证券之星：于莹

近日，海辰储能在港交所提交招股书，拟在港股上市。然而，在 IPO 的关键节点，公司却要面临多重现实考验。

证券之星注意到，2024 年，海辰储能的营收大幅增长，净利润也由亏转盈，但细看招股书，公司净利润转正的核心是依赖政府补贴，若政策退坡或补助延迟，公司盈利持续性将继续面临考验。

另外，公司业绩的大幅增长，也主要得益于海外市场。然而，今年 5 月，公司在美国的重要客户面临破产重组，不仅可能冲击其海外市场收入基本盘，更对公司的现金流造成压力，负债情况或将进一步恶化。上述种种都进一步加剧了市场对其资金链情况的担忧。

在储能行业竞争日趋激烈、政策环境复杂多变的背景下，海辰储能能否在此次港股 " 大考 " 中突围，不仅取决于其对上述风险的化解能力，更考验着公司在产能规划、客户结构优化及财务稳健性等多维度的战略调整，这一系列问题的答案，或许将直接影响资本市场对其未来发展的信心与估值判断。

产能利用率下滑下仍预谋扩产

公开资料显示，海辰储能成立于 2019 年 12 月，专注于储能，致力于成为全球储能第一品牌，成为全球领先的以储能电池和系统为核心的全场景储能解决方案提供商。

证券之星注意到，海辰储能的诞生，与储能电池行业巨头宁德时代有着密不可分的联系。2019 年，宁德时代前工程师吴祖钰离职创业，并带走了多名核心同事，组建了海辰储能的初始团队。

因为背景深厚，成立 6 年里，海辰共进行了四轮融资，其中，A 轮融资 6.83 亿元，A+ 轮融资 7.4 亿元，B 轮 20.01 亿元，C 轮 45.75 亿元，累计融资 80 亿元。以 C 轮每股 22.98 元计算，目前其估值超过 250 亿元。中金资本、招银国际、中国宝安、中银资产、鼎辉、经纬等知名投资 VC 和国有投资机构都为其一掷千金。

伴随着资本的加持，公司的营收一路飙升。2022 年— 2024 年 ( 以下称报告期内 ) ，海辰储能的营业收入 36.15 亿元、102.02 亿元和 129.17 亿元，年复合增长率达 89%；其中，储能电池的营收分别约为 25.38 亿元、79.57 亿元、79.61 亿元，营收占比分别为 70.2%、78% 和 61.6%。储能系统的营收分别约为 9.09 亿元、19.73 亿元和 46.71 亿元，营收占比分别约为 25.2%、19.3% 和 36.2%。这两大板块贡献了绝大部分营收。

报告期内，公司净利润分别为 -17.77 亿元、-19.75 亿元、2.88 亿元。细看数据，其可回售股份负债的公允价值影响金额重大，2022 年、2023 年分别为 12.91 亿元、17.16 亿元。但由于相关股份所附带的赎回权及清算优先权产生的责任已于 2023 年终止，因此海辰储能于 2024 年并无录得可回售股份负债的公允价值亏损，其净利润也由此转正。报告期内，海辰储能经调整净利润分别为 -1.05 亿元、-2.25 亿元和 3.18 亿元。

值得一提的是，根据招股书，海辰储能 2022 年— 2024 年获得的政府补助分别为 0.11 亿元、1.01 亿元和 4.14 亿元。可见，但扣除 4 亿政府补助后，公司实际仍陷入亏损，未来，一旦政策退坡或补助延迟公司或再陷入亏损境地。

招股书显示，过去三年，海辰储能的厦门基地产能利用率一路从 99% 下滑至 72.1%；重庆基地从 2023 年的 88.4% 下降至 73.3%；储能系统产能利用率从 93% 下降到 74%。可以看出，公司的国内业务增长或有放缓之势。根据此次的招股书，海辰储能拟将募得资金主要用于储能电池产能的提升、研发投入、搭建全球销售与服务网络等。在产能利用率不饱和的情况下持续扩产，海辰储能需要警惕产能过剩的风险。

美国公司跃升第一大客户

证券之星注意到，2022 年首次亮相美国 RE+ 展会后，海辰储能仅用两年时间便将海外市场从 "0" 做到近 40 亿元。

其 2024 年的大幅增长，也主要得益于海外市场。2022 年— 2024 年，海辰储能海外市场收入分别为 3.3 万元、1.01 亿元、37 亿元，占当年总收入比重从约等于 0 到 28.6%。

据了解，国外大储能项目收益稳定、单价高 ( 储能系统均价 0.9 元 /Wh ) ，而国内价格战已逼近成本线 ( 储能系统均价 0.6 元 /Wh ) ，这导致公司 2024 年在海外业务的毛利率可以高达到 42.3%。

另一个明显的指标是，2022 年、2023 年前五大客户均为中国本土企业，但到了 2024 年，一家美国客户以 22.39 亿元收入 ( 占比 17.3% ) 跃升为第一大客户，虽然招股书中未披露客户具体信息，但是根据公司官方和媒体相关报道，公司美国重要客户有储能巨头 Powin Energy ( 以下简称 "Powin" ) 、Jupiter Power 等。

而根据海辰储能的公众号，其曾于 2023 年 6 月和 2024 年 1 月发布过与 Powin 合作的消息，分别签署了 1.5GWh 先进储能电池产品和 5GWh 储能电池的框架采购合作协议。2023 — 2024 年海辰储能的储能电池平均售价分别为 0.5 元 / 瓦时和 0.3 元 / 瓦时，若以此价格计算，该两笔订单的价值分别达到 7.5 亿元、15 亿元。

值得一提的是，5 月 29 日，Powin 向俄勒冈州政府提交了停产通知，若经营无改善，将于 7 月 28 日完全停止运营并裁员 250 人。6 月 9 日，Powin 及其附属公司向新泽西州美国破产法院申请破产，进入破产重组流程。

可以看出，正是在这样的行业巨头扶持下，海辰储能 2024 年海外市场收入才会暴增。而作为海辰储能在美国最主要的合作伙伴，Powin 却濒临倒闭，对海辰储能的影响可想而知。

回款周期放缓，金额激增

证券之星了解到，造成此次海辰储能重要客户 Powin 破产的关键原因，是今年 5 月 22 日特朗普在美国国会通过的 " 大而美 " 法案。

在 " 大而美 " 法案中，除了被美国人民诟病的削减社会福利开支之外，还大幅削减了新能源补贴。根据瑞银的测算，取消投资税收抵免将使美国大型储能项目内部收益率 ( IRR ) 从 12.8% 降至 8.3%。在当前补贴削减和高息背景下，美国新能源投资价值减少，最终促使 Powin 决定停止业务。

有海外机构分析师表示，由于储能补贴大幅缩减，投资成本高于预期以及政策不确定性加剧，今年海外新增的储能项目数量将大幅下降，像海辰储能在休斯敦等地的储能工厂，或将受到订单下降，需求缩减，以及要求订单降价等因素影响。

但开工已无回头箭，根据此次的招股书，海辰储能拟将募得资金主要用于储能电池产能的提升、研发投入、搭建全球销售与服务网络等。可以看出，公司要继续押注海外市场。

但招股书数据显示，海辰储能的多项数据已处于危险边缘。

公司的贸易应收款项从 2022 年的 2.23 亿元飙升至 2024 年的 83.15 亿元，占营收比例高达 69.5%。2022 年到 2024 年，其贸易应收款项周转天数从 11.8 天，增加到 78.6 天，再增至 185.7 天。

此外，截至 2024 年底，公司银行及其他借款余额高达 99.83 亿元，资产负债率 73.1%，流动比率 1.29 ( 行业警戒线 1.5 ) ，而公司账上现金及现金等价物为 42.94 亿元，若客户违约或延迟付款，可能会面临现金流断裂风险。另外，其财务成本从 2022 年的 6473 万元增至 3.36 亿元，相当于年营收的 2.6%。

可以看出，如果海外的客户风险持续爆发，公司回款艰难，将对其的资金状况造成巨大打击。 ( 本文首发证券之星，作者｜于莹 )