一份中报，有时只是一份阶段性的成绩单。但有时，它揭示的是一个结构性拐点。

中国生物制药 2025 年的中报，属于后者。

上半年中生总收入达到 175.7 亿元人民币，同比增长 10.7%。但真正的故事藏在利润表下：剔除一次性因素后，经调整归母净利润达到 30.9 亿元人民币，同比增速高达 101.1%。利润增速数倍于收入增速，这并非简单的经营杠杆效应。

答案指向一个关键指标：创新产品收入占比。这个数字，在 2025 年上半年来到了 44.4%，离全年 50% 的目标更近一步。

创新业务，如今已成为驱动公司增长和盈利的核心引擎。未来公司的价值曲线、市场预期乃至行业地位，都将由这个不断攀升的比例重新定义。

一场被市场验证的转型

增长的质量，远比增长的速度重要。

中国生物制药在整体收入 10.7% 的增长背后，是创新产品收入高达 27.2% 的更快速增长。高价值、高毛利的创新产品组合，正无可争议地成为拉动公司价值增长的火车头。

这种增长质量的提升，源于公司内部一场深刻的资源重构。

一方面，是对未来的坚定投入。2025 年上半年，公司的研发费用占收入比率提升至 18.1%，创下历史新高，其中 78% 的研发费用被配置于创新产品的开发。

另一方面，是对当下的极致效率。与研发投入的大幅攀升形成鲜明对比的是，公司的销售及管理费用率已连续五年持续下降，本期微降至 42.9%。在行业普遍面临营销合规压力和费用高企的背景下，这种 " 反向操作 " 证明了公司卓越的运营管理能力，成功地在扩张创新投入的同时，优化了存量业务的成本结构。通过提升自身运营效率，建立了一个强大的、能够自我供血的研发引擎。

市场的反应是敏锐的。

经历了一轮漫长的生物医药资本寒冬后，市场情绪已从对 " 故事 " 的狂热追逐，转向同时对 " 确定性 " 的理性回归。资本正在清晰地向那些拥有强大自我造血能力、成熟商业化体系和清晰盈利路径的企业聚集。

中国生物制药的中报体现的强劲的现金流、庞大的现金储备、已验证的商业化能力，以及一个即将进入密集收获期的创新管线，使其在充满不确定性的行业中，成为了一个兼具成长性与安全性的稀缺标的。

这是一场被市场数据和资本流向双重验证的成功转型。

新引擎——用礼新作为创新互补

如果说持续的内部变革为中国生物制药的转型打下了坚实地基，那么 7 月份宣布的全资收购礼新医药，则为其装上了一个通向全球创新的强力新引擎。

其核心战略意图，是收购一个与现有管线充分互补的创新引擎。礼新医药在肿瘤免疫及肿瘤微环境领域拥有全球领先的抗体发现与 ADC 技术平台，包括肿瘤微环境特异性抗体开发平台（LM-TMETM）、针对难成药靶点的抗体开发平台（LM-AbsTM）和新一代抗体偶联药物平台（LM-ADCTM）等。收购这些平台，意味着中国生物制药的研发能力从 " 跟跑 " 向 " 领跑 " 阶段迈出了关键一步。

根据公司在电话会议中的阐述，整合后的体系将形成高效的 " 上下游 " 协同关系。

礼新医药将作为高效率、高产出的 " 创新发现引擎 "，保持相对独立运作，专注于从早期研发到 IND（新药临床试验申请）阶段的工作。一旦项目进入 IND 阶段，将无缝交接到正大天晴这一成熟平台上。正大天晴将利用其规模化的临床开发、生产（CMC）和商业化能力，加速创新资产的后期开发和市场转化。

这种模式，既保留了初创 biotech 的研发活力与效率，又嫁接了大型药企的平台资源与确定性，实现了 "1+1>2" 的协同效应。

此次整合，也让中国生物制药的研发管线厚度与竞争力提升到了新的高度。一批具备全球竞争力的重磅候选药物浮出水面，覆盖了公司聚焦的四大核心治疗领域。

在兵家必争的肿瘤领域，公司形成了强大的产品矩阵。

内部管线中，用于乳腺癌治疗的 CDK2/4/6 抑制剂 TQB3616，因其对 CDK2 靶点的更强抑制，展现出克服现有疗法耐药的潜力，其二线适应症已临近获批，一线及辅助治疗正快速推进。另一款 HER2 双抗 ADC 药物 TQB2102，则在临床中表现出远低于同类药物的间质性肺病（ILD）发生率，实现了疗效与安全性的更优平衡。

礼新医药的加入则带来了更前沿的 " 弹药 "。其 Claudin18.2ADC 药物 LM-302，在胃癌、胰腺癌等难治癌种中展现出同类首创（first-in-class）潜力，并已获得中美两国的突破性治疗药物资格或快速通道资格。而全球开发进度第一的 CCR8 单抗 LM-108，作为一种新型肿瘤免疫疗法，已在中国获得两项突破性治疗品种认定，在多个实体瘤中显示出优异的早期疗效。

在肿瘤之外，其他领域的布局同样亮点纷呈。肝病 / 代谢领域的拉尼兰诺（Lanifibranor），作为中国首个进入 III 期临床的口服 MASH（代谢功能障碍相关脂肪性肝炎）药物，有望填补巨大的市场空白。呼吸领域的 PDE3/4 抑制剂 TQC3721，全球研发进度位列第二，有望成为 COPD 治疗的基石药物。

这些潜力产品也都有充足的对外 BD 预期。

一个由内部研发和外部并购双轮驱动，结构合理、梯队清晰、覆盖前沿靶点和重大疾病领域的全球化研发管线，已然成型。

全球 Pharma 的三年蓝图

对于中国生物制药而言，价值创造的漫长投入期正在结束，价值兑现的密集收获期已经到来。

根据公司的规划，未来三年（2025-2027 年）将是一个 " 创新超级周期 "。预计将有近 20 款创新产品陆续获批上市，其中超过半数是峰值销售额有望突破 20 亿元人民币的重磅品种。

2025 年：下半年预计 CDK4/6 抑制剂及 HER2-EGFR 产品获批上市，全年创新药收入占比将历史性地突破 50%。

2026 年：预计将有 5 款创新药上市，包括 HER2 双抗 ADC、Claudin18.2ADC 等重磅产品。

2027 年：预计超过 10 款创新药上市，届时公司已上市创新产品数量将突破 35 款，收入占比超过 60%。

这种加速的价值兑现，将从根本上重塑公司的财务模型。持续注入的高利润产品将进一步优化收入结构，驱动利润进入新一轮高速增长通道。

更深远的变革发生在研发战略层面。公司主席在展望中明确提出，要从 " 跟随创新 "（follow）向 " 同类首创 "（first-in-class）和 " 同类最优 "（best-in-class）转变，成为一家全球型的 Pharma。

礼新医药带来的全球顶尖发现平台，正是实现这一战略跃升的技术基石。这些平台使公司有能力去挑战更困难靶点，从源头上提升创新的含金量。

支撑这一宏大蓝图的，是公司雄厚的财务实力。

截至 2025 年 6 月 30 日，公司拥有的资金储备高达 305 亿元人民币。这笔庞大的 " 战争基金 "，赋予了公司在未来产业整合中极大的主动权和灵活性。公司管理层在电话会议中毫不讳言，未来不排除继续进行收购、产品引进（license-in）、平台技术合作等各种形式的交易，并正与全球顶尖的实验室和科学家不断探索合作。

以 " 内生增长 + 外延并购 " 的模式，是全球制药巨头的共同成长路径。

公司管理层在最近的两次电话会都表示出，对未来充满信心，并给出了全年收入和净利润实现双位数增长的稳定指引，还乐观的对下半年的增长给出了更多的期待。

同时，管理层也特别强调在核心产品的对外 BD 上不会令市场失望。

一个内外协同、高效运转的研发体系正在形成，一个由近 20 个重磅新品构成的产品上市 " 超级周期 " 即将来临。

资本市场需要开始用一种全新的、全球化的眼光，来重新审视这家公司。