民生证券股份有限公司周泰 , 李航 , 王姗姗 , 卢佳琪近期对恒源煤电进行研究并发布了研究报告《2025 年半年报点评：量价双降业绩承压，剥离亏损低效资产》，给予恒源煤电增持评级。

恒源煤电 ( 600971 )

事件：2025 年 8 月 21 日，公司发布 2025 年半年报。2025 年上半年，公司实现营业收入 23.77 亿元，同比下降 38.9%；归母净利润 -1.29 亿元，较 24H1 的 7.58 亿元同比盈转亏。业绩出现亏损主因煤炭业务量价齐跌。

25Q2 同环比盈转亏，期间费率增长明显。25Q2，公司实现营业收入 11.98 亿元，同环比 -35.0%/+1.7%；归母净利润 -1.56 亿元，较 24Q2/25Q1 的 4.31/0.27 亿元同环比盈转亏。25Q2，公司四费合计同环比 +0.26/+0.66 亿元，四费费率同环比 +10.6/+5.2pct。

煤炭业务毛利率下滑，25Q2 商品煤产销环比增长。25H1，公司实现原煤产量 476.8 万吨，同比 -3.5%；商品煤产量 355.0 万吨，同比 -7.7%；商品煤销量 337.7 万吨，同比 -13.0%；吨煤售价 662.2 元 / 吨，同比 -30.6%；吨煤销售成本 567.2 元 / 吨，同比 +1.6%。25H1，公司商品煤销售毛利为 3.2 亿元，同比 -79.2%；毛利率为 14.3%，同比 -27.2pct。25Q2，公司实现原煤产量 240.2 万吨，同环比 +0.2%/+1.5%，其中商品煤产量 179.6 万吨，同环比 -5.4%/+2.4%；商品煤销量 177.7 万吨，同环比 -9.6%/+11.0%；吨煤售价 635.5 元 / 吨，同环比 -28.9%/-8.1%；吨煤销售成本 572.5 元 / 吨，同环比 +3.1/+2.0%。25Q2，公司商品煤销售毛利为 1.1 亿元，同环比 -83.2%/-46.4%；毛利率为 9.9%，同环比 -28.0/-8.9pct。

焦煤价格反弹，下半年公司业绩有望好转。据焦煤在线数据，25Q2 淮北焦精煤、肥精煤长协价格平稳运行，进入三季度以来，7 月初分别下调 100 元 / 吨、131 元 / 吨，而后伴随炼焦煤价格持续反弹，8 月初长协价格分别上调 120 元 / 吨、110 元 / 吨。我们预计后续伴随 " 限超产 " 及产能核减政策落地，供给有效缩量将助力煤价上涨，从而带动公司业绩反弹。

25H1 电力业务权益净利润同比增厚，剥离亏损电力资产。25H1，公司电力业务实现权益净利润 2194.69 万元，同比 +48.7%，其参控股的 5 个电厂中仅钱营孜发电实现盈利，贡献权益净利润 3719.94 万元。因恒力电业、新源热电、创元发电能耗环保不达标、碳履约成本逐年增加及生产经营持续亏损，公司拟关停上述公司下的低热值火电机组，并将恒力电业、新源热电解散注销，创元发电保留主体开展新能源业务。上述机组关停将减少公司火电装机容量 66MW，权益装机容量 53MW，截至 25H1 末三家公司净资产规模分别为 306.01/16514.32/3655.32 万元，公司预计关停短期对生产经营不会产生较大影响。公司持股 50% 的钱营孜电厂 1 × 1000MW 二期项目已于 2025 年 2 月 25 日并网，年发电量约 48 亿千瓦时，参考一期盈利能力未来有望增厚公司业绩，伴随低效资产剥离，公司电力业务盈利水平将有效改善。

投资建议：考虑焦煤价格中枢下移、25H2 有望边际好转，我们预计 2025-2027 年公司归母净利为 1.73/2.79/4.33 亿元，折合 EPS 分别为 0.14/0.23/0.36 元 / 股，对应 2025 年 8 月 21 日收盘价的 PE 分别为 49/30/19 倍，维持 " 谨慎推荐 " 评级。

风险提示：煤炭价格大幅下跌；新投产项目盈利不及预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，东北证券王政研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为 7.98%，其预测 2025 年度归属净利润为盈利 23.72 亿，根据现价换算的预测 PE 为 3.5。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 1 家机构给出评级，买入评级 1 家。

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