里健康依靠流量与电商，已经迅速崛起瓜分互联网医疗市场。

2024 年起，春雨医生曾尝试向互联网大厂寻求整体出售，但由于其轻资产模式在巨头眼中的价值日益稀薄，加之要价与市场预期存在差距，谈判屡次受挫。

对于这样一家在动荡中坚持了九年的公司，国锐生活对其的收购被视为一个能够让春雨医生原有股东退出、让品牌得以延续的方式。

不过，对于收购方国锐生活而言，这更像是一场基于主业转型的防御性并购。

2025 年 6 月，国锐生活创始人魏纯暹之子、31 岁的魏来而获委任为公司执行董事兼董事会副主席，开启 " 二代接班 " 进程。

这位拥有哥伦比亚大学背景的年轻接班人，面对的是一个因传统物业价值波动而资产大额减值的家族企业。

在传统物业与地产开发增长乏力的背景下，数字医疗的非周期性与轻资产属性，被魏氏父子视为对冲房地产周期波动、构建第二增长曲线的好业务。

交易细节也透露出买方在资产估值剧烈波动背景下的微妙心态。在 2.69 亿元的对价中，第二阶段支付占比高达 80%，其中约 74% 通过发行代价股份完成。

值得注意的是，这些股份的发行价仅为 1.6 港元 / 股，较公告日收盘价大幅折让近六成，仅与前六个月均价基本持平。

这种架构设计既规避了大规模现金支出对本就承压的流动性造成的冲击，也反映出买卖双方在估值定夺上的博弈：卖方急于变现退出，而买方则利用折让价格对冲未来潜在的商誉减值风险。

然而，在收购消息宣布后不久，香港证监会就公开点名国锐生活。

2025 年 12 月 22 日，香港证监会指出其股权分布高度集中，少数股东合计持股比例高达 91.04%，导致公众流通盘不足一成。

这一调查结果源于公司股价此前半年内暴涨 476% 的异常波动：2025 年 6 月 30 日收市时，国锐生活每股仅报 0.65 港元，但自进入下半年以来，公司股价一路攀升，到 2025 年 12 月 9 日报 3.75 港元。

监管数据显示，由执行董事魏纯暹、孙仲民控制的港锐国际及其一致行动人，连同十名特定股东，几乎锁定了绝大部分股份。

图 / 国香港证监会公告

香港证监会从发出警示：鉴于股权高度集中于数目不多之股东，即使少量股份成交，该公司之股份价格亦可能大幅波动，股东及有意投资者于买卖该公司股份时务请审慎行事。

随后，国锐生活紧急发布公告澄清，通过详细拆解配售协议，证明独立第三方合计持有约 34.93% 的股份，从而自证符合港交所关于公众持股量不低于 25% 的硬性红线。

对于春雨医生而言，委身于这样一家股权高度集中、股价波动剧烈且流动性匮乏的上市公司，不仅意味着未来通过二级市场进行再融资的难度可能不小，也让这场转型并购蒙上了一层资本运作而非产业深耕的疑云。

  国锐生活与春雨医生，能否走进互联网医疗下半场？

在当下的互联网医疗行业，并购整合并不罕见，但这些案例大多发生在相似或高度交叉的产业体系内，其逻辑与春雨医生此次并购存在明显差异。

例如作为行业内并购的典型案例，蚂蚁集团对好大夫在线实现全资控股，将好大夫平台沉淀的医生接入支付宝医疗健康频道，重点发力慢病管理与商保直赔。

平安好医生则并表平安集团，成为后者间接非全资附属公司，与集团保险和金融资源整合后，2025 年上半年，平安好医生在 B 端和 F 端（综合金融端）的协同下实现净利润 1.3 亿元。

相比之下，国锐生活旗下并无任何医疗、健康服务、互联网诊疗或相关健康管理牌照及资产。

2025 年，数字医疗市场规模据估为 4500 亿元以上，用户渗透率提升至 47% 以上，但在这个蓬勃发展的市场，竞争格局已呈现出向头部平台高度集中的态势。

阿里健康、京东健康和平安好医生三家巨头凭借流量渠道与供应链优势，共占据了超过 60% 的市场份额。对于处于第二梯队的春雨医生而言，在单纯的线上市场中突围已无可能。

2025 年启动的 " 双通道 " 药品强制电子处方流转及医保支付的全面开放，为行业注入了新的变数。

该政策意味着通过互联网医疗平台开具的处方，可以在定点零售药店直接实现医保结算，这打通了线上诊疗与医保报销之间的最后一道障碍。

在政策利好释放的关口，春雨医生选择与国锐生活捆绑，或许是寄希望于将自身的医疗牌照、医生资源与国锐生活的物业、社区资源深度结合。

如果能够借助国锐生活的地产物业触角，将医保处方流转、家庭医生服务直接落地到社区实体节点，春雨医生确实有可能探索出一条避开电商巨头或保险巨头的新路，与国锐生活走进互联网医疗下半场。

然而，这种模式的落地需要极高的运营精细度、多个领域的复杂协调，以及更多的资金，对于目前正处于二代接班、主业承压的国锐生活来说，并不是一件容易的事情。

在春雨医生被收购的消息宣布后，春雨医生前 CEO 张琨在个人平台上所发表的一句总结，或许是这笔交易最好的注脚：

互联网医疗的下半场，早就不再是流量的狂欢，而是医疗本质的回归。但管理的精髓不变，通过战略梳理、业务聚焦、精益运营和持续创新这四大维度的深耕，我们证明了：唯有回归商业本质，才能穿越周期，抵达理想的彼岸。