中银国际证券股份有限公司余嫄嫄 , 范琦岩近期对巨化股份进行研究并发布了研究报告《业绩大幅提升，制冷剂价格持续上涨》，给予巨化股份买入评级。

巨化股份 ( 600160 )

公司发布 2024 年年报，2024 年公司实现营收 244.62 亿元，同比 +18.43%；实现归母净利润 19.60 亿元，同比 +107.69%；其中 24Q4 实现营收 65.56 亿元，同比 +41.21%，环比 +12.52%；实现归母净利润 7.02 亿元，同比 +256.83%，环比 +65.81%。公司发布 2025 年一季报，25Q1 实现营收 58.00 亿元，同比 +6.05%，环比 -11.52%；实现归母净利润 8.09 亿元，同比 +160.64%，环比 +15.22%。公司拟向全体股东每 10 股派发 2.3 元（含税）的现金分红。看好制冷剂行业景气度提升、公司氟化工产业布局优化带来的业绩增长，维持买入评级。

支撑评级的要点

公司归母净利润大幅增长。2024 年公司归母净利润同比显著增长，毛利率为 17.50%（同比 +4.28pct），净利率为 8.90%（同比 +4.21pct），主要原因为公司主要产品第二、三代氟制冷剂价格上涨。2024 年公司期间费用率为 8.35%（同比 -0.38pct），其中财务费用率 0.17%（同比 +0.28pct），主要系融资规模增加所致。25Q1 随着制冷剂行业景气度持续提升，公司归母净利润同环比均实现增长，毛利率为 28.42%（同比 +13.67pct，环比 +9.41pct），净利率为 15.49%（同比 +9.45pct，环比 +3.49pct）。

2024 年公司制冷剂及氟化工原料产品均价上行，非制冷剂化工产品总体 " 供强需弱 "、均价下行。根据公司 2024 年主要经营数据公告，公司第二、三代氟制冷剂在生产配额制下，供需格局、竞争格局、竞争秩序优化，下游需求改善，产品价格合理性回归上行，同比上涨 32.69%；非制冷剂化工产品总体 " 供强需弱 "，竞争激烈，产品价格延续下行趋势，氟聚合物材料、食品包装材料、基础化工产品均价同比分别下跌 16.71%、14.14%、14.27%；原材料方面，公司原材料市场局部价格坚挺，萤石、无水氟化氢、甲醇、苯、硫磺、液氯、甘油、丙酮、环己酮等原材料均价同比上涨，其他主要原材料均价同比下跌。根据公司 2024 年年报，2024 年公司主要产品价格上涨增利 13.80 亿元，其中氟制冷剂产品价格上涨增利 20.78 亿元、氟化工原料产品价格上涨增利 0.13 亿元。分产品来看，2024 年公司氟化工原料均价 0.36 万元 / 吨（同比 +23.19%），制冷剂均价 2.68 万元 / 吨（同比 +32.69%），含氟聚合物材料均价 3.89 万元 / 吨（同比 -16.71%），含氟精细化学品均价 5.50 万元 / 吨（同比 -43.80%），石化材料均价 0.77 万元 / 吨（同比 +0.03%），食品包装材料均价 1.10 万元 / 吨（同比 -14.14%），基础化工产品均价 0.16 万元 / 吨（同比 -14.27%）。

制冷剂行业景气度持续提升，公司配额总量及份额领先，氟化工产业布局有序推进。根据百川盈孚，截至 6 月 19 日，R32 价格为 5.20 万元 / 吨，较年初 +20.93%；R125 价格为 4.55 万元 / 吨，较年初 +8.33%；R134a 价格为 4.85 万元 / 吨，较年初 +14.12%；R22 价格为 3.60 万元 / 吨，较年初 +9.09%。根据公司 2024 年年报，2025 年国家核定公司（含控股子公司）R22 生产配额 3.89 万吨，占全国 26.10%，其内用配额占全国 31.28%，为国内第一；HFCs 生产配额 29.98 万吨，占全国同类品种合计份额的 39.6%。公司配额总量及份额领先，主流品种齐全，具有牢固的市场竞争地位。除拥有领先的氟制冷剂生产配额外，公司第四代含氟制冷剂（HFOs）品种及有效产能国内领先，现运营两套主流 HFOs 生产装置，产能约 8000 吨 / 年，并计划通过新建 + 技术改造新增产能近 5 万吨。此外，未来随着公司 10,000t/a 高品质可熔氟树脂及配套项目、500 吨 / 年全氟磺酸树脂项目一期 250 吨 / 年项目、1 万吨 / 年 FEP 扩建项目，以及甘肃巨化西部基地高性能氟氯化工新材料一体化项目建成，将逐步确立公司氟聚合物品种齐全、规模领先的国内龙头地位。在含氟精细化学品方面，2024 年公司完成飞源化工收购，含氟精细化学品产能规模、品种数量快速提升。

估值

考虑到制冷剂价格在配额政策影响下持续上涨，调整盈利预测，预计 2025-2027 年归母净利润分别为 41.75/50.74/58.12 亿元，每股收益分别为 1.55/1.88/2.15 元，对应 PE 分别为 17.6/14.5/12.6 倍。看好制冷剂行业景气度提升、公司氟化工产业布局优化带来的业绩增长，维持买入评级。

评级面临的主要风险

项目建设进度不及预期；下游需求不及预期；行业竞争加剧。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 21 家机构给出评级，买入评级 17 家，增持评级 4 家；过去 90 天内机构目标均价为 33.04。

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