每经评论员 刘明涛

上行有顶峰，下行有新生。如同生命体的自然规律，任何行业都会经历高歌猛进的繁荣期，也必然要穿越蛰伏蓄力的调整期。如今，白酒行业似乎正站在这样一个被称作 " 至暗时刻 " 的节点上。

10 月 30 日晚间，A 股所有白酒企业 2025 年三季度业绩披露完毕。这份成绩单堪称惨淡：多数酒企业绩加速下滑，部分区域酒企净利润同比降幅接近三位数，其中口子窖单季归母净利润同比大降 92.55%。即便是行业龙头贵州茅台，虽凭借前三季度超 1300 亿元营收和 6.25% 的归母净利润同比增长，在行业寒冬中守住了基本盘，但这一增速也创下了近十年新低。

毋庸讳言，这是白酒行业近十年来的 " 最差季报 "。

面对这样的成绩单，市场声音各异：有冷眼旁观的质疑者，有置身事外的 " 吃瓜 " 者，有深受冲击的悲观者，也有耐心等待行业回暖的乐观者。在笔者看来，相较于业绩下滑的现实，更值得关注的是企业敢于暴露真实经营状况的勇气，以及在困境中破釜沉舟的底气。

回顾过往的行业周期，部分企业曾通过渠道压货、调整数据等手段粉饰业绩，延缓行业调整真实状况的暴露。而此次 " 最差季报 "，以最直接的方式呈现了业绩下滑的真相。这种坦诚与勇气，远比虚高的业绩数字更具长期价值，也为投资者重新审视白酒行业的投资逻辑，提供了重要的参考依据。

对于投资者而言，面对白酒行业的周期性波动，更需要保持理性思考，回归白酒行业的价值投资逻辑。没有永远处于上行期的行业，过去十年，白酒行业凭借持续的高增长，成为资本市场中的 " 白马蓝筹 "。但此次行业调整明确传递出一个信号：白酒行业已彻底告别高速增长的粗放发展阶段，进入稳定成熟的高质量发展周期。

其实，白酒行业并非首次经历这样的成长阵痛。上世纪末，名酒曾陷入降价求存的迷茫；2012 年前后，受需求受限影响，行业又经历了一场刺骨的寒冬。彼时，行业面临着库存高企、价格倒挂与市场信心崩塌的困境，严峻程度远超当下。

在自然界，寒冬意味着凋零与死亡，但同时也是淘汰与筛选的过程——强者生存，弱者淘汰。产业发展亦是如此，真正的强者从不畏惧寒冬，而是直面寒冬、拥抱寒冬，在寒冬中磨砺自身实力与风骨，等待春天的到来。正是那些曾经濒临绝境的考验，迫使企业痛下决心推进改革，挤出行业泡沫，最终锤炼出更具韧性的商业模式和更健康的渠道生态。

如果说行业上行周期是势能的积累与价值的绽放，那么下行阶段便是企业修炼内功与孕育新机遇的过程。每一次 " 深蹲 "，都是为了下一次更有力的 " 起跳 "。在严寒中孕育的生机，往往具有最强的韧性。只有穿越周期，行业才能迎来更广阔、更具韧性的发展空间。眼前的 " 至暗时刻 "，或许正是光明到来的前奏。

此时的白酒行业，更像是历经风浪后的 " 压舱石 "，其核心价值不再是爆发式的业绩增长，而是穿越周期的抗风险能力与稳定的红利属性。相应地，投资者也需要重新锚定白酒行业的投资价值坐标。

从消费端观察，尽管整体需求增速有所放缓，但高端白酒以及老酒的收藏属性依旧稳固，商务消费场景也在逐步复苏。这些刚性需求为行业提供了坚实的基本盘，有效避免了需求端出现大幅波动。

从商业模式来看，头部酒企仍拥有成瘾性消费、稀缺性、文化溢价这三重 " 护城河 "。从毛利率水平来看，贵州茅台 91.29%、泸州老窖 87.11% 的高毛利率，在大多数行业中依旧遥遥领先；从现金流表现来看，先款后货的销售模式与老酒不断增值的特性，让行业在调整期仍能保持相对稳健的现金流。这些底层优势，决定了白酒行业的长期价值不会因短期调整而消失。

由此可见，一份 " 最差季报 " 绝非白酒行业的 " 终局哨 "。正如巴菲特在市场悲观时重仓可口可乐的逻辑：当行业估值跌至历史低位时，往往正是挖掘价值标的的窗口期。

有事实可佐证这一观点：在白酒股业绩尽显寒意之际，资本市场的 " 春潮 " 已悄然涌动。10 月 31 日，古井贡酒在盘中带头冲高超 7%，迎驾贡酒、舍得酒业等也随之跟涨。" 最差成绩单 " 没有引发市场风暴，反而出现了截然相反的行情。这杯掺杂着寒意与暖意的 " 白酒 "，正是当前市场最耐人寻味的反差注脚。

如今，资本市场对白酒行业的反应，已从最初的错愕逐渐转向冷静思考。人们有理由相信，当行业寒意消融之时，白酒行业必将迎来格局重塑与价值回归的又一个春天。

每日经济新闻