信达证券股份有限公司姜文镪 , 李晨近期对仙鹤股份进行研究并发布了研究报告《仙鹤股份：发力布局竹浆，加速产业链资源布局》，给予仙鹤股份买入评级。

仙鹤股份 ( 603733 )

报告内容摘要 :

事件：公司发布公告，拟投资四川竹浆纸用一体化高性能纸基新材料项目，总 ummary 投资额 110 亿元，其中一期 / 二期均计划建设 40 万吨竹浆、60 万吨纸，以及配套设施 & 竹林基地，两期项目合计将为公司贡献 80 万吨竹浆 &120 万吨纸。一期达产后年产值约 51.5 亿元，公司预计正式开工之日起 3 年内投产，二期未来择机建设。四川人工竹林面积约 66 万公顷，占全国比例 17%、排名第一。近年来四川省大力发展 " 竹—浆—纸—加工—销售 " 一体化产业集群，已成为最大的竹浆纸生产省份。我们认为公司此次投资主要为抢占国内优质竹林资源，未来浆线有望率先投产。

政策加持、技术进步，竹浆市场空间扩容可期。2023 年全年竹浆产量为 254 万吨，占纸浆总产量仅 2.9%。2023 年 10 月发改委印发《加快 " 以竹代塑 " 发展三年行动计划》，11 月中国政府与国际竹藤组织联合发布《" 以竹代塑 " 全球行动计划（2023 — 2030 年）》，竹浆纸产业顶层设计基本完成，预计未来 3 年内 200-250 万吨新建产能将投产（不含仙鹤此次规划）。竹子纤维形态和纤维素含量品质介于针叶木、阔叶木之间，竹浆品种质量可与木浆媲美，近年来我国已突破竹浆 / 溶解浆生产关键技术、竹高得率浆漂白白度增限也取得突破性进展。竹浆已可生产各类高档纸基产品，未来凭借我国竹林资源禀赋有望高速发展。

浆纸磨底，盈利改善趋势明确。Q2 受制于内需疲软，浆纸价格均阶段性下降，但公司广西 & 湖北基地林浆纸一体化匹配度逐步提高、新产能落地后产销保持相对景气，Q2 整体利润仍有望小幅改善。现阶段浆纸价格已处明确底部区间，浆纸价格 8-9 月有望企稳反弹，叠加 Q3 公司成本边际优化（低价浆入库），吨盈利修复可期。展望未来，我们认为公司全年造纸产销增速 30%+ 预期未变，中长期浆纸协同有望持续驱动经营成本改善，待四川新基地落地后成长逻辑有望延续。

盈利预测 & 投资评级：我们预计 2025-2027 年公司归母净利润分别为 13.1、17.1、20.0 亿元，对应 PE 估值分别为 11.1X、8.5X、7.3X。盈利预测下调主要系近期纸价超预期下滑，但考虑到公司成本端 Q3 改善趋势明确，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：终端需求不及预期，产能投放不及预期，竞争加剧。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 8 家机构给出评级，买入评级 7 家，增持评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 25.16。

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