一次旨在注入流动性的政府债务回购，却意外将一场关于 " 收益率曲线控制（YCC）" 的辩论推向了风口浪尖。

当地时间本周三，美国财政部宣布完成了一笔 40 亿美元的政府债券回购，这是其历史上规模最大的回购操作之一。然而，此次操作吸引了高达 290 亿美元的债券卖出申报，是财政部最终购买量的七倍有余。

这一悬殊的供需比，被市场解读为流动性压力的明确信号。更值得注意的是，财政部此次流动性注入并未能有效压低收益率。数据显示，次日基准 10 年期美国国债收益率不降反升触及 4.308%，这表明仅靠回购尚不足以抵消市场潜在的抛售压力。

此举正值一个微妙时刻。全球央行行长和经济学家即将在杰克逊霍尔年度经济政策研讨会上齐聚一堂，美联储主席鲍威尔的讲话成为全球市场焦点。财政部的最新动作，无疑为这场关于未来利率路径和政策工具的讨论增添了新的复杂性。

巨额回购规模难解流动性困局

此次回购操作最引人注目的细节，在于其近七倍的超额认购率。财政部计划回购 40 亿美元，但收到了来自投资者总计 290 亿美元的卖出要约。此次回购涵盖票面利率 4.250% 的 "91282CJS1" 债券、2.375% 的 "9128286S4 " 债券、0.875% 的 "91282CCJ8" 债券等。

部分回购操作 图源：美国财政部

市场分析人士认为，这清晰地表明投资者对现金的需求远超预期，是市场潜在融资压力加剧的明确信号。

这种结构性紧张状况并未因回购而得到根本缓解。数据显示，在财政部干预后，10 年期和 2 年期国债收益率双双走高，后者升至 3.76%。收益率与价格走势相反，其上行意味着债券需求疲软，回购操作的影响力被巨大的供应压力所覆盖。

回购计划升级，引发 YCC 猜测

此次操作并非孤立事件，据 ConnectMoney 报道，美国财政部在 2025 年 7 月的季度融资公告中大幅扩展了债务回购计划。财政部将长期名义债券流动性支持回购频次从每季度 2 次增至 4 次，针对 10 至 30 年期的非最新发行债券。

每次操作维持 20 亿美元上限，但季度限额实际上从 300 亿美元提升至 380 亿美元。同时，现金管理回购的年度上限从 1200 亿美元增至 1500 亿美元。

财政部不断加码的回购，尤其是对长端收益率曲线的干预，已引发其是否正在进行 " 财政版 YCC" 的讨论。收益率曲线控制（YCC）传统上是央行的货币政策工具，通过承诺无限量购买债券，将特定期限的利率锚定在目标水平，例如美联储在 1940 年代为支持战争融资所采取的措施。

美国财政部回购计划时间表 图源：美国财政部

财政部工具箱 vs. 央行 YCC：界限何在？

对于市场的猜测，美国财政部官员明确表示，回购操作是旨在支持二级市场流动性、改善现金管理的财政和市场结构工具，而非旨在控制借贷成本的货币政策。 他们强调，这些操作在设计上对收益率是中性的（yield-agnostic），其规模和节奏由市场运作状况决定，而非利率目标。

尽管如此，部分分析认为，一个不断扩大的、特别侧重于长债的回购机制，即便没有明确的政策意图，也可能对长期收益率产生附带的下行压力，从而在客观上导致收益率曲线趋平。

然而，也有观点指出，与目前超过 27 万亿美元的美国国债市场总规模相比，财政部的回购规模仍然很小，不太可能从根本上改变投资者的需求或久期风险敞口。

真正的 YCC 需要美联储的资产负债表和其货币政策授权的直接参与，而非仅仅财政部的债务管理工具所能实现。

市场聚焦杰克逊霍尔，鲍威尔讲话成关键

尽管财政部的回购注入了流动性，但回购规模与抛售意愿之间的巨大差距，暴露了市场融资条件的脆弱性。一些分析师因此认为，如果这种融资压力持续存在，美联储最终可能被迫采取更积极的干预措施。

而市场焦点正在转向即将召开的杰克逊霍尔会议，鲍威尔将于 8 月 22 日美国东部时间上午 10 点在会议上发表主旨演讲。投资者将密切关注鲍威尔对经济前景、通胀风险以及未来政策路径的表态。

在这个敏感时刻，鲍威尔的讲话将为市场提供关键线索，以判断财政部的回购究竟只是单纯的技术性微调，还是在为应对未来更严峻挑战所做的政策铺垫。