信达证券股份有限公司唐爱金 , 贺鑫近期对百奥赛图进行研究并发布了研究报告《公司深度报告：高速成长的生物技术平台，乘风破浪未来可期》，首次覆盖百奥赛图给予买入评级。

百奥赛图 ( 688796 )

本期内容提要 :

高速成长的生物技术平台，完成 A+H 两地上市。

百奥赛图是一家创新技术驱动新药研发的国际性生物技术公司，公司业务可以分为抗体新药开发（RenMice）和临床前产品与服务（BioMice）两大平台：1）抗体新药开发技术平台：基于底层基因编辑技术，百奥赛图自主研发 RenMice 平台，用于抗体药物发现，目前已经积累超过 100 万全人源抗体序列库，服务于全球创新药企业。2）临床前产品与服务技术平台：公司子品牌 BioMice 提供几千种包括靶点人源化小鼠在内的基因编辑动物和细胞模型，同时为全球客户提供临床前药理药效和基因编辑服务。我们认为百奥赛图的发展历史可以分为公司初创期、资本化时期、战略转型期三个阶段，其中战略转型期阶段百奥赛图将自主研发管线陆续完成对外授权，全面向平台型公司转型，过去 5 年公司营业收入保持高速增长，2024 年正式实现扭亏为盈。2022 年公司通过港交所 IPO 审核，2025 年公司通过科创板 IPO 审核，成为少数完成 A+H 两地上市的生物技术平台公司。

RenMice：全人源抗体大势所趋，" 千鼠万抗 " 进入兑现期。

抗体药物的发展经历过鼠源单抗、人鼠嵌合单抗、人源化单抗、全人源单抗等不同阶段，随着技术的不断发展，人源化程度不断提升。根据文献统计，截至 2025 年 5 月，过去 50 年累计获批的抗体药物数量达到至少 212 种，从技术路径来看，人源化和全人源已经成为主流，鼠源抗体和人鼠嵌合抗体正在退出历史舞台。百奥赛图是全球较早布局全人源技术的生物科技公司之一，公司凭借先进的自有 SUPCE 技术，采取领先的基因组原位替换的策略开发了全人抗体 /TCR 小鼠 RenMice 平台，包括 RenMab、RenLite、RenNano、RenTCR、RenTCR-mimic 多个系列小鼠，在人源化抗体基因替换长度和完整性方面显著优于同类已有模型，能够最大程度地保证抗体基因的多样性。公司于 2020 年 3 月启动 " 千鼠万抗 " 计划，拟在 RenMab 及 RenLite 小鼠平台的基础上通过靶点敲除，得到针对人体内千余种潜在药物靶点的靶点敲除小鼠进行药物发现（千鼠），针对每种 Target KO 小鼠免疫后得到数百种针对该靶点不同表位的抗体分子（万抗）。基于对 1000 多个潜在可成药的靶点进行规模化药物开发，公司已经建立起超 100 万条全人抗体序列库。截至 2025 年 6 月 30 日，公司累计完成 61 个正式转让 / 授权 / 合作开发项目，我们认为，公司目前抗体开发业务收入仍以首付款为主，随着合作项目的临床推进，里程碑付款将逐渐成为抗体开发业务收入的主要来源，如果有合作项目成功上市，销售分成对业绩的贡献同样可观。

BioMice：模式动物协同药理药效，持续贡献稳定现金流

根据弗若斯特沙利文，2024 年全球临床前药理药效评价行业市场规模约 44.4 亿美元，2024 年中国临床前药理药效评价行业市场规模约 77.1 亿元人民币，考虑到模式动物是开展药理药效评价的重要工具，我们认为模式动物企业开展相关业务具备先天优势，由于部分客户结构重叠，两项业务具备较强协同作用。百奥赛图是全球领先的模式动物及药理药效评价平台公司：1）模式动物方面，公司累计开发超过 4,300 种基因编辑动物及细胞模型，其中包括靶点人源化小鼠 1,700 余种；2）药理药效服务方面，公司建立了完备的体内外药理药效学评价、药代动力学（PK）和药效学（PD）评价以及小动物病理和毒理学评估体系，截至 2025 年 6 月 30 日，公司的药理药效团队已为全球约 950 名合作伙伴完成了超过 6,350 项药物评估。整体来看，公司模式动物销售业务和临床前药理药效评价业务协同发展，目前正处于高速成长期。和同业公司对比，百奥赛图的商业模式相对独特，虽然模型资源数量不多，但是聚焦高毛利的靶点人源化小鼠品系，不提供低毛利的普通品系，笼位资源的利用度较高，同时具备出海能力。

盈利预测与投资评级

我们预计 2025-2027 年公司营业收入分别为 13.48 亿元、18.06 亿元、23.17 亿元，归母净利润分别为 1.50 亿元、3.18 亿元、5.07 亿元，对应的 EPS 分别为 0.34 元、0.71 元、1.13 元，对应的 PE 估值分别为 167.27 倍、78.95 倍、49.49 倍。我们认为百奥赛图是全球领先的生物技术平台型公司，RenMice 平台有望贡献高弹性空间，BioMice 平台有望贡献稳定现金流，中长期成长性突出，首次覆盖给予 " 买入 " 评级。

风险因素

创新药研发失败的风险；行业投融资不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；地缘政治和关税风险；次新股短期内股价波动风险。

该股最近 90 天内共有 1 家机构给出评级，增持评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 49.58。

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