中国银河证券股份有限公司陶贻功 , 梁悠南 , 马敏近期对龙源电力进行研究并发布了研究报告《龙源电力 2025 年半年报点评：风资源环比有所修复，拟进行中期利润分配》，给予龙源电力买入评级。

龙源电力 ( 001289 )

核心观点

事件：公司发布 2025 年半年报，25H1 实现营收 156.57 亿元，同比 -18.61%，实现归母净利 33.75 亿元（扣非 32.87 亿元），同比 -13.79%（扣非同比 -12.26%）。由此计算 25Q2 单季度实现营收 75.17 亿元，同比 -18.18%，实现归母净利 14.73 亿元（扣非 14.26 亿元），同比 -0.07%（扣非同比 +5.64%）。公司同时宣布进行中期利润分配，拟每 10 股派发现金红利 1.00 元（税前），占 25H1 归母净利润的比例为 24.77%。

风资源较 25Q1 有所改善，光伏电价下行压力减轻。25H1，公司实现发电量 396.52 亿 kwh，同比 -1.07%；剔除火电出表影响后 +12.73%。其中，风电、光伏发电量分别为 335.03、61.47 亿 kwh，同比 +6.07%、+71.37%。25Q2，公司实现发电量 193.66 亿 kwh，同比 +2.70%；剔除火电出表影响后 +17.16%。其中，风电发电量 157.27 亿 kwh，同比 +8.06%；光伏发电量 36.38 亿 kwh，同比 +84.20%。截至 25H1 末，公司风电、光伏累计装机分别为 31.40、11.79GW，对应年内新增装机 0.99、1.10GW，已完成全年目标装机 5GW 的 42%。25Q2，公司风电发电量仍受到风资源条件偏弱的拖累，但负面影响较 25Q1 有所减弱。25H1，公司风电平均利用小时数为 1102h，同比 -68h 或 -5.8%，较 25Q1 的 -55h 或 -8.6% 有所修复。25H1，公司风电平均上网电价 422 元 /MWh（不含税），同比 -16 元 /MWh 或 -3.7%，主要是源于风电市场交易规模扩大，平价项目增加以及结构性因素；光伏平均上网电价 273 元 /MWh（不含税），同比 -5 元 /MWh 或 -1.8%（vs.24H1 新增装机 1.69GW，电价 yoy-9.9%），新增装机放缓或在一定程度上使得电价下行压力有所减轻。

受风资源、电价、折旧摊销多重影响，风电分部业绩承压。公司 25H1 营业收入同比降幅较大主要系火电资产出表影响，我们加总非火电分部的收入，25H1 同比 +3.09% 至 160.40 亿元。具体来看，风电分部实现收入 138.26 亿元，同比 -1.60%，主要系利用小时数、电价同比下行；光伏分部实现收入 17.02 亿元，同比 +65.63%，主要得益于装机增长带来的电量增加。由于火电业务盈利能力明显弱于新能源，因此资产出表对公司利润的影响幅度小于收入，我们加总非火电分部的经营利润，25H1 同比 -6.81% 至 69.05 亿元，其中风电分部实现经营利润 62.13 亿元，同比 -10.54%，主要由于收入下滑但新增装机带来的折旧摊销增加较为刚性；光伏分部实现经营利润 5.50 亿元，同比 +51.19%。

投资建议：我们预测公司 25-27 年归母净利润分别为 64.40、71.11、79.44 亿元，对应 PE21.60x、19.56x、17.51x，维持推荐评级。

风险提示：风资源条件不及预期的风险；新项目建设进度 & 投产节奏不及预期的风险；电价下行风险等。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 8 家机构给出评级，买入评级 6 家，增持评级 2 家；过去 90 天内机构目标均价为 18.1。

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