泡沫还是真金？

这家公司曾经被华为狠狠背刺，也曾被美国纳入实体名单封锁，连续多年不盈利，无数次被认定必死无疑。

但在前不久，它的股价一度超过了茅台，成为科创板市值第一的公司。它就是 " 寒王 " 寒武纪。

有人说它是中国的英伟达，也有人说它是 AI 芯片泡沫。寒武纪，究竟是一家怎样的公司？这家中科院背景深厚的 AI 芯片企业，能不能真正承担起 AI 浪潮之下的国产算力替代需求呢？

天才兄弟的 AI+ 芯片故事

寒武纪的故事，还要从一对天才兄弟讲起。哥哥陈云霁，弟弟陈天石，兄弟俩相差两岁，个个都是神童，从小到大上学是一路跳级，双双考进了中科大少年班。别人家的孩子还在上初中，他们俩已经上大学了。

博士毕业之后，兄弟俩都进入了我国计算机科学的顶尖机构中科院计算所，哥哥陈云霁主攻硬件和芯片，弟弟陈天石的方向是计算机智能算法。

图片来源：中科院计算所官方网站

2010 年前后，陈家兄弟就想，能不能把两个人的研究方向交叉一下，做人工智能 + 芯片。但十五年前，AI 还是一个冷门学科，哪怕几十万的研究经费都很难申请下来。幸亏当时计算所的领导慧眼识人，支持了兄弟俩的研究。

两位天才少年也很争气，2015 年，他们做出来了全球首款深度学习处理器原型芯片。当时，英伟达的 AI 也刚起步，渐渐从图形芯片公司向 AI 计算公司转型。

从这个角度看，寒武纪相比英伟达，其实站在过同一条起跑线上。

兄弟两个 图片来源：中国科学院网站

有了学术成果之后，陈家兄弟很快开启了资本运作，把知识成果产业化：2016 年，陈天石创立寒武纪公司，担任董事长、CEO，陈云霁担任公司首席科学家。从融资历程上看，兄弟俩一路开挂，一开始就有中科院计算所旗下资管公司的投资，还有科大讯飞等早期投资者，提供了初始资金支持。

那一年，谷歌的阿尔法狗击败了韩国棋手李世石，AI 成为了风口浪尖上的概念，寒武纪之后的融资也变得非常顺利。A 轮融资时，阿里巴巴、联想等大公司都来参与，寒武纪估值达到 10 亿美元，成为全球唯一的 AI 芯片独角兽。

麒麟 970 全球首个 AI 芯片 图源网络

2017 年，寒武纪找到了大客户华为，给当时的华为旗舰机 Mate10 搭载的麒麟 970 芯片提供 NPU（神经网络处理器）技术，华为 Mate10 也因此成为全球首款 AI 芯片手机。之后的华为 Mate20 也使用了寒武纪的 AI 芯片，借助华为的影响力，寒武纪的知名度迅速打响。

2018 年 B 轮融资之后，估值达到了 25 亿美元。但到了 2019 年，华为手机开始采用自研的 AI 芯片，与寒武纪的合作宣告终止。而华为在之前两年，一直都是寒武纪的第一大客户，贡献了寒武纪 97% 到 98% 的收入。失去华为，对于寒武纪来说是一场巨大的危机。

寒武纪的 AI 芯片 图源网络

因此，寒武纪不得不开始战略转型，从给华为的手机芯片赋能，到提供计算集群所需的芯片。这一时期，寒武纪开始推出思元系列芯片，还做 " 算力基建 "，比如为地方政府建设算力中心，填补失去大客户之后的营收空白。

并且，寒武纪明确自己是 " 中立芯片供应商 "，只提供算力，不下场做 AI 应用和客户竞争。

渡过经营难关之后，2020 年 7 月，寒武纪在科创板成功上市，上市首日市值即突破千亿元，成为 " 科创板 AI 芯片第一股 "。

但即便如此努力，寒武纪在此后长达 4 年的时间里，寒武纪处于持续亏损状态。

这家由天才兄弟创立的中国 AI 芯片独角兽，其含金量究竟如何，其实一直饱受质疑。

直到 2024 年第四季度，寒武纪才实现了首次盈利。在 AI 芯片的国产替代浪潮之下，寒武纪的业绩开始起飞：2025 年上半年，寒武纪营收来到了前所未有的 28.81 亿元，同比暴增 4347.82%。

问题交织，" 寒王 " 的旗号能打多久？

2025 年 7 月中旬起，寒武纪的股价进入了暴涨区间，从 520 多元一路飙升至 8 月下旬的 1500 元以上，超过了茅台成为新的 " 股王 "。直到 2025 年 10 月中秋、国庆假期结束后第一天，近 3 个月的时间里，寒武纪的股价一直相当稳固。

不过，尽管目前寒武纪的业绩和股价都处于高位，但我们仍只能对它持谨慎乐观的态度。

首先，寒武纪过于依赖单一客户，从华为渐渐换成了国资背景的算力中心，再到互联网公司，一旦大客户不买账了，那简直不敢想。

2025 年 9 月 18 日的业绩说明会上，寒武纪围绕着大客户是谁等投资者普遍关心的问题进行了回应，但始终没有给出具体、正面的答案。这种不透明性，也大大增强了人们对于这家公司的担忧。

第二，寒武纪其实是被国内外前后夹击：内，有来自华为晟腾的激烈竞争，外，寒武纪被美国政府列入实体清单，随时可能被供应链断供，交货都是问题。

寒武纪还做过智能驾驶的尝试，目前已经终止

图源寒武纪官网

对内，寒武纪只能走差异化竞争的路子，与大客户合作提供能耗更低、效率更高、更有性价比的产品，并且保持住只做 AI 算力供应商的中立姿态，不与客户争夺 C 端用户，以此和华为等 AI 链条更长的企业区分开来。

面对外部压力，寒武纪唯有积极构建多元化的供应链体系，或者提前下单备货。尽管这要增加不少库存压力，但能够在一定程度上对冲不确定性风险。

寒武纪官网产品介绍还停留在几年前

图源寒武纪官网

第三，寒武纪的问题还在于开发者生态不够完善，很影响 AI 开发者的效率和使用体验。相比英伟达以十余年之功建立起的 CUDA 开发软件生态，寒武纪虽然在生态上也在努力追赶，但客户重新适应、迁移、兼容的挑战不容小觑。

而这三大问题都是交织在一起的，很难在短期内解决。

总的来说，是寒武纪踩中了国产替代的风口，或者说，在这个风口上，资本市场需要一个寒武纪。

至于它有多大可能成为中国的英伟达，哪怕有 1% 的希望也是好的。