当投资者将黄金视为避险资产大举买入时，他们或许未曾料到，今年推动金价屡创新高的关键买家之一，竟是加密货币世界中最具争议的稳定币发行商 Tether。这家数字资产巨头的黄金购买量一度超过央行，正在重塑传统避险资产的供需格局。

据媒体周四报道，投资银行 Jefferies 测算显示，截至 9 月 30 日，全球最大稳定币 USDT 的发行商 Tether 持有 116 吨黄金，价值约 140 亿美元，使其成为除主要央行外最大的单一黄金持有者，持有量与韩国、匈牙利或希腊等国的官方储备相当。仅在第三季度，Tether 购入约 26 吨黄金，占当期全球黄金总需求的 2%，相当于已知央行购买量的 12%。

这一发现揭示了 2025 年金价飙升 56% 背后的隐秘力量。今年金价在两波上涨中累计上涨约 2000 美元，第二波涨势恰与 Tether 购金提速同步。Jefferies 指出，Tether 的需求 " 可能在短期内收紧了供应并影响市场情绪，进而驱动投机资金流入 "。

但这种加密货币与传统避险资产的深度交织也带来隐患。如果稳定币需求突然逆转，支撑其价值的黄金储备必将面临抛售压力。对于那些买入黄金以规避债务或科技泡沫的投资者而言，他们现在需要思考：黄金本身是否已在这一过程中变得泡沫化？

加密巨头成为黄金市场新势力

Tether 在黄金市场的影响力今年显著上升。根据 Jefferies 的数据，在截至 9 月 30 日的两个季度中，这家数字资产公司的购金量超过了官方央行的购买规模。

金价今年的飙升分两个阶段。第一波是 4 月前的四个月内上涨近 1000 美元，与关税冲击和美元下跌 10% 同步；第二波则是 8 月中旬至 10 月中旬的再涨 1000 美元，但此时美元并未进一步走弱。央行仍是最大买家，二、三季度购买量均约 220 吨，但 Tether 作为边际买家的作用更为显著。

在第二季度，Tether 的购买量约占央行购金量的 14%；到第三季度，这一比例上升至 12%。Jefferies 团队指出，第二轮涨势的时间线与 Tether 购金提速高度吻合。该行预计，这一规模的需求仍将持续—— Tether 计划在 2025 年购买约 100 吨实物黄金。

考虑到 Tether 今年利润预计接近 150 亿美元，且稳定币在近期加密市场波动中保持强劲，这一目标看起来并不困难。

双代币策略的储备配置

Tether 购买黄金是为了支撑两种不同的代币，这解释了其购金动机的复杂性。

截至第三季度末，流通量达 1740 亿美元的 USDT 稳定币储备中包含 104 吨黄金，另有 12 吨支撑着黄金支持型代币 Tether Gold（XAUt）。每枚 XAUt 代表一盎司黄金，据区块链数据显示，自 8 月初以来，XAUt 发行量增加超 27.5 万盎司，相当于约 11 亿美元的黄金储备增量。

但这一策略与美国新规存在冲突。今年 7 月通过的《GENIUS 法案》为稳定币建立监管框架，明确禁止合规发行商使用黄金作为储备资产。Tether 已宣布计划推出符合该法案的新稳定币 USAT，将完全放弃黄金储备。

这使得一个问题变得扑朔迷离：为何在法案通过后，Tether 反而增加了 USDT 的黄金储备比例？目前金价已较 10 月中旬创下的 4379 美元历史高点回落超 6%，Tether 的购金策略似乎更多着眼于长期布局。

避险资产的投机化风险

黄金与加密货币生态系统的交织在意识形态上或许说得通，但在实践中两者表现迥异。

两者的共同叙事是对主要货币超发和贬值的担忧，买家声称囤积这两类资产是基于 " 价值储存 " 考虑，因其供应有限而非固定收益。然而比特币等加密代币虽在过去十年爆发式增长，但仍然极度波动且高度投机。今年秋季，即便针对主要货币的焦虑转向日元，比特币却跟随科技股 " 风险规避 " 抛售，六周内暴跌约三分之一。

稳定币的逻辑确实有所不同——其价值主张建立在完全抵押、可即时赎回的数字美元之上。但加密市场周期性的剧烈压力仍是常态。如果稳定币需求因任何原因急剧逆转，压力将不可避免地传导至支撑其锚定的资产，其中现在包括大量黄金储备。

Jefferies 预计稳定币领域将产生更多黄金需求。但其他观察者可能得出更悲观的结论：加密货币的变幻无常或许已将超投机性的潮涨潮落注入 " 避险 " 黄金之中。

代币化黄金的野心与现实

Tether 对黄金的热情似乎与其面临的监管限制相悖，但这可能反映了其对代币化实物黄金的长期押注。

对大多数散户投资者而言，持有实物黄金困难重重——保险和仓储成本高昂，自我托管仅适合末日准备者；期货有展期成本；黄金 ETF 收取较高管理费且设置最低投资门槛，T+1 结算还带来信用风险。代币化承诺提供更好方式：黄金支持的加密货币可 7 × 24 小时交易、实时结算，无管理费、无最低投资额、无维护成本。

但迄今为止，需求仍付之阙如。Tether 是仅有的两家拥有超 10 亿美元代币化黄金的发行商之一，而其一年前推出的桥接代币 Alloy 很快就被遗忘。XAUt 代币发行呈现出与 USDT 类似的 " 集中大额增发 " 模式，过去六个月发行量翻倍，但相对于日均清算约 600 亿美元的实物黄金市场，这些数量仍然微不足道。

不过，对于一位公开的美元悲观论者而言，CEO Paolo Ardoino 的宏大构想可能是让 Tether 推广一种黄金支持而非法币锚定的加密价值交换体系。在此之前，Tether 需要说服规避风险的投资者：表达对货币贬值担忧的最佳方式，是从一家在萨尔瓦多注册的私营加密公司购买区块链代币，而该公司声称在瑞士某处未公开的仓库中存放着超 100 吨未经审计的金条。